顺丰控股(002352)深度研究报告：如何理解时效快递？解码顺丰系列(十七)

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 ，禁止转载 公司研究 快递 2022 年 08 月 29 日 顺丰控股（002352）深度研究报告 强推 （维持） 如何理解时效快递？——解码顺丰系列（十七） 目标价：70.6 元 当前价：49.37 元  时效快递的商业本质：为时间付溢价。1）时效快递的产品特征：高品质、高壁垒。高品质包括基于快与准的承诺；高壁垒则在于资源与口碑的双壁垒， 即“投入资源—>提升品质—>树立品牌—>抢占心智—>强化黏性—>投入资源”的循环。我们特别提示：不可忽视的快递小哥同样是企业核心资产与财富。2）时效快递的财务特征：高票均收入、高盈利水平。以顺丰为例，我们预计公司传统时效产品票均收入稳定在 22 元左右，以此为假设基准，测算稳定状态下，时效快递毛利率水平 24%左右，单票净利率达到 9%+。3）美国经验看，客户愿意为更快的寄递时间付更高的价格。  市场对时效快递的增长潜力存在分歧，而我们比较海外发展历程结合我国经济运行实际后提出观点：时效快递的内涵会不断延伸。包括但不限于品类延伸、空间延展、价格升级。  未来潜力 1：品类延伸。最初市场将时效产品=商务件，以经济活跃度推演商务件增速。1）延伸 1：高端消费线上化构建时效件未来稳健增长的基本盘。2021 年报顺丰披露消费品类寄件量占比超过 45%，预计收入占比接近 5 成，成为最大组成项目。我们认为高价值品牌/高价值品类/平台高端化均会推动消费时效需求。特别关注两大新动能：奢侈品为代表的高端消费线上化趋势不可逆；高品质生鲜正在成为重要网购消费增长极。2）延伸 2：工业制造业，产业迁移与升级预期将推动时效快递与制造业深度融合发展。全球看，制造业是快递发展的重要基础；而我国制造业迁移与升级趋势已现，预计时效快递空间将进一步打开。3）延伸 3：个人业务：寄件频率随着应用场景扩大而有望持续提升。2021 年底，顺丰个人会员数量规模达 4.91 亿，同比增长 29%，寄件量同比增长 23%。  未来潜力 2：空间延展。1）国内：鄂州机场转运中心全方位启用后，将有效扩大国内时效产品辐射范围。我们预计未来时效产品的辐射范围可增加 100个城市左右，供给创造需求带来时效件收入增量。2）国际：大蓝海市场，携手嘉里，打造第二增长曲线。a）时代背景，打造国际供应链自主可控能力：进则为矛，守则为盾。b）携手嘉里，打造第二增长曲线。我们认为双方具备业务协同的基因，推进节奏看顺丰或率先重点在中国-东南亚市场努力建立绝对领先地位。  未来潜力 3：价格升级。1）路径：优化产品结构推动价格管理；2）基础：公司时效产品领域的绝对领先地位具备推动收益管理的基础。  鄂州机场：点睛之笔：降成本、扩收入、促集群。1）降成本：集货功能将有效提升飞机装载率从而助于单位成本显著下降，我们模拟测算预计可以帮助降低 22%航空成本。2）扩收入：有望通过产品结构优化与升级推动收入的扩张。如测算鄂州达到第一阶段成熟期后相关产业有望为顺丰带来 15 亿+的增量利润。3）促集群：孟菲斯的成功给了启示，高效物流体系赋能制造业，促进产业聚集和商业模式升级。  如何理解时效快递的产品生命周期？1）我们认为：商务件进入成熟期，未来保持与 GDP 相仿的增速；消费件处于成长期，长期看可保持 10%以上的增速；而工业制造业快递服务处于导入期，未来同样将保持两位数增速；鄂州机场一旦实现加成效果，则消费与制造业在未来三年可能实现 15%+的复合增速。此外，个人寄递业务亦亮点频频。2）我们假设 2025 年时效快递达到约 1500 亿收入，考虑时效快递净利率回到正常 9%的水平，则时效快递本身贡献 135 亿利润，进一步考虑降本因素，则可实现约 150 亿利润的体量。  投资建议：1）维持盈利预测，即我们预计公司 2022-24 年实现归属净利 63、90、117 亿，对应 EPS 分别为 1.29、1.84 及 2.39 元，PE 分别为 38、27 及 21倍。2）维持分部估值方式及一年期目标市值约 3460 亿，对应目标价 70.6 元，预期较现价 43%空间，强调“强推”评级。  风险提示：经济大幅下滑、时效件业务增速不及预期、成本投入超出预期。 [ReportFinancialIndex] 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：周儒飞 邮箱：zhourufei@hcyjs.com 执业编号：S0360522070003 联系人：吴莹莹 邮箱：wuyingying@hcyjs.com 联系人：吴晨玥 邮箱：wuchenyue@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 489,520.24 已上市流通股(万股) 484,428.95 总市值(亿元) 2,416.76 流通市值(亿元) 2,391.63 资产负债率(%) 51.98 每股净资产(元) 16.79 12 个月内最高/最低价 71.42/42.82 市场表现对比图(近 12 个月) 相关研究报告 《顺丰控股（002352）2022 年中报预告点评：Q2扣非净利 11.7-13.2 亿，业绩小幅超预期，强调公司正面临市值修复战略机遇期》 2022-07-15 《顺丰控股（002352）深度研究报告：国际供应链能否成为第二增长曲线？——解码顺丰系列（十六）》 2022-05-10 《顺丰控股（002352）2022 年一季报点评：22Q1实现扣非净利 9.1 亿，同时拟推股权激励绑定核心人才健全长效机制》 2022-04-29 -25%-9%8%25%21/0821/1122/0122/0422/0622/082021-08-30~2022-08-26顺丰控股沪深300华创证券研究所 仅供内部参考，请勿外传 顺丰控股（002352）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 207187 287168 336752 403907 同比增速(%) 34.5% 38.6% 17.3% 19.9% 归母净利润(百万) 4269 6324 9011 11688 同比增速(%) -41.7% 48.1% 42.5% 29.7% 每股盈利(元) 0.87 1.29 1.84 2.39 市盈率(倍) 57 38 27 21 市净率(倍) 3 3 3 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2022 年 8 月 26 日收盘价 仅供内部参考，请勿外传 顺丰控股（002352）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 ，禁止转载 投资主题 报告亮点 本篇报告解码顺丰系列（17），我们聚焦时效快递，剖析其商业本质，针对市场对时效快递增长潜力的担忧