上半年净利润下降35%，数字化推动品牌力提升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年09月01日买 入地素时尚（603587.SH）上半年净利润下降 35%，数字化推动品牌力提升核心观点公司研究·财报点评纺织服饰·服装家纺证券分析师：丁诗洁0755-81981391dingshijie@guosen.com.cnS0980520040004基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价14.68 元总市值/流通市值7061/7017 百万元52 周最高价/最低价24.38/13.66 元近 3 个月日均成交额23.12 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《地素时尚（603587.SH）-一季度业绩下降 23%，疫情不影响品牌力长期提升》 ——2022-05-07《地素时尚-603587-重大事件快评：较高基数下三季度增速放缓，期待全年高质量成长》 ——2021-10-31《地素时尚-603587-2021 年中报点评：高质量稳步成长，未来可期》 ——2021-08-28《地素时尚-603587-深度报告：坚持以长期主义打造多品牌的中高端时装集团》 ——2021-08-04《地素时尚-603587-深度报告：坚持以长期主义打造多品牌的中高端时装集团》 ——2021-08-032022 上半年直营业务受到较大打击，收入同比下降 18.6%，毛利率有所下滑。2022 上半年营收 11.0 亿，同比下降 18.6%；归母净利润 2.5 亿，同比下降35.4%。毛利率同比下降 1.4 个百分点至 75.9%。四项费用率合计增长 8.8 个百分点至 48.4%，销售费用金额与去年同期基本持平。资产周转放缓但快于高端女装同行，存货/应收/应付账款周转天数分别为 226/10/154 天，同比增加 46/2/37 天。公司在华东区的收入占比超过 40%，因此二季度封控、物流受阻对公司的影响较大；二季度营收 5.0 亿，同比下降 27.6%，其中线上和线下直营下滑多于线下经销业务；归母净利润 1.0 亿，同比下降 47.9%；毛利率下降 1.3 个百分点至 75.1%，主要由于直营业务占比下降。华东和华北封控对直营业务影响较大，数字转型助力商品设计和精准营销。2022 上半年，全国疫情反复且封控趋严，对于线上线下的消费构成较大影响，全国服装社零总额同比下降 6.5%，6 月后恢复正增长，6 月/7 月同比提升1.2%/0.8%。分地区看，华东是收入贡献最大的地区，2021 年收入占比 43%，西南/华中/华南/华北区的收入贡献分别为 18%/12%/10%/9%，公司在华东、华北区一线城市的门店均位于较为核心的商圈，在二季度疫情封控、物流受限的情况下，直营业务受到较大的冲击，线下直营/电商收入分别为 4.6/1.5亿元，分别同比下降 23%/27%，毛利率分别同比下降；公司的经销商主要分布于二三线城市，受二季度疫情影响较小，上半年收入为 4.8 亿元，同比下降 11%。疫情加速公司线上新渠道拓展，抖音渠道收入同比增长 120%以上。2022 年 7-8 月，大部分地区疫情缓解、消费复苏，公司直营门店开放、经销商信心进一步恢复，此外数字中台持续完善，将助力公司更好地进行商品设计和精准营销，推动公司各品牌下半年在较低基数下稳步恢复。风险提示：疫情影响线下销售；品牌建设不及预期；市场风险。投资建议：看好中高端女装龙头品牌力持续提升，维持 “买入”评级。公司华东区收入占比高，上半年业绩仍相对具有韧性，下半年有望明显边际改善。长期看，公司的设计能力持续领先沉淀为强劲的品牌力，数字化建设持续推进后渠道管理能力和消费者运营质量将提升。由于公司上半年公司净利润下滑明显，我们下调盈利预测，预计公司 2022-2024 年净利润分别为5.9/7.3/8.6 亿元(原为 7.2/8.8/10.3 亿)，同比-14.8%/24.1%/17.2%，昨收盘价对应 PE 为 11.9x/9.6x/8.2x，由于盈利预测的下调，下调合理估值至16.7-17.4 元（原为 18.4-20.2 元），对应 2023 年 11-11.5x PE，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)2,5642,8982,8073,2323,702(+/-%)7.8%13.0%-3.1%15.1%14.5%净利润(百万元)630689588729855(+/-%)0.9%9.5%-14.8%24.1%17.2%每股收益（元）1.311.431.221.521.78EBITMargin31.5%31.9%26.3%28.4%28.3%净资产收益率（ROE）18.3%18.4%14.8%17.3%18.9%市盈率（PE）11.110.211.99.68.2EV/EBITDA9.08.29.98.27.3市净率（PB）2.001.901.801.701.50资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司半年度收入与变化情况图2：公司半年度归母净利润与变化情况资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图3：公司半年度毛利率、经营利润率与归母净利率图4：公司半年度四项费用率情况资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司年化 ROE/ROA 与变化情况图6：公司主要流动资产周转天数资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图7：公司单季度收入与变化情况图8：公司单季度归母净利润与变化情况资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图9：公司单季度四项费用率图10：公司单季度毛利率、经营利润率与归母净利率资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图11：公司单季度 ROE/ROA 及变化情况图12：公司单季度主要流动资产周转情况资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5投资建议：看好中高端女装龙头品牌力持续提升，维持 “买入”评级公司华东区收入占比高，上半年业绩仍相对具有韧性，下半年有望明显边际改善。长期看，公司的设计能力持续领先沉淀为强劲的品牌力，数字化建设持续推进后渠道管理能力和消费者运营质量将提升。由于公司上半年公司净利润下滑明显，我们下调盈利预测，预计公司 2022-2024 年净利润分 别 为 5.9/7.3/8.6 亿 元 ( 原 为 7.2/8.8/10.3 亿 ) ， 同 比-14.8%/24.1%/17.2%，昨收盘价对应 PE 为 11.9x/9.6x/8.2x，由于盈利预测的下调，下调合理估值至 16.7-17.4 元（原为 18.4-20.2 元），