品牌及渠道拓展助力收入增长，短期投入加大影响盈利水平

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年09月02日增 持壹网壹创（300792.SZ）品牌及渠道拓展助力收入增长，短期投入加大影响盈利水平核心观点公司研究·财报点评商贸零售·互联网电商证券分析师：张峻豪联系人：柳旭021-609331680755-81981311zhangjh@guosen.com.cnliuxu1@guosen.com.cnS0980517070001基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价28.90 元总市值/流通市值6907/3266 百万元52 周最高价/最低价64.44/26.12 元近 3 个月日均成交额107.91 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《壹网壹创（300792.SZ）-受疫情影响短期业绩承压，全域全品类服务能力带动长效发展》 ——2022-04-28《壹网壹创-300792-2021 年三季报点评：业绩表现优异，全域电商及新消费品驱动持续成长》 ——2021-11-03《壹网壹创-300792-2020 年三季报点评：Q3 业绩表现超预期，拓品类扩品牌效果显著》 ——2020-11-02《壹网壹创-300792-2020 年中报点评：业绩加速维持高增长，业务结构进一步优化》 ——2020-08-30《壹网壹创-300792-2019 年报暨 2020 一季报点评：业绩稳步高增长，扩品牌拓品类有望快速推进》 ——2020-04-27上半年公司 GMV 基本持平，营收增速达 30%。上半年公司实现营业收入 6.32亿元，同比+30.00%；实现 GMV109.56 亿元，同比基本持平；归母利润1.05 亿元，同比-17.02%。分季度来看，二季度实现营收 3.66 亿元，同比+38.82%；归母净利为 0.53 亿元，同比-27.63%。受疫情影响，公司存量品牌的 GMV 出现一定程度的下滑，但新品牌的拓展一定程度上弥补了存量的缺口使得整体 GMV 处于持平状态。利润端下滑主要系新增品牌业务处于起步阶段费用投入及成本相对较高所致。多渠道多品类布局，提高全域服务能力。上半年品牌线上营销服务、线上管理服务、线上分销分别实现营收 2.11/2.43/1.25 亿元，同比分别+76.54%/-8.17%/+25.61%，营收占比分别为 33.41%/38.39%/19.70%，此外公司内容电商服务业务在上半年取得收入 0.50 亿元，占比达 7.92%。分平台来看，传统天猫平台 GMV 基本持平，抖音及拼多多平台 GMV 均实现了较大增长，同比分别为 90%/230%；品类方面，美妆品类受大盘整体影响 GMV 呈现了一定的下滑，但食品、宠物品类的 GMV 呈现较快的增长。毛利率出现下滑，新增业务催化费用率上升。公司上半年毛利率为 39.47%，同比-9.64pct；净利率达 17.76%，同比-10.72pct；22Q2 毛利率/净利率分别为 36.09%/15.50%。毛利率水平的下滑主要由于存量业务受疫情影响销售，同时新增品牌规模效应尚未显现毛利水平相对较低。公司上半 年 销 售 / 管 理 / 研 发 费 用 率 分 别 为 11.12%/7.51%/3.35% ， 同 比+3.72pct/+0.49pct/+1.27pct,销售费用率提升主要系公司新增品牌较多前期推广投入较大所致。存货周转天数为 102 天，同比上升 33 天，主要系主要系新增品牌线上营销服务业务备货加大所致。风险提示：疫情反复，销量增加不及预期，行业竞争加剧。投资建议：公司以“电商全域服务商+新消费品牌加速器”双轮驱动，致力于为品牌提供全域的电子商务服务。作为代运营头部企业，上半年通过跨品类、拓品牌、全渠道的运营开拓，在疫情影响之下仍实现了收入端的稳健增长。短期考虑疫情反复以及公司新增品牌合作初期，相关成本和费用提升的影响，我们下调盈利预测，预计 2022-2024 年归母净利润 3.19/3.84/4.54亿元，摊薄 EPS 为 1.34/1.61/1.90 元，当前股价对应 PE 为 22/18/15x。中长期看，随着公司全链路品牌服务能力的加强，有望在疫情缓和行业复苏，以及自身新品牌逐渐发力修复盈利水平下，重回业绩增长，维持“增持”。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)1,298.591,135.071,429.051,702.001,950.49(+/-%)-10.49%-12.59%25.90%19.10%14.60%净利润(百万元)310.06326.78319.04384.30454.21(+/-%)41.54%5.39%-2.37%20.46%18.19%每股收益（元）2.151.371.341.611.90EBITMargin0.3130.35%29.11%30.48%31.78%净资产收益率（ROE）0.2012.33%11.04%12.10%12.91%市盈率（PE）13.4521.1121.6217.9515.19EV/EBITDA11.3221.3817.0413.6011.48市净率（PB）2.762.602.392.171.96资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告222 年上半年公司 GMV 基本持平，营收增速达 30%。2022H1 公司实现营业收入 6.32亿元，同比+30.00%；实现 GMV109.56 亿元，同比基本持平；归母利润 1.05 亿元，同比-17.02%。分季度来看，22 年 Q2 实现营收 3.66 亿元，同比+38.82%；归母净利为 0.53 亿元，同比-27.63%。受疫情影响，公司存量品牌的 GMV 出现一定程度的下滑，但新增包括曼秀雷敦、瑷尔博士、冷酸灵、中街、stokke、心机彩妆等 27 个品牌一定程度上弥补了存量的缺口使得整体 GMV 处于持平状态。营收收入增速优于 GMV 主要由于主要系品牌线上营销、线上分销收入增长所致。图1：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理多渠道多品类布局，提高全域服务能力。2022H1 品牌线上营销服务、线上管理服务 、 线 上 分 销 分 别 实 现 营 收 2.11/2.43/1.25 亿 元 ， 同 比 分 别+76.54%/-8.17%/+25.61%，营收占比分别为 33.41%/38.39%/19.70%。而新增的内容电商在上半年取得收入 0.50 亿元，占比达 7.92%。分渠道：天猫平台 GMV 整体基本持平，京东平台 GMV 保持稳健增长，抖音及拼多多平台 GMV 均实现了较大增长，同比分别为 90%/230%，唯品会平台 GMV 呈现了一定的下滑。分品类：美妆品类由于疫情导致场景的缺失 GMV 呈现了一定的下滑；家电、个护、潮玩品类的 GMV 保持了稳健增长；食品、宠物品类的 GMV 呈现较快的增长