天山股份(000877)水泥盈利承压，整合有望提升长期竞争力

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 7 [Table_Page] 跟踪研究|水泥 证券研究报告 [Table_Title] 天山股份（000877.SZ） 水泥盈利承压，整合有望提升长期竞争力 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 公司发布 2022 年半年报，上半年实现收入 654 亿元，同比-13.68%，归母净利润 34.83 亿元，同比-44.94%；Q2 实现收入 372 亿元，同比-20.96%，归母净利润 24.6 亿元，同比-50.7%。 ⚫ 水泥盈利承压，骨料快速增长。2022 年上半年水泥和熟料、混凝土、骨料业务收入分别为 441、171、24 亿元，分别同比-12.5%、-24.0%、+49.6%，毛利率分别为 18.3%、13.6%、47.4%，分别同比-9.8、-1.9、+1.0pct，公司整体毛利率 18.4%，同比下滑 6.4pct，主要系能源成本大幅上涨。分业务：（1）水泥和熟料业务：上半年公司水泥和熟料销量1.27 亿吨，同比-17.1%，吨收入 347 元，同比+18.5 元，吨成本 283元，同比+47.4 元，吨毛利 64 元，同比-28.9 元。（2）混凝土业务：上半年公司混凝土销量 3759 万方，同比-23.1%；单方收入 454 元，同比-5.3 元，单方成本 392 元，同比+4.3 元，单方毛利 62 元，同比-9.5元。（3）骨料业务：上半年公司骨料销量 5052 万吨，同比+49.5%；吨收入 48.0 元，同比持平，吨成本 25.3 元，同比-0.4 元，吨毛利 22.7元，同比+0.5 元，骨料销量同比大幅增长、单位毛利同比上升。 ⚫ 费用率仅小幅上升，减值释放业绩弹性，资产质量进一步优化。上半年期间费用率 11.03%，同比+0.48pct；上半年资产和信用减值损失同比减少 9 亿元，释放业绩弹性。 ⚫ 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 。 预 计 公 司 2022-2024 年 EPS 分 别 为0.99/1.30/1.52 元，按最新收盘价对应 PE 分别为 10.2/7.8/6.7 倍，PB为 1.0/1.0/1.0 倍。参考可比公司估值，给予公司 2022 年合理 PB 估值1.4 倍的判断，对应公司合理价值 13.88 元/股，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示。国内水泥需求下滑；行业新增供给超预期，错峰生产不及预期；生产成本不断上涨的风险；市场竞争加剧带来的业绩下滑风险等。 盈利预测： [Table_Finance] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 162,149 169,979 154,308 162,220 170,866 增长率（%） 1573.7 4.8 -9.2 5.1 5.3 EBITDA（百万元） 41,609 36,884 28,594 33,347 35,858 归母净利润（百万元） 12,988 12,530 8,583 11,273 13,131 增长率（%） 694.0 -3.5 -31.5 31.3 16.5 EPS（元/股） 12.38 1.50 0.99 1.30 1.52 市盈率（x） 1.22 10.20 10.23 7.78 6.68 ROE（%） 17.0 16.5 10.0 13.0 14.8 EV/EBITDA（x） 1.87 5.32 5.87 5.37 5.09 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 10.13 元 合理价值 13.88 元 前次评级 买入 报告日期 2022-09-09 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 邹戈 SAC 执证号：S0260512020001 021-38003689 zouge@gf.com.cn 分析师： 谢璐 SAC 执证号：S0260514080004 SFC CE No. BMB592 021-38003688 xielu@gf.com.cn 分析师： 张乾 SAC 执证号：S0260522080003 021-38003687 gzzhangqian@gf.com.cn 请注意，邹戈,张乾并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 天山股份（000877.SZ）:量减价升，煤炭成本大涨影响盈利 2022-04-26 天山股份（000877.SZ）:重组提升长期竞争力，减值释放业绩弹性 2022-03-23 天山股份（000877.SZ）:公司完成重组，经营有望持续改善 2021-12-27 [Table_Contacts] -40%-31%-22%-13%-4%5%09/2111/2101/2203/2205/2207/2209/22天山股份沪深300仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 7 [Table_PageText] 天山股份|跟踪研究 一、水泥盈利承压，整合有望提升长期竞争力 公司发布2022年半年报，上半年实现收入654亿元，同比-13.68%，归母净利润34.83亿元，同比-44.94%，扣非净利润29.63亿元；Q2实现收入372亿元，同比-20.96%，归母净利润24.6亿元，同比-50.7%，扣非净利润20.6亿元。 水泥盈利承压，骨料快速增长。2022年上半年水泥和熟料、混凝土、骨料业务收入分别为441、171、24亿元，分别同比-12.5%、-24.0%、+49.6%，收入占比分别为67.4%、26.1%、3.7%，水泥和商混受到房地产需求下行和疫情影响，收入承压下行，骨料加速扩张，收入增长较快。上半年水泥和熟料、混凝土、骨料业务毛利率分别为18.3%、13.6%、47.4%，分别同比-9.8、-1.9、+1.0pct，公司整体毛利率18.4%，同比下滑6.4pct，主要系能源成本大幅上涨。 分业务量价分析： （1）水泥和熟料业务：2022年上半年公司水泥和熟料销量1.27亿吨，同比-17.1%，吨收入347元，同比+18.5元，吨成本283元，同比+47.4元，吨毛利64元，同比-28.9元。 （2）混凝土业务：2022年上半年公司混凝土销量3759万方，同比-23.1%；单方收入454元，同比-5.3元，单方成本392元，同比+4.3元，单方毛利62元，同比-9.5元，单价略降、成本上升，单位毛利下滑。 （3）骨料业务：2022年上半年公司骨料销量5052万吨，同比+49.5%；吨收入48.0元，同比持平，吨成本25.3元，同比-0.4元，吨毛利22.7元，同比+0.5元，骨料销量同比大幅增长、单位毛利同比上升。 费用率仅小幅上升，减值释放业绩弹性，资产质量进一步优化。上半年期间费用率11.03% ， 同