首次覆盖报告：休闲鱼制品龙头，大包装放量打开后续空间

2022年8月5日休闲鱼制品龙头，大包装放量打开后续空间——劲仔食品（00300.SZ）首次覆盖报告评级：买入姓名杨骥姓名杜宛泽邮箱yangji@stocke.com.cn邮箱duwanze@stocke.com.cn电话13911632184电话17621373969证书编号S1230522030003证书编号S1230521070001证券研究报告添加标题95%投资要点2◼核心逻辑：公司是休闲鱼制品龙头公司，以传统流通渠道为主，21年开始通过大包装放量铺设现代渠道，伴随新品类的持续扩张，带来业绩的快速增长和超预期。◼第一成长曲线：大包装产品快速放量，依托大单品战略实现第一增长曲线1）量：布局大包装产品，拓宽现代渠道，提升终端经销商积极性，实现产品量的快速增长，有利于业绩后续的快速提升。2021年开始公司通过大包装产品进入KA/CSV等现代渠道，价格带拓宽至5-10元，陈列逐步铺设到挂袋区和主流货架区，有利于品牌露出。渠道利润更高能调动新开的终端型经销商的积极性：大包装（25个点）小包装（15个点）。当前，公司大包装产品的出货率和回单率都实现较好表现，新的增量贡献基本来自于大包装产品，大包装产品的占比在持续提升。2）价：布局大包装产品，产品价格带进一步拓宽，突破客单价边界，伴随后续产品结构的优化，盈利能力有望提升。◼第二成长曲线：休闲鱼制品成为公司第一成长曲线，并夯实渠道，强化品牌优势；由此为新品类的扩展和后续产能的铺设第二成长曲线。新品类持续扩张，在大单品战略下，依托第一曲线形成的品牌渠道优势，铺设下一成长曲线。除了休闲鱼制品外，公司也积极拓展新的产品品类，并有望依托公司在第一成长阶段构筑的品牌和渠道优势，孕育下一个大单品。当前公司三大品类除鱼制品外，豆制品21年实现1.43亿元（占比13%）和肉制品9751万元；除此之外，公司积极拓展魔芋、素肉；22年新拓展鹌鹑蛋和鸡爪，均取得良好销售。◼盈利预测及估值：预计公司22-24年实现收入分别为13.87/17.05/20.60亿元，同比增长分别为24.88%、22.89%。20.79%；预计归母净利润1.12/1.48/2.02亿元，同比增长分别为31.96%/32.49%/35.90%。22-24年EPS分别为0.28/0.37/0.50元，对应PE分别为30.51/23.02/16.94倍。根据可比公司23年行业平均PE，给予公司23年30-35倍PE，首次覆盖，给予买入评级。◼风险提示：食品安全风险、新产品推广的不确定性风险、疫情反复风险。主要财务指标20212022E2023E2024E营业收入1111.05 1387.45 1705.09 2059.66 同比22.21%24.88%22.89%20.79%归属母公司净利润84.94 112.08 148.50 201.82 同比-17.77%31.96%32.49%35.90%每股收益(元)0.21 0.28 0.37 0.50 P/E40.25 30.51 23.02 16.94 数据来源：Wind，浙商证券研究所目录C O N T E N T S公司介绍发展历程 | 股权结构| 主营业务| 财务分析010203行业概况休闲零食行业：万亿市场规模，年轻化、健康化是主要趋势鱼类零食行业：行业规模约200亿，劲仔有望持续提升份额如何看待后续发展第一成长曲线稳步推进，第二成长曲线蓄势待发第一成长曲线：量—大包装放量拓展渠道+新品类的扩张第一成长曲线：价—大包装放量拓宽价格带，突破客单价边界第二成长曲线：依托现有大单品优势打造下一个大单品他山之石：对标卫龙，看公司大包装产品的成功基因304盈利预测及估值05风险提示图表目录4图1：劲仔食品发展历程-----------------------------------------------6图2：劲仔食品股权结构-----------------------------------------------6图3：2021年鱼制品占比为74% -----------------------------------------7图4：公司鱼制品及豆制品毛利率约为25-30%-----------------------------8图5：公司收入区域分布均匀-------------------------------------------8图6：2021年经销占比达88% -------------------------------------------8图7：2021年线下占比达81% -------------------------------------------8图8：2022Q1公司收入同比增长15.5%------------------------------------9图9：2021Q1公司归母净利润下降5.8%---------------------------------------9图10：2021年公司还原运费后毛利率为29.3%----------------------------------9图11：公司期间费用率略有上涨---------------------------------------------9图12：中国休闲零食行业规模近万亿（亿元，%）-----------------------------11图13：各国休闲食品人均消费额(元) ----------------------------------------11图14：各国休闲食品人均消费量(kg) ----------------------------------------11图15：休闲食品行业CR5低于15% -------------------------------------------11图16：休闲食品消费人群年龄分布------------------------------------------11图17：2021年辣味休闲零食细分子行业规模及增速----------------------------12图18：公司大包装产品图---------------------------------------15图19：公司鱼制品单价逐年提升（元/公斤） ----------------------16图20：公司七大品类产品图-------------------------------------17图21：公司智能生产车间---------------------------------------17图22：辣味成瘾性原理-----------------------------------------18图23：卫龙和劲仔的产品形态升级对比-----------------------------18图24：公司推广大包装与卫龙升级白袋相似性对比-------------------19表1：劲仔食品产品一览--------------------------------------------6表2：股权激励目标2021-2022年收入CAGR为20% ------------