2022年中报点评：Q2增长有所承压，变革升级中长期可期

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年08月26日买 入兔宝宝（002043.SZ）2022 年中报点评：Q2 增长有所承压，变革升级中长期可期核心观点公司研究·财报点评建筑材料·装修建材证券分析师：黄道立证券分析师：陈颖0755-821306850755-81981825huangdl@guosen.com.cnchenying4@guosen.com.cnS0980511070003S0980518090002证券分析师：冯梦琪0755-81982950fengmq@guosen.com.cnS0980521040002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价8.64 元总市值/流通市值6679/5988 百万元52 周最高价/最低价13.31/8.33 元近 3 个月日均成交额113.58 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《兔宝宝（002043.SZ）-2021 年报及 2022 一季报点评：装饰材料增长提速，定制家居稳健成长》 ——2022-05-01《兔宝宝-002043-2021 年中报点评：战略稳步推进，潜力可期》——2021-08-27《兔宝宝-002043-2020 年年报及 2021 年一季报点评：增速逐季抬升，业绩弹性有望逐步释放》 ——2021-04-21《兔宝宝-002043-2020 年中报点评：工程定制高增长，易装布局加速推进》 ——2020-09-01《兔宝宝-002043-2019 年报及 2020 一季报点评：关注 B 端发力，有望接力成长》 ——2020-04-30Q2 增长有所承压，股权激励摊销影响业绩。2022H1 公司实现营收 37.3 亿元，同比-2.5%，归母净利润 2.7 亿元，同比-15.0%，扣非归母净利润2.1 亿元，同比-12.1%，EPS 为 0.34 元/股，收入同比下滑主因核心市场华东区域受疫情影响拖累，以及地产需求低迷导致大 B 端业务承压明显所致，同时股权激励费用增加进一步影响业绩，剔除股权激励摊销费用影响后扣非归母净利润同比+2.5%；其中 Q2 单季度实现营收 21.1 亿元，同比-14.5%，归母净利润 1.7 亿元，同比-18.6%，扣非归母净利润1.4 亿元，同比-20.5%。盈利能力稳定，费用率小幅提升。分业务来看，装饰材料/定制家居业务分别实现收入 28.6/8.3 亿元，同比-1.3%/-4.0%，其中装饰材料板块中板材产品/板材品牌使用费/其他装饰材料收入分别为 18.8/1.9/7.91 亿元，同比-7.9%/+30.7%/+10.8%，定制家居板块中兔宝宝全屋定制实现收入 2.1 亿元，同比+26.4%，青岛裕丰汉唐实现收入 4.7 亿元，同比-10.6%。综合毛利率 18.8%，同比+1.4pp，其中装饰材料/定制家居业务分别为 16.7%/24.3%，同比+1.9pp/+0.7pp,期间费用率 10.2%,同比+2.1pp ， 其 中 销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别+0.5pp/+1.6pp/-0.2pp/+0.2pp,管理费用同比增长 47.2%，主因职工薪酬和股权激励费用同比增加 1217 和 4510 万元。现金流有所承压，应收规模可控。2022H1 实现经营性净现金流-0.12 亿元，上年同期为 1.74 亿元，收现比 99%，同比-5.8pp,付现比 96.1%，同比-7.3pp，其中 Q2 单季度经营性净现金流 3.8 亿元，同比-17.4%。截至2022H1 应收账款及票据 14.4 亿元，上年同期为 9.8 亿元，主因裕丰汉唐应收款增加影响，但规模总体可控。风险提示：地产竣工需求不及预期；渠道产品拓展不及预期；疫情反复投资建议：深化多元化渠道建设，变革升级中长期成长可期，维持“买入”公司作为装饰板材行业龙头企业，深化装饰材料业务分公司运营模式，立足C 端零售渠道，进行多元化渠道建设，大力拓展家具厂、装饰公司等多元化小 B 业务，并通过工程代理商培育大 B 端业务，同时“零售+工程”双轮驱动定制家居业务，变革升级中长期成长可期。考虑到地产及疫情阶段性影响，下调盈利预测预计 22-24 年 EPS 分别为 0.89/1.04/1.26 元/股（前值1.05/1.32/1.60 元/股），对应 PE 为 9.7/8.3/6.9x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)6,4669,42610,13711,65713,755(+/-%)39.6%45.8%7.5%15.0%18.0%净利润(百万元)403712688807972(+/-%)2.1%76.7%-3.4%17.3%20.5%每股收益（元）0.520.920.891.041.26EBITMargin11.8%10.4%9.9%10.5%10.8%净资产收益率（ROE）21.6%33.4%25.7%24.3%23.7%市盈率（PE）16.69.49.78.36.9EV/EBITDA12.29.710.99.38.3市净率（PB）3.603.132.492.011.63资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2Q2 增长有所承压，股权激励摊销影响业绩。2022H1 公司实现营收 37.3 亿元，同比-2.5%，归母净利润 2.7 亿元，同比-15.0%，扣非归母净利润 2.1 亿元，同比-12.1%，EPS 为 0.34 元/股，收入同比下滑主因核心市场华东区域受疫情影响拖累，以及地产需求低迷导致大 B 端业务承压明显所致，同时股权激励费用增加进一步影响业绩，剔除股权激励摊销费用影响后扣非归母净利润同比+2.5%；其中Q2 单季度实现营收 21.1 亿元，同比-14.5%，归母净利润 1.7 亿元，同比-18.6%，扣非归母净利润 1.4 亿元，同比-20.5%。图1：兔宝宝营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：兔宝宝单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：兔宝宝归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：兔宝宝单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理盈利能力稳定，费用率小幅提升。分业务来看，装饰材料/定制家居业务分别实现收入 28.6/8.3 亿元，同比-1.3%/-4.0%，其中装饰材料板块中板材产品/板材品牌使 用 费 / 其 他 装 饰 材 料 收 入 分 别 为 18.8/1.9/7.91 亿 元 ， 同 比-7.9%/+30.7%/+10.8%，定制家居板块中兔宝宝全屋定制实现收入 2.1 亿元，同比+26.4%，青岛裕丰汉唐实现收入 4.7 亿元，同比-10.6%。综合毛利率 18.8%，同比+1.4pp，其中装饰材料/定制家居业务分别为 16.7%/24.3%，同