英伟达(NVDA.US)FY2023 Q2业绩点评：关注游戏显卡去库存进程，自动驾驶开始贡献规模收入

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 7 页起的免责条款和声明 关注游戏显卡去库存进程，自动驾驶开始贡献规模收入 英伟达（NVDA.OQ）FY2023 Q2 业绩点评｜2022.8.25 中信证券研究部 核心观点 陈俊云 前瞻研究首席 分析师 S1010517080001 许英博 科技产业首席 分析师 S1010510120041 贾凯方 前瞻研究分析师 S1010522080001 联系人：刘锐 受下游游戏需求疲软、供应链短缺等因素影响，公司当季营收、毛利率、净利润出现一定幅度下滑，FY23Q3 业绩指引为 59 亿美元，显著低于市场 69 亿美元的一致预期。公司预计在未来几个季度，将主动减少 GPU 游戏显卡供应，以期将下游渠道库存水平恢复至健康状态。数据中心领域，公司认为供应链短缺问题或将继续存在。短期来看，FY23Q2-FY23Q4 或将是公司的业绩低谷；中长期来看，公司借助加速计算硬件（GPU、DPU、CPU）、成熟的编程及工具链软件（CUDA、DOCA 等）、垂直专用软件等领域建立了绝对的竞争优势，正从一家芯片企业变成综合性的平台厂商。我们持续看好公司在 AI 领域的全球领导地位，以及业务空间不断拓展的可能，建议积极关注近期股价回落后的配置机会。 ▍业绩概述：游戏业务疲软拖累当季的业绩表现，FY23Q3 业绩指引低于市场预期。1）营业收入：FY2023Q2 公司营收 67.0 亿美元（同比+3%，环比-19%），低于此前公司 81 亿美元的指引范围，主要原因是受高通胀、“矿难”等因素影响，游戏业务销售额显著低于预期。2）毛利率：公司 FY23Q2 GAAP 毛利率为43.5%（同比-21.3pcts，环比-22.0pcts），显著低于此前 65.1%的指引范围，主要原因是公司当季确认了 13.2 亿美元的费用（主要是用户库存和相关储备，导致的资产减值损失等）。3）净利润：FY2023Q2 公司当季 GAAP 净利润 6.6 亿美元（同比-72.3%，环比-59.5%）；Non-GAAP 净利润 12.9 亿美元（同比-50.7%，环比-62.5%）。其中净利润出现大幅下滑，主要原因是当季毛利率大幅下滑以及人工成本的增长。4）业绩指引：公司预计 FY23Q3 营收 59 亿美元（业绩指引范围为±2%），远低于市场 69 亿美元的一致预期，反映出游戏业务&专业可视化业务增长的压力；公司预计 FY23Q3 毛利率为 62.4%（业绩指引范围为±0.5pcts）。5）股票回购授权仍有 120 亿美元：据公司在 FY23Q2 财报电话会议中透露，2023 财年上半年，公司以股票回购和现金分红的形式向股东返还了 55 亿美元。后续公司仍计划进行股票回购，2023 年 12 月之前公司剩余的股票回购额度仍有 120 亿美元。 ▍游戏业务：需求放缓拖累当季业绩表现，后续公司将主动减少供应进行库存的管理，公司预计 FY2024 下游库存将恢复至正常水平。1）FY23Q2 公司游戏业务收入 20.4 亿美元（同比-33%，环比-44%），游戏业务同比大幅下滑，主要原因是下游需求放缓，导致公司产品出货量及价格都出现一定幅度下滑。2）GeForce Now 云游戏平台：公司当季云游戏平台 Geforce Now 游戏个数增长至1350 个，较上个季度增长约 50 个，内容生态建设不断丰富。目前公司 Geforce Now 注册会员数超过 2000 万个。3）公司将在后续几个季度减少供应：据公司在 FY23Q2 财报电话会议中透露，公司将在后续几个季度减少供应，以期将下游游戏显卡保持正常的供应水平（公司预计将在 2023 会计年度恢复正常的水平）。4）历史复盘&未来展望：从英伟达前两次的显卡周期（FY2018Q4、FY2021Q2）来看，英伟达的库存周期恢复至正常水平一般需要 1-2 个季度；展望未来，我们认为能够带动英伟达走出显卡周期的关键点在于新产品 RTX 40 系列的发布，我们看好未来基于 Hopper 架构打造的 RTX 40 系列产品，看好未来GPU 显卡的新一代产品周期。 ▍数据中心业务：供应链短缺导致当季业绩增速放缓，市场需求维持强劲。1）业绩表现：公司当季数据中心业务营收 38.1 亿美元（同比+61%，环比+1%），增速出现一定程度放缓，主要原因是供应链短缺&中国超大规模运算中心需求疲软。2）从数据中心产品供给来看：（a）目前公司最新架构的 Hopper GPU 产 仅供内部参考，请勿外传 NVDA（NVDA.OQ）FY2023 Q2 业绩点评｜2022.8.25 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 品已进入生产，公司预计 FY2023Q4 将进入大规模生产阶段。同时英特尔Sapphire Rapids CPU 产品推延，在一定程度上也导致公司 HGX、DGX 等产品出货量的放缓；（b）公司预计 2023H1 将量产交付首款 CPU 产品 Grace，华硕、富士康工业互联网、技嘉科技、云达科技、超微和纬颖等公司，将陆续推出基于 Grace 的几十款服务器。3）从下游需求来看：北美超大规模运算中心&云厂商需求继续保持强劲，中国相关用户需求放缓。考虑到中国云厂商 capex 支出仅占全球云厂商 capex 约 5%的比例，我们认为全球资本开支高景气度有望贯彻 2022 年全年。4）中长期展望，我们持续看好公司在数据中心“底层芯片、加速堆栈、行业垂直方案、具体应用的全栈式产品线”的布局。中长期来看，千行百业数字化转型是未来发展趋势，推动 AI 训练、AI 推理、HPC 等并行计算相关的需求快速爆发；从竞争格局来看，英伟达凭借丰富的产品矩阵，以及强大的AI 能力，应用场景不断丰富，系统级竞争优势突出。 ▍汽车业务：逐渐开始进入产品收获期。1）公司当季汽车业务营收 2.2 亿美元（同比+45%，环比+59%），公司宣布在合作伙伴蔚来、理想汽车、集度和华人运通客户车型中，使用 DRIVE Orin 计算平台。2）当季公司客户小马智行宣布，将在自动驾驶卡车和出租车中使用 DRIVE Orin。3）目前，公司汽车业务在手订单超过 110 亿美元（6 年合同期），高于去年同期的 80 亿美元。我们认为：伴随着新一代 Orin 芯片的投产以及出货，智能汽车业务将于 22H2 开始进入产品&营收收获期。 ▍风险因素：公司核心产品、技术演进速度不及预期风险；下游 AI 应用场景扩展不及预期风险；全球宏观经济波动导致企业、个人用户 IT 支出不及预期风险；公司核心技术人员流失风险；全球游戏市场创新不及预期风险；全球自动驾驶进度不及预期风险；地缘政治冲突导致公司产品全球流通受阻风险等。 ▍盈利预测&投资建议：作为全球领先的 AI 平台厂商，缘于持续领先竞争对手 1~2代的技术竞争力、全栈式的产品方案能力等，公司中长期成长路径清晰。考虑到公司 FY23Q2 业绩&FY23Q3 业绩指引不及预期，我们调整公司 FY2023- FY2025 营业收入预测分别至 279/343/410 亿美元（原预测值分别为 322/379 /42