轻工行业22H1综述：求变破局，静待曙光

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 行业研究丨专题报告丨家庭装饰品 [Table_Title] 求变破局，静待曙光——轻工行业 22H1 综述 报告要点 [Table_Summary] 当前轻工板块龙头估值正处于历史低位，多个细分行业出现基本面预期修复。回顾 22H1 轻工各板块运营情况：1）家居：Q2 景气受疫情扰动，龙头增长韧性足；2）造纸：木浆盈利高位，纸品盈利承压待改善；3）文具：零售承压有待恢复，办公集采稳健；4）包装：龙头收入韧性延续，关注盈利拐点；5）新烟：海外需求稳健，监管趋严龙头加速整合。 分析师及联系人 [Table_Author] 蔡方羿 徐皓亮 米雁翔 仲敏丽 SAC：S0490516060001 SAC：S0490519080009 SAC：S0490520070002 SAC：S0490522050001 仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 家庭装饰品 cjzqdt11111 [Table_Title2] 求变破局，静待曙光——轻工行业 22H1 综述 行业研究丨专题报告 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] 家居：Q2 景气受疫情扰动，龙头增长韧性足 回顾：22H1 定制/软体/家具制造业营收同比+4%/+7%/-4%，Q2 同比-0.4%/+2%/-10%。H1 定制零售/软体内销分别增长 10%/5%，Q2 疫情对消费景气有所扰动，但龙头通过全渠道、大家居商业模式实现相较于行业 20-30pcts 的超额增长；Q2 大宗同降 20%，各企业因客户结构差异增速分化显著；外需景气度趋弱。利润方面，22H1 定制/软体/家具制造业归母净利润同比-11%/+9%/+3%，Q2 同比-7%/+24%/+4%；定制仍有成本压力，且 Q2 因疫情致费用投放与收入增长不匹配、费用率提升；软体 Q2 因此前提价覆盖成本及汇兑收益，利润率开始提升。 展望：内销零售或延续弱复苏态势、关注疫情反复带来的不确定性；大宗业务的客户结构影响逐步消除，逐步进入低基数区间；外销预计先弱后平。盈利方面，原材料从高点回落，软体利润率有望持续提升，定制成本压力有望缓解。中长期角度，龙头通过品类拓展、渠道及供应链能力强化持续提份额的趋势或将强化，龙头迎左侧配置机会，优选零售竞争力强的龙头。 造纸：木浆盈利高位，纸品盈利承压待改善 工业纸：Q2 浆盈利处于高位，纸品盈利承压，浆纸一体化龙头太阳业绩靓丽，其余纸企盈利普遍承压；不过头部纸企背靠规模优势，在产业下行周期中加速整合，收入依然实现快速增长。特种纸：新产能释放&提价落地，Q2 特种纸企收入表现亮眼，同比&环比均实现增长；高基数叠加成本上行，利润率同比明显下降，环比来看纸品提价落地情况分化，利润率边际变化不一。 展望：预计 Q3 纸浆对造纸端压力仍在，高浆自给率的龙头盈利有望维持相对稳定；进入 Q4后，看好浆价回落带动纸品盈利改善，预计浆自给率低且需求稳定性较强的特种纸企盈利弹性相对更大。中期维度，关注顺周期行业，伴随需求企稳回升，届时浆纸盈利或出现持续数个季度的上行周期（参考 19H2 至 21H1），重点关注产能布局完善且具备成本优势的造纸龙头。 文具：零售承压有待恢复，办公集采稳健 文具零售：上半年受疫情影响，学生文具销售阶段性承压，预计 6 月份以来逐步恢复，秋季开学（8 月底-9 月）前后是观测零售筑底回升的首个阶段，后续伴随双减压力亦充分释放，以及疫情对日常生活的影响减弱，晨光传统零售有望逐步重回年化 10%-15%的增长区间。办公集采：目前线上采购已逐步从前期 To C 端采购转为 To B 端采购，未来在阳光采购背景下，集采渗透率有望持续提升；利润率方面，集采业务利润率受益于规模化有望稳步上行。 包装：龙头收入韧性延续，关注盈利拐点 疫情影响终端景气承压，纸包龙头如裕同凭借成本管控和良好的服务能力，市场份额持续提升，收入韧性延续，同时公司持续降本增效并降低资本开支力度，推动盈利环比上行。金属包装行业格局相对稳定，终端需求偏韧性，核心原材料铝锭、马口铁价格 Q2 以来已出现不同程度下降，预计金属包装盈利恢复先于纸包装，纸包装盈利改善或在 Q4 后逐步显现，关注盈利拐点。 新烟：海外需求稳健，监管趋严龙头加速整合 雾化电子烟：1）海外：监管持续收紧，龙头增长远高于行业；2）国内：政策有序推进，短期市场仍旧承压。HNB：在国内 HNB 放开预期下，关注产业链投资机会。 风险提示 1、疫情防控效果不及预期；2、原材料价格持续大幅上涨；3、地产销售不及预期。 市场表现对比图(近 12 个月) [Table_Chart] 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report] •《《推进家居产业高质量发展行动方案》发布，或助推家居产业升级与格局优化》2022-08-09 •《家居专题：行业景气修复，关注龙头长期成长》2022-07-06 •《柳暗花明——轻工行业 2022 年度中期投资策略》2022-06-14 -26%-14%-2%10%2021/92022/12022/52022/9家庭装饰品沪深300指数2022-09-07仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 27 行业研究 | 专题报告 目录 行业观点 ....................................................................................................................................... 6 家居：Q2 景气受疫情扰动，龙头增长韧性足 ............................................................................... 7 定制：零售表现分化，大宗景气持续承压 ...................................................................................................... 7 软体：内销龙头具备韧性，盈利开始优化 .................................................................................................... 11 展望 .............................................................................................................................................................. 14 造纸：木浆盈利高位，纸品盈利承压待改善 ...............................................