投资策略专题：技术性熊市VS技术性衰退，美股何去何从？

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 市场策略研究 2022 年 07 月 30 日 投资策略专题 技术性熊市 VS 技术性衰退：美股何去何从？ 年初以来，在联储紧缩与滞胀拖累下，美股持续下行并确认“技术性熊市”；近日，美国经济也进入了“技术性衰退”。对于美联储而言，“技术性熊市”和 “技术性衰退”是否会推动紧缩周期转向？对于美股而言，本轮下跌与以往典型熊市有何异同？后续走势又该怎么看？ 一、美股“熊市”的三种类型 1.1、泡沫驱动型。触发因素：大概率是多因素交织的结果，但其根本成因还是在于前期部分资产的价值过高。行情特征：整体呈现下跌幅度巨大、持续时间较长的特征。熊市的终结：完善行业监管制度，推出非常规货币政策。典型熊市复盘：1929 年“黑色星期二”、2002 年“纳斯达克”泡沫、2008 年次贷危机。 1.2、事件驱动型。触发因素：意外的外部冲击。行情特征：下跌速度快，持续时间短。熊市的终结：外部冲击事件尘埃落定、政府和联储救市的速度和力度。典型熊市复盘：1987 年“黑色星期一”、2011 年美国债务危机、2020 年新冠疫情期间美股“四次熔断”。 1.3、周期驱动型。触发因素：经济的供需错配、通胀高企迫使美联储政策收紧。行情特征：美股调整幅度和时长主要取决于供需错位和通胀问题的缓解进程。今年年初以来的美股下跌应被定义为周期驱动型熊市。 二、技术性熊市 VS 技术性衰退：谁将主导美联储政策转向？ 2.1、对标于历史上的“周期驱动型”熊市，目前美股 20%的调整幅度尚未达到历史均值水平（30.7%），下跌时长也远不及 26.7 个月的平均水平。因此，从美股调整的幅度和时间长度的视角看，当前的“技术性熊市”仍在美联储的承受范围之内，并不会成为促使其政策转向的根本动力。 2.2、美国 GDP 连续两个月环比负增长，美国经济陷入技术性衰退。拜登与耶轮均“矢口否认”美国经济衰退，但 7 月的 FOMC 声明改口承认经济走弱。二季度 GDP 环比负增的原因与一季度负增相比已经出现了明显的变化，拖累因素从“快变量”（进出口）转为“慢变量”（投资和库存）。“慢变量”的恶化也意味着经济的下行更难修复，未来经济衰退的压力也会更大。此外，能源、粮食期货价格的大幅下行预示美国通胀在 6 月或已见顶，从“技术性衰退”到“实质性衰退”理论上还差一次不及预期的就业数据。联储紧缩预期已达峰，9 月 FOMC 或仅小幅加息。 2.3、经济走向实质性衰退的过程或将拖累美股进一步下跌。当前美股估值端虽然仍具有调整空间，但并非未来一段时间美股走势的主导因素。对年初以来美股收益的来源进行拆解，美股虽然在上半年整体下跌了21.3%，但其中有-27.2%来源于估值（PE-TTM）的收缩，而“未来 12 个月的盈利增速预期”则为股指的收益做出 7.5%的正贡献，即上半年的美股虽然下跌但同时还在定价未来业绩改善。从下半年视角来看，随着经济下行趋势的确认，盈利走弱将接力此前的估值收缩成为拖累美股跌幅持续扩大的主导因素。后市美股的跌幅将主要取决于经济衰退的深度和持续时长，保守估计还有 10%的下降空间。 风险提示：1、若海外流动性收缩超预期，对海外市场估值扰动较大；2、若全球地缘冲突加剧，将拖累全球复苏进程。 作者 分析师 张峻晓 执业证书编号：S0680518110001 邮箱：zhangjunxiao@gszq.com 相关研究 1、《投资策略：热点向小票与 TMT 扩散——交易情绪跟踪第 152 期》2022-07-27 2、《投资策略：二季度内外资审美有何异同？——外资周报第 130 期》2022-07-26 3、《投资策略：微观视角看基金的共识与分歧——2022年 Q2 基金仓位解析（二）》2022-07-25 4、《投资策略：极致化的持仓，意味着什么？——策略周报（20220724）》2022-07-24 5、《投资策略：市场回顾（7 月 4 周）——大盘震荡，小盘活跃》2022-07-23 2022 年 07 月 30 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、美股“熊市”的三种典型形态 ............................................................................................................................... 3 1.1、泡沫驱动型熊市 ....................................................................................................................................... 3 1.1.1、1929 年“黑色星期二” ......................................................................................................................... 4 1.1.2、2002 年“纳斯达克”泡沫 ...................................................................................................................... 5 1.1.3、2008 年次贷危机 ............................................................................................................................... 6 1.2、事件驱动型 ............................................................................................................................................. 7 1.2.1、1987 年“黑色星期一” ......................................................................................................................... 8 1.2.2、2011 年美国债务危机....................................................................................................................... 10 1.2.3、2020 年新冠疫情期间美股“四次熔断” ..........................................................