申洲国际(02313.HK)港股公司信息更新报告：2022H1收入超预期，期待下半年毛利率修复

纺织服饰/纺织制造 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 9 申洲国际（02313.HK） 2022 年 08 月 27 日 投资评级：买入（维持） 日期 2022/8/26 当前股价(港元) 83.750 一年最高最低(港元) 177.40/76.700 总市值(亿港元) 1,258.95 流通市值(亿港元) 1,258.95 总股本(亿股) 15.03 流通港股(亿股) 15.03 近 3 个月换手率(%) 22.4 股价走势图 数据来源：聚源 《2021 年疫情及原材料价格影响利润率，产量仍有稳定增长—港股公司信息更新报告》-2022.4.3 《原材料价格和疫情影响 2021 业绩，不改长期竞争优势—港股公司信息更新报告》-2022.3.3 《预计本轮北仑疫情影响有限，公司长期价值不改—港股公司信息更新报告》-2022.1.4 2022H1 收入超预期，期待下半年毛利率修复 ——港股公司信息更新报告 吕明（分析师） 周嘉乐（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002  2022H1 收入超预期，期待下半年毛利率修复，维持“买入”评级 2022H1 公司实现营收 135.93 亿元 (+19.6%)，预计量价分别增长 13%/6.6%，量方面主要系柬埔寨新工厂投产、越南面料厂扩张带动量增长；价方面主要系生产要素价格提升传导致人民币单价+6.6%。2022H1 归母净利润 23.67 亿元(+6.3%)，剔除汇兑收益与政府补贴后净利润为 15.87 亿元（-25.5%），同降 5.4 亿元主要系：(1)疫情下固定费用/工资摊销及补贴预计导致下降 3.5 亿元；(2)生产要素成本上升未能完全被传导机制覆盖；(3)汇兑收益同比大幅上升致所得税提高。我们维持盈利预测，预计 2022-2024 年净利润为 48.9/62.7/74.2 亿元，对应 EPS 为3.2/4.2/4.9 元,当前股价对应 PE 为 22.5/17.5/14.8 倍，继续维持“买入”评级。  核心客户仍有高成长，欧美市场亮眼，国内客户增长抵消部分内销下降 按客户:CR4 客户 Nike/Adidas/优衣库/Puma 收入同比+32%/+15%/-1%/+24%，合计占比 82.8%（-5pct），预计国内品牌收入同增 77%左右，占比提至 9.3%，同时公司在国内品牌供应链份额提升显著，2022H1 安踏/李宁服装的收入同比6.1%/-3.1%但预计公司对安踏/李宁收入+130%/+90%。按品类:运动/休闲/内衣/其他收入同比+32.43%/-5.37%/-21.98%/-33.11%。按地区:在欧洲/中国/美国/日本/其他收入同比+55.3%/-2.5%/+54.6%/-18.9%/+25.1%，欧美表现亮眼，内销下降主要系受疫情下国际品牌国内市场库存高订单需求下降，日本下降为需求下降。  柬埔寨新工厂及越南规模扩张贡献产能增量，国内产能利用率预计有所下降 产能分月度看，预计 1 月影响全年 2%产能、2-6 月均保持 10%+的产能增长。产能增长展望：(1)2022H2 年产能小幅增长单位数，其中预计 2022Q3 产能增长 10%且好于 2022Q4 主要系 2021Q3 越南停产带来的低基数，但预计 2022Q4 产能增长在同期国内产能紧张且海外产能恢复正常情况下将有压力。(2)2023 年产能预计增长 15%。产能利用率展望：预计 2022H2-2023 年国内产能利用率有所下调、海外产能利用率保持增长，整体利用率略有提升，其中国内从产能利用率调整主要系国际品牌国内市场需经历去库存周期且公司在其国内供应链份额高。  毛利率承压系宁波停产&生产成本未完全传导，高汇兑收益下税收影响净利润 毛利率为 22.6%（-7.1 pct），主要系：(1)宁波 1 月停产下产能利用率下降；(2)生产周期带来的时滞性&2022Q4 定价期内成本仍处于上升周期，生产要素成本上升未被传导机制完全覆盖。公司销售/管理/财务费用率分别+0.27 /-1.01/+0.77pct。汇兑收益为 6.17 亿元（同期为亏损 6016.8 万元），净利率为 17.41%（-2.2 pct）。  风险提示：原材料价格维持高位，汇率波动，产能释放不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 23,031 23,845 27,518 31,326 35,664 YOY(%) 1.6 3.5 15.4 13.8 12.5 净利润(百万元) 5,107 3,372 4,884 6,265 7,418 YOY(%) 0.2 -34.0 44.9 28.3 18.4 毛利率(%) 31.2 24.3 28.2 31.4 32.6 净利率(%) 22.2 14.1 17.8 20.0 20.8 ROE(%) 18.7 12.1 16.0 18.6 20.1 EPS(摊薄/元) 3.4 2.2 3.2 4.2 4.9 P/E(倍) 21.5 32.6 22.5 17.5 14.8 P/B(倍) 4.0 4.0 3.6 3.3 3.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 -64%-48%-32%-16%0%16%2021-082021-122022-042022-08申洲国际恒生指数相关研究报告 开源证券 证券研究报告 港股公司信息更新报告 公司研究 仅供内部参考，请勿外传港股公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 9 目 录 1、 2022H1 收入超预期，期待下半年毛利率修复 ....................................................................................................................... 3 1.1、 按品类拆分：运动服饰体现增长韧性，休闲和内衣下降 .......................................................................................... 3 1.2、 按地区拆分：欧美市场表现亮眼，国内及日本有所下滑 .......................................................................................... 3 1.3、 按核心客户拆分：Nike/Adidas/Puma 增长 32%/15%/24%，CR4 收入总和基本稳定 ............................................. 4 2、 盈利能力：毛利率承压系宁波工厂停产&生产成本未全部传导，汇兑收益高增下有效税率提升影响净利润 .............. 5 3、 营运能力：营运指标均处于健康水平 ...