业绩正增长符合预期，逆势拿地增储保障后续销售

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 半年报点评 2022 年 08 月 31 日 华发股份（600325.SH） 业绩正增长符合预期，逆势拿地增储保障后续销售 公司上半年营收、利润保持正增长，符合业绩预期。公司 2022 年上半年实现营业总收入 250.1 亿元，同比增长 20.4%。实现归母净利润 18.5 亿元，同比增长 9.4%。实现扣非归母净利润 19.0 亿元，同比增长 35.0%。整体毛利率为 21.4%，开发毛利率 21.1%，同比分别下降 8.2、8.9pct。 短期毛利率承压不改中长期业绩向好。毛利率下行原因：（1）受行业整体利润率下滑影响；（2）结算大部分为公司 2018-19 项目，期间公司处于规模快速扩张阶段，拿地有一定的城市能级下沉。而业绩维持正增长，（1）受益于公司降本提效成果显著，期内销管费率同比下降 2.4pct 至 6.2%；（2）归母净利润占比同比提升 9.9pct 至 81.2%。短期看，公司期末预收账款覆盖 21 年结转收入约 1.35 倍，今年高确定性的营收规模能够抵御毛利率下行；中长期看，伴随着近年中高能级城市高毛利项目逐步进入结转周期，公司开发毛利率有望逐步企稳，利润规模有望持续增长。 销售表现领先行业，充足货源保障全年销售。根据中指数据，公司 2022年 1-7 月累计销售金额为 581.5 亿元，同比下降 18.1%。规模位列中国房地产企业第 17 名，同比提升 19 名。销售同比仅-18.1%，大幅领先 TOP30房企均值-40.8%。主要得益于公司上半年推盘项目集中于华东华南高能级城市。今年以来逆势提高拿地力度，1-7 月公司拿地金额 226 亿元，权益金额 171 亿元，位列 TOP100 第 11 位；公司拿地项目中一二线占比达93.6%。整体货源充足优质，有效保障下半年销售规模。 三道红线维持绿档，融资结构健康。期内有息负债规模为 1434.2 亿元，较去年年末小幅增加 4.9%，其中长期有息负债占比 79.6%，较去年末下降0.3pct，到期结构合理。公司 1-7 月累计发行债券 82.76 亿元，票面利率4.2%-5.5%， 融 资 成 本 保 持 低 位 。 截 至 期末 ， 公司 剔 预 资 产 负 债率66.6%，净负债率 76.0%，现金短债比 1.77 倍，三道红线维持绿档达标。 投资建议：我们认为公司：（1）国资背景，流动性无忧；（2）今年以来公司抓住机遇逆势于一二线城市拿地，后续销售确定性强；（3）全年待结转金额充足，能有效抵御毛利率下行压力，维持“买入”评级。我们预计公司 22/23/24 年营收分别为 635.3/706.8/873.0 亿元；归母净利润分别为 32.8/35.3/39.9 亿元；对应的 EPS 为 1.55/1.67/1.88 元/股；对应 PE 为5.1/4.7/4.2 倍。我们测算公司 NAV 为 16.9 元/股，公司合理价格为 12.54元/股，对应市值为 265.51 亿元人民币，对应 2022 年 8.09 倍 PE。 风险提示：房地产政策放松力度不及预期；拿地规模及毛利率不及预期；疫情反复超预期。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 51,006 51,241 63,525 70,684 87,301 增长率 yoy（%） 53.9 0.5 24.0 11.3 23.5 归母净利润（百万元） 2,902 3,195 3,277 3,530 3,990 增长率 yoy（%） 4.2 10.1 2.6 7.7 13.0 EPS 最新摊薄（元/股） 1.37 1.51 1.55 1.67 1.88 净资产收益率（%） 7.2 4.9 5.2 5.4 6.1 P/E（倍） 5.8 5.2 5.1 4.7 4.2 P/B（倍） 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 8 月 31 日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 房地产开发 前次评级 买入 8 月 31 日收盘价(元) 7.90 总市值(百万元) 16,725.57 总股本(百万股) 2,117.16 其中自由流通股(%) 100.00 30 日日均成交量(百万股) 34.14 股价走势 作者 分析师 金晶 执业证书编号：S0680522030001 邮箱：jinjing3@gszq.com 研究助理 肖畅 执业证书编号：S0680122050008 邮箱：xiaochang@gszq.com 研究助理 肖依依 执业证书编号：S0680121070010 邮箱：xiaoyiyi3664@gszq.com 相关研究 1、《华发股份（600325.SH）：全国化扩张途中的“中而美”地方国企》2022-08-13 -34%-23%-11%0%11%23%34%46%2021-082021-122022-052022-08华发股份 沪深300 2022 年 08 月 31 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 292501 312687 323236 335316 347086 营业收入 51006 51241 63525 70684 87301 现金 43642 49994 57587 56841 55156 营业成本 38611 38020 47751 53422 66328 应收票据应收账款 101 328 201 385 335 营业税金及附加 3397 3361 4129 4594 5675 其他应收款 1032 1473 1633 1823 2445 销售费用 1450 1582 1938 2121 2575 预付账款 5517 3720 6444 7693 9768 管理费用 1454 1527 1874 2050 2488 存货 211375 217378 226821 237714 248209 研发费用 37 79 98 109 135 其他流动资产 30834 39794 30550 30860 31173 财务费用 264 235 278 296 332 非流动资产 29344 42370 44219 46128 49151 资产减值损失 -90 -1 -1 -1 -2 长期投资 14299 21475 22272 23074