顺丰同城(9699.HK)无惧疫情影响，1H22毛利率改善

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 顺丰同城 (9699 HK) 无惧疫情影响，1H22 毛利率改善 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 14.20 2022 年 9 月 01 日│中国香港 仓储物流 上半年毛利率改善，完成高质量增长 上半年，顺丰同城收入同比增长 20.8%至人民币 44.81 亿元，为我们之前全年预测的 41%。1H22 净亏损人民币 1.44 亿元，优于我们之前净亏损人民币 2.84 亿元的预期。疫情抑制了餐饮外卖和最后一公里配送的需求，而面向消费者、非餐场景和下沉市场的配送服务则成为新动能。考虑到顺丰同城利润率的提升以及其战略更加侧重盈利导向，我们将 2022/2023/2024 年净利润预测从人民币-4.78 亿/+0.02 亿/+5.05 亿元上调至人民币-3.16 亿/+1.71亿/+5.92 亿元。我们将基于分部估值法的目标价从 13.6 港币上调 4.4%至14.2 港币，同城配送服务/最后一公里配送服务分别基于 1.2 倍/1.0 倍 2022E PS（前值：1.0 倍/0.8 倍 2022 年预测 PS），均与可比公司的中位数相当；两项业务 2022 年收入预计为人民币 7.33/3.66 元/股。维持“买入”评级。 1H22 净利率改善，完成高质量增长 1H22 公司录得毛利润人民币 1.8 亿元（1H21/2H21：人民币-0.17 亿/+1.11 亿元），毛利率为 4.0%（1H21/2H21：-0.4%/+2.5%）。毛利率改善主要因为：1）业务的规模和网络效应增强；2）公司战略更多更加侧重盈利导向。非 IFRS 准则计量下净亏损率收窄至 3.2%，而 1H21/2H21 非 IFRS 净亏损率为 9.1%/7.4%。1H22 公司面向商家/消费者的收入同比增长 23%/50%，主要得益于非餐场景的强劲表现和下沉市场的持续扩张。1H22 非餐场景和下沉市场收入同比分别增长 32.4%/41.0%。1H22 最后一公里配送服务收入同比增长 7%，远低于同城配送服务的增速，主因上游快递量受到疫情冲击。 疫情常态化加速消费者习惯养成 “万物到家”和“小时达”等同城配送的理念逐步被消费者认可。疫情期间，同城配送行业加速消费者渗透，用户习惯逐步养成。顺丰同城年度活跃消费者数量在上半年同比增长 55%，年度活跃商家同比增长 31.2%，收入前 100主要客户的续签率提升至约 90%（2021：86%）。 餐饮外卖和最后一公里配送：静待疫情后的恢复 疫情严重地区严格的封控措施导致部分餐馆关闭，或将抑制餐饮外卖。国家统计局的数据表明，1H22 全国社会消费品零售总额同比下降 0.7%，其中餐饮消费同比下降 7.7%。受疫情和消费需求较差的影响，1H22 全国快递件量同比增长 3.7%，增速疲软。 风险提示：人力成本上升，竞争加剧，未能高效完成订单，算法过时。 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 研究员 林霞颖 SAC No. S0570518090003 SFC No. BIX840 linxiaying@htsc.com +(86) 755 8249 2388 点击查阅华泰证券研究团队介绍和观点 基本数据 目标价 (港币) 14.2 收盘价 (港币 截至 8 月 31 日) 6.89 市值 (港币百万) 6,432 6 个月平均日成交额 (港币百万) 1.07 52 周价格范围 (港币) 5.29-16.48 BVPS (人民币) 3.39 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 4,843 8,174 10,290 13,794 17,752 +/-% 129.87 68.77 25.89 34.05 28.69 归属母公司净利润 (人民币百万) (757.68) (898.85) (316.41) 171.08 591.69 +/-% - - - - 245.85 EPS (人民币，最新摊薄) (0.81) (0.96) (0.34) 0.18 0.63 ROE (%) (608.39) (48.92) (10.04) 5.51 16.74 PE (倍) (4.68) (6.28) (17.84) 33.00 9.54 PB (倍) 9.71 1.71 1.89 1.76 1.46 EV EBITDA (倍) (8.06) (3.79) (10.94) 11.57 3.54 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (12)(6)171358111417Dec-21Mar-22Jun-22Aug-22(%)(港币)顺丰同城相对恒生指数仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 顺丰同城 (9699 HK) 主要预测调整 图表1： SFIC: 主要预测调整 2022E 2023E 2024E (人民币 百万元) 前值 现值 前值 现值 前值 现值 现值 前值 现值 营业收入 11,006 10,290 (6.5) 16,618 13,794 (17.0) 22,598 17,752 (21.4) 即时配送收入 7,861 6,844 (12.9) 12,217 9,815 (19.7) 17,255 13,360 (22.6) 落地配收入 3,121 3,412 9.3 4,367 3,935 (9.9) 5,299 4,338 (18.1) 毛利润 266 431 62.0 880 874 (0.7) 1,516 1,376 (9.2) 经营利润 (575) (466) na (83) 74 na 336 442 31.6 非 IFRS 净利润 (428) (316) na 52 221 324.1 555 642 15.5 净利润 (478) (316) na 2 171 7,933.5 505 592 17.1 资料来源：华泰研究预测 图表2： 顺丰同城：收入 图表3： 顺丰同城：毛利 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 估值方法 我们基于分部估值法得出目标价 14.2 港币，包括：1）同城配送服务 10.0 港币，基于 1.2倍 2022 年预测 PS；2）最后一公里配送服务 4.2 港币，基于 1.0 倍 2022 年预测 PS。两者目标 PS 均与可比公司的估值中位数相当。 我们基于分部估值法得出的目标价前值 13.6 港币，包括：1）同城配送服务 10