食品饮料中报专题分析报告：分化中坚守韧性，改善中静候拐点

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 行业专题研究报告 本报告的主要看点： 1. 总结食品饮料各子板块中报情况。 2. 展望今年后半程板块投资逻辑。 刘宸倩 分析师 SAC 执业编号：S1130519110005 liuchenqian＠gjzq.com.cn 李茵琦 联系人 liyinqi＠gjzq.com.cn 李本媛 联系人 libenyuan＠gjzq.com.cn 叶韬 联系人 yetao＠gjzq.com.cn 分化中坚守韧性，改善中静候拐点 基本结论  板块总结：1）从需求侧来看，食品饮料板块行情受外部风险扰动明显，主要包括点状的疫情冲击下消费场景、物流运输受限，及宏观环境承压下超额储蓄持续增厚，对消费力释放节奏略有扰动。6 月受上海管控开放等消息面刺激，板块迎来一轮反弹行情，但整体仍缺乏足够的基本面支撑。目前来看，我们认为板块估值已具备一定性价比。2）从业绩端表现看，虽然 Q2增速环比 Q1 有所下滑，但在外部风险扰动下，还是实现了营收的稳步增长，归母净利亦具备一定弹性，但子板块间呈现明显分化，利润端波动会相对较高。  白酒：从中报情况看，板块内标的分化凸显，相对而言老窖、古井等标的有超预期的表现，而次高承压明显，正如前述所言部分酒企的产品结构阶段性有弱化的表现。我们仍强调这并非规模化消费降级，主要源于部分非刚需社交的减少，因此量的层面出清+集中度提升的逻辑演绎预计会加速。此外，对于估值切换，我们认为节奏或许会相对往后，板块仍需等待催化。近期，疫情在成都、深圳等多地反复，结合渠道反馈我们认为渠道中秋备货的完成度已较高，若疫情持续，影响主要在于终端动销层面。基于此，当前我们延续稳健性配臵思路，推荐确定性高端及具备强势 alpha 的子赛道龙头，关注后周期弹性品种。  啤酒：1）销量：22H1 销量增速分化明显，22 年 4 月受疫情扰动，5-6 月复苏态势明显。2）吨价：得益于提价+结构升级，龙头 22H1 ASP 上行中到大个位数，高端化节奏放慢，部分单品逆势快速增长；22Q2 的 ASP 增速普遍在中低个位数，提价传导顺畅。3）吨成本：22H1 龙头普遍成本承压，吨成本提升中大个位数，22Q2 成本承压延续，青啤、重啤有所好转。4）盈利能力：22H1 毛利率略微下降，销售费率普遍下行，经营效率持续优化，Q2 毛利率承压，控费普遍超预期。我们认为，Q3 具备多因素催化，吨价增幅有望超预期，利润高弹性可期，H2 及 23H1 关注成本改善程度。  食品综合：Q2 已经是经营底部，建议把握优质标的的改善机会。结合中报我们认为需求端受损主要是疫情下部分消费场景消失，这部分改善与疫情政策有较强相关性，虽然各地还有些疫情反复的情况，但影响程度都好于 Q2华东地区的大规模封控管理。从数据来看，7 月份伊利的液奶、洽洽的坚果都有环比改善，主要系消费场景在逐步修复。成本端环比回落的趋势已经出现，部分企业采取积极措施应对成本上涨，包括提价、产品结构升级等等。  调味品：Q2 行业基本触底，往后仍需密切跟踪需求端、成本端修复情况。预计随着餐饮行业疫后修复，叠加下半年进入火锅等餐饮旺季，需求端迎来较大边际改善。Q3 行业利润端仍然具备低基数红利，部分公司已在上半年成功对主要原材料锁价，今年确定性更佳。结合我们此前的预判，大豆、油脂、包材等价格具备大概率回落可能性，综合考虑生产周期，成本端或在Q4 出现大幅改善。  风险提示：宏观经济下行风险、疫情持续反复风险、区域市场竞争风险。 食品饮料中报专题分析报告 2022 年 09 月 04 日 证券研究报告 消费升级与娱乐研究中心 食品饮料中报专题分析报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、食品饮料：一再的风险扰动，改善中静候板块拐点 ..................................4 二、白酒：强者恒强，于分化中把握确定性 ....................................................5 三、啤酒板块：Q2 经营韧劲彰显，成本承压延续，净利率提升超预期 .........13 四、食品综合： Q2 压力凸显，把握经营底部优质标的 .................................17 五、调味品：逐步走出低谷，向上拐点值得期待 ...........................................22 六、风险提示 ...............................................................................................27 图表目录 图表 1：年初至今食品饮料板块行情走势 ........................................................4 图表 2：2019 年至今食品饮料板块 PE-TTM 及分位 ........................................4 图表 3：2019 年至今月度社零总额（亿元）及同比增速 .................................4 图表 4：2019 年至今月度餐饮收入（亿元）及同比增速 .................................4 图表 5：2020Q1~2022Q2 食品饮料板块营收（亿元）及同比增速 ..................5 图表 6：2020Q1~2022Q2 食品饮料板块归母净利（亿元）及同比增速 ...........5 图表 7：2021Q1~2022Q2 分子板块营收同比增速 ..........................................5 图表 8：2021Q1~2022Q2 分子板块归母净利同比增速 ...................................5 图表 9：2017Q1~2022Q2 白酒板块营收（亿元）及同比增速 .........................6 图表 10：2017Q1~2022Q2 白酒板块分价格带营收（亿元）及同比增速 .........6 图表 11：白酒板块分价格带重点标的营收（亿元）及同比增速 .......................6 图表 12：2017Q1~2022Q2 白酒板块归母净利（亿元）及同比增速 ................7 图表 13：2017Q1~2022Q2 白酒板块分价格带归母净利（亿元）及同比增速 ..7 图表 14：白酒板块分价格带重点标的归母净利（亿元）及同比增速................7 图表 15：2017Q1~2022Q2 白酒板块归母净利率及毛利率 ..............................8 图表 16：2017Q1~2022Q2 白酒板块分价格带毛利率 ................................