恺英网络(002517)逆境改革凸显公司韧性，聚焦游戏打造精品

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 恺英网络(002517) 游戏Ⅱ/传媒 [Table_Date] 发布时间：2022-09-07 [Table_Invest] 买入 首次 覆盖 [Table_Market] 股票数据 2022/09/06 6 个月目标价（元） 9.84 收盘价（元） 8.16 12 个月股价区间（元） 3.96~8.16 总市值（百万元） 17,564.54 总股本（百万股） 2,153 A 股（百万股） 2,153 B 股/H 股（百万股） 0/0 日均成交量（百万股） 58 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 28% 49% 100% 相对收益 31% 53% 119% [Table_Report] 相关报告 《【东北传媒互联网】元宇宙之 VR 系列报告（三）：AWE 世界 XR 博览会召开，持续看好XR 内容机会》 --20220904 《【东北传媒互联网】元宇宙之 VR 系列报告（二）：新品发布在即，Pico 内容生态面面观》 --20220822 [Table_Author] 证券分析师：宋雨翔 执业证书编号：S0550519120001 021-20263237 songyx@nesc.cn 研究助理：章驰 执业证书编号：S0550121080001 021-20263237 zhangchi@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 公司深度报告 逆境改革凸显公司韧性，聚焦游戏打造精品 报告摘要： [Table_Summary] 逆境反转凸显韧性，公司治理显著改善。公司自 2019 年诉讼后，持续改善自身公司治理，一方面剥离了受 IP 纠纷困扰的子公司浙江九翎。另一方面确立了“聚焦游戏主业”的核心战略。整合自身资源，集中发展围绕游戏的“研发-发行-投资+IP”三大主营业务板块，业务得以复苏。 《传奇》IP 诉讼纠纷得到解决，核心业务品类预计稳定贡献业绩。传奇品类是公司核心业务品类，公司与国内《传奇》IP 拥有方世纪华通深度合作。随着 2021 年 12 月最高法裁定世纪华通在与娱美德的 IP 纠纷中胜诉，确认《传奇》IP 归属权，相关法律纠纷基本解决。公司在传奇品类具备深度的把握能力，开发如《贪玩蓝月》等多款爆品，预计后续该品类将持续为公司贡献业绩。 品类拓展有所突破，IP 储备丰富，新品推动公司增长。公司多元化探索除传奇外的品类，在自研端，搭建新团队，推动二次元等新兴品类发展。2021 年推出《刀剑神域黑衣剑士：王牌》、《魔神英雄传》、《高能手办团》等新品，上线表现良好。在 IP 方面，公司重点储备 IP 还包括 “斗罗大陆”、“盗墓笔记”、 “封神系列”等，IP 受众广泛，有望在改编游戏后推动业绩增长。 VR 行业增长可期，积极布局探索机会。VR 行业有望迎来变革，在设备销量方面，市场研究机构 WellsennXR 预计 2022 年全年 VR 设备销量有望达到 1375 万台，较 2021 年增长 33.6%。在技术方面，以 Pancake 为代表的新光学解决方案有望在保证 VR 成像效果的同时显著降低设备重量，提升产品体验。公司积极探索新兴领域，在硬件端投资大朋 VR，内容端布局 VR 游戏开发。随着 VR 行业的发展变革，公司估值中枢有望提升。 投资建议：我们认为公司整体经营重新回到正轨，自身产品储备丰富，有望推动业绩长期增长。预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为11.15/14.51/17.56 亿元。参考头部游戏公司对应 2022 年 20 X PE，考虑到公司行业地位弱于龙头公司，但具备较高成长性，我们给予公司对应2022 年 19X 估值，对应目标价 9.84 元。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：版号风险、游戏上线不及预期 [Table_Finance] 财务摘要（百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,543 2,375 3,972 4,930 6,030 (+/-)% -24.24% 53.92% 67.21% 24.13% 22.31% 归属母公司净利润 178 577 1,115 1,451 1,756 (+/-)% 109.39% 224.14% 93.25% 30.19% 21.04% 每股收益（元） 0.09 0.27 0.52 0.67 0.82 市盈率 52.22 21.56 15.76 12.11 10.00 市净率 3.50 3.68 3.88 2.93 2.26 净资产收益率(%) 6.16% 16.93% 24.60% 24.17% 22.58% 股息收益率(%) 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 总股本 (百万股) 2,153 2,153 2,153 2,153 2,153 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2021/92021/122022/32022/62022/9恺英网络沪深300仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 33 [Table_PageTop] 恺英网络/公司深度 目 录 1. 核心观点 .............................................................................................................. 5 2. 逆境改革凸显公司韧性，聚焦游戏主业驱动公司成长 .................................. 6 2.1. 逆境改革凸显韧性，业绩反转可期 ....................................................................................... 6 2.1.1. 网页游戏起家，手游顺势而起 （2008-2015） ........................................................................................ 6 2.1.2. 游戏监管强化及版权纠纷，公司发展受挫（2016-2019） ...................................................................... 6 2.1.3. 困境反转凸显公司韧性，聚焦游戏战略显成效（2019-2022） ............................................................... 7 2.2. 团队重组，调整战略重心，聚焦游戏主业 ....................................................