麦格米特(002851)跟踪快报：化繁为简，聚焦成长

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 11 页起的免责条款和声明 化繁为简，聚焦成长 麦格米特（002851.SZ）跟踪快报｜2022.9.7 中信证券研究部 核心观点 华鹏伟 电力设备与新能源行业首席分析师 S1010521010007 华夏 电力设备与新能源分析师 S1010520070003 公司产品线不断丰富，增长动能稳定持续，公司重点围绕电能替代与国产替代两大蓝海主赛道发力，深耕大客户“to B”市场，发挥 OEM/ODM 定位灵活优势，2H22 起有望迎来交付与盈利的持续改善，长期成长可期。维持公司2022/23/24 年 EPS 预测 1.00/1.28/1.73 元，给予其 2023 年目标价 37 元，维持“买入”评级。 ▍技术平台下的多元布局：产品线不断丰富，增长动能稳定持续。公司自成立以来，依托三大技术平台，内生与外延发展并举，培育了包括智能家电电控、工业电源、工业自动化和新能源汽车及轨道交通产品在内的多个产品大类，基本涵盖了主要电气化下游及部分电力系统环节。公司通过深度孵化事业部实现产品线快速扩张，期间持续高强度研发投入，虽然过去几年增长表现曾短期受 EV业务扰动而波动较大，但不改公司长期稳定向好趋势；2022 年上半年，公司实现营业收入 27.05 亿元（+39.59% yoy），各项业务均保持一定增长，穿越周期后公司有望重回增长加速通道。 ▍主赛道的聚焦：围绕电能替代与国产替代双发力。从整体赛道的选择上来看，公司通过上市后的进一步发展，一直持续围绕两条主线拓展目标下游和产品线——1）“双碳”目标下持续的新能源革命和下游加速的电能替代；2）在各类工业供应链及政府采购环节对电力电子产品的国产化替代进程。公司的主赛道布局较为清晰，产品系列丰富也提升了对上述领域客户多维度复杂需求的满足能力，有利于公司吃深、吃透以上蓝海市场，为持续增长积蓄动力。 ▍深耕大客户“to B”市场，OEM/ODM 定位灵活。公司明确了自身在“to B”市场侧的优势：具备以多环节、多领域电气化产品，全方位、长周期深度服务行业大客户的能力，着力做好研发配套和丰富产品品类。针对 B 端大客户的“多对多”（多产品服务客户多业务线）模式，使得公司更易形成对单一大客户需求服务的“由点到面”的突破，扩大合作领域。同时，公司在产品配套的开发、生产、交付过程中形成了更为灵活适配客户产品生产模式的 OEM/ODM 生产模式，产品交付形态也据此定位灵活。 ▍风险因素：局部疫情反复超预期；芯片供需紧张形势出现反复；大宗原材料价格高位震荡；公司大客户定点落地缓慢；公司在手订单交付不及预期。 ▍盈利预测、估值与评级：自 2Q22 末以来，公司之前面临的核心原材料供应紧张（限制交付和下游采购）和大宗原材料价格走强（影响盈利能力）等不利因素逐渐出现改善信号，公司前期积累的丰厚的在手订单交付开始提速。展望后续发展，我们认为供应链交付改善、大宗原材料价格压力降低和前期开发大客户订单逐渐落地将继续共振，支撑公司自 2H22 起在增长与盈利两端同时修复向好；长期看，公司根植电能与国产“双替代”主赛道，持续增长动能充足。我们维持公司 2022/23/24 年 EPS 预测 1.00/1.28/1.73 元，现价对应 PE 32/25/19倍。参考公司过去 3 年估值中枢 29x PE，给予其 2023 年目标价 37 元，维持“买入”评级。 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,376 4,156 5,601 7,255 9,162 营业收入增长率 YoY -5.1% 23.1% 34.8% 29.5% 26.3% 净利润(百万元) 403 389 496 639 858 净利润增长率 YoY 11.6% -3.5% 27.6% 28.8% 34.4% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.81 0.78 1.00 1.28 1.73 毛利率 28.4% 26.6% 24.7% 25.1% 25.3% 净资产收益率 ROE 13.1% 12.3% 13.9% 15.6% 17.8% 麦格米特 002851.SZ 评级 买入（维持） 当前价 32.20元 目标价 37.00元 总股本 498百万股 流通股本 410百万股 总市值 160亿元 近三月日均成交额 166百万元 52周最高/最低价 35.77/17.02元 近1月绝对涨幅 8.09% 近6月绝对涨幅 26.01% 近12月绝对涨幅 9.71% 仅供内部参考，请勿外传 麦格米特（002851.SZ）跟踪快报｜2022.9.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 每股净资产（元） 6.17 6.34 7.18 8.26 9.71 PE 39.8 41.3 32.2 25.2 18.6 PB 5.2 5.1 4.5 3.9 3.3 PS 4.7 3.9 2.9 2.2 1.7 EV/EBITDA 30.2 31.0 26.8 20.9 16.0 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 9 月 6 日收盘价 仅供内部参考，请勿外传 麦格米特（002851.SZ）跟踪快报｜2022.9.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 ▍ 从产品线发散看主赛道聚焦 技术平台下的多元布局：产品线不断丰富，增长动能稳定持续 公司自成立以来，依托“功率变换硬件”、“数字化电源控制”、“自动化控制与通讯软件”三大技术平台，内生与外延发展并举，培育了包括智能家电电控、工业电源、工业自动化和新能源汽车及轨道交通产品在内的多个产品大类，基本涵盖了主要电气化下游及部分电力系统环节。 图 1：公司依托三大技术平台延伸出多个产品大类 资料来源：公司官网，中信证券研究部 仅供内部参考，请勿外传 麦格米特（002851.SZ）跟踪快报｜2022.9.7 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 4 从管理架构来看，独特的事业部培养模式是公司实现快速产品线扩张的核心。经过近20 年的发展，公司已经形成了一套完整的事业部培养机制：深度绑定“电源控制+功率控制”主技术领域，延高景气或大蓝海赛道产业链，纵向、横向寻找可布局产品，再经过内部培养或外部挖掘主攻团队，寻求产业化爆发机遇。 图 2：参控股公司数增加反映了公司下游布局与海外市场开拓加速 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 3：研发费用率维持 10%左右投入强度（百万元） 资料来源：Wind，中信证券研究部 在公司维持较快发展的过程中，研发端一直保持较高的投入强度。2018 年以来，公司一直维持 10%左右的研发费用率，考虑到从 2018 至 2021 年公司营业收入实现了约 74%的较快增长（CAGR 21.3%），期间研发端投入强度较大；2022 年上半年公司研发费用为2.75 亿元，研发费用率为 10.2%。公司通过持续夯实技术平台基础并挖掘、开发、迭代各赛道产品，以技术口径为先导从营销、服务、管理、财务、人力等多维度向各事业部赋能，为事业部培育发展和公司深度服务行业