爱康医疗(1789.HK)关节放量明显，定制化新品纷至沓来

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 爱康医疗 (1789 HK) 港股通 关节放量明显，定制化新品纷至沓来 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 7.95 2022 年 8 月 31 日│中国香港 医疗器械 关节集采后放量明显；维持“买入”评级 爱康医疗（爱康）8 月 30 日公告其 1H22 业绩，实现收入 5.31 亿元（yoy +18.7%），净利润 1.26 亿元（yoy +13.1%）。收入快速增长，主因：1）关节国家集采执行后，髋/膝关节放量明显；2）关节翻修产品与 ICOS 定制产品等新品贡献增量。展望 2022 年，考虑下半年骨科手术高峰期与 2H21 利润低基数，看好 2H22 利润增长持续提速，我们预测年内公司收入端增速超40%（高于 2020 年收入水平）。我们考虑关节国家集采对公司利润率的影响，将 2022/2023 年 EPS 预测调整至人民币 0.18 元/0.24 元（前值：人民币 0.23 元/0.25 元），并预测 2024 年 EPS 人民币 0.32 元。我们给予爱康38 倍 2022 年 PE （与 A 股同业 2022 年平均 PE38 倍一致），得到目标价为 7.95 港币（前值：11.40 港币，基于 38 倍 2021 年 PE），维持“买入”。 髋/膝关节板块：2Q 关节放量明显，看好 2H22 持续提速 公司关节板块 1H22 实现收入 4.56 亿元（yoy +16.1%），主因自 4 月中下旬开始执行国家集采新价格后，标内初次髋/膝关节植入物产品放量明显（1H22 髋关节销量同比增长 70%，膝关节销量同比增长 64%），验证以价换量逻辑。我们看好关节板块全年收入增速超 40%（全年销量冲击 20 万套），主因：1）标内品种 2H22 有望持续放量；2）限价/标外品种：背靠公司 3D打印优势技术，聚焦复杂翻修、半髋、单髁及早期干预等领域。 创伤板块看好长期以价换量，脊柱板块国家集采进行时 公司脊柱/创伤板块 1H22 实现收入 4531 万元（yoy +24.6%），主由 3D 打印脊柱产品贡献。我们看好公司脊柱/创伤线 2022-2024 年收入维持稳健，主因：1）创伤领域，理贝尔中标省级联盟集采，看好长期换量逻辑；2）脊柱国家集采进行中（7 月底各厂家上报集采具体产品目录，8 月上中旬医疗机构完成报量工作），我们看好公司脊柱产品线积极参与集采，攫取更大市场份额。 新引擎：背靠优质 ICOS 定制平台，研发新品陆续登陆 公司指引 iCOS 定制化产品/服务有望未来 2 年实现 100%收入复合增速，23 年平台收入逾亿元（21 年收入 2300w）。此外，公司数字化平台预计有5 款新品未来 1-2 年上市，其中公司指引重磅髋关节导航系统今年三季度获注册证。骨生物材料方面共 5 款品种（2 个品种已获注册证，3 个品种在研），公司指引 SBG 人工骨预计年内获注册证。 风险提示：关节产品国采续标或其他产品集采降价风险，新品上市延迟。 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +(86) 21 2897 2078 研究员 沈卢庆 SAC No. S0570519060001 SFC No. BNL372 shenluqing@htsc.com +(86) 21 2897 2228 点击查阅华泰证券研究团队介绍和观点 基本数据 目标价 (港币) 7.95 收盘价 (港币 截至 8 月 31 日) 6.82 市值 (港币百万) 7,609 6 个月平均日成交额 (港币百万) 16.26 52 周价格范围 (港币) 3.50-11.30 BVPS (人民币) 1.92 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 1,035 761.44 1,087 1,442 1,859 +/-% 11.73 (26.46) 42.82 32.58 28.93 归属母公司净利润 (人民币百万) 314.01 92.62 195.53 266.57 357.29 +/-% 17.61 (70.50) 111.12 36.33 34.03 EPS (人民币，最新摊薄) 0.28 0.08 0.18 0.24 0.32 ROE (%) 19.88 4.55 9.26 11.67 14.26 PE (倍) 20.59 70.66 33.47 24.55 18.32 PB (倍) 3.16 3.22 2.99 2.75 2.49 EV EBITDA (倍) 13.86 36.73 20.79 15.92 12.35 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (11)(3)61422357911Sep-21Dec-21May-22Aug-22(%)(港币)爱康医疗相对恒生指数仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 爱康医疗 (1789 HK) 盈利预测及调整 我们预测公司 2022-2024 年收入 10.87/14.42/18.59 亿元（2022-2023 年收入预测前值：11.98/13.31 亿元），主要因为初次髋/膝关节集采后以价换量及疫情后骨科择期手术恢复。而考虑由于集采后关节产品销售模式的改变，对公司利润率的影响，我们调整 2023-2024年归母净利润预测至 1.96/2.67 亿元(前值：2.59/2.79 亿元)，并预测 2024 年公司归母净利润 3.57 亿元。 图表1： 爱康医疗：可比公司估值表 收盘价 市值 EPS (元) PE (x) 公司名称 股票代码 (元) (十亿元) 2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 威高骨科 688161 CH 56.90 22.76 1.73 2.07 2.51 33 27 23 正海生物 300653 CH 49.34 8.88 1.49 1.21 1.61 33 41 31 惠泰医疗 688617 CH 187.06 12.47 3.12 4.07 5.84 60 46 32 均值 42 38 28 注：数据截至 8 月 31 日收盘； 资料来源：Wind 一致预测，华泰研究 图表2： 爱康医疗：收入及增速 图表3： 爱康医疗：净利润及增速 资料来源：公司财报，华泰研究 资料来源：公司财报，华泰研究 图表4： 爱康医疗：毛利率/净利率与其他费用率 图表5： 爱康医疗：现金流情况 资料来源：公司财报，华泰研究 资料来源：公司财报，华泰研究 风险提示 1) 关节产品国采续标或其他产品集采时的降价风险; 2) 新品上市延迟。 271 373 601 927 1,035 761 531 (40)(30)(20)(10)01020304050607