信义光能(0968.HK)中报点评：销量增长强劲，竞争加剧拖累利润率

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 信义光能 (968 HK) 港股通 销量增长强劲，竞争加剧拖累利润率 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 持有 目标价(港币): 11.50 2022 年 8 月 02 日│中国香港 玻璃 上半年业绩符合预期，销量强劲但利润率疲软 信义光能发布中报，录得净利润 19 亿港币，同比下降 38%，符合华泰预期（18.9 亿港币）。因行业竞争加剧，公司光伏玻璃业务毛利率环比下滑至26.7%（1H21：51.2%，2H21：30.7%）。尽管公司上半年销量展现强劲势头，同比增长 44.6%至 207 万吨，但平均售价同比下降 15.2%，叠加单位成本同比上涨 3.5%，最终拖累净利润。我们维持 2022 年净利润预测基本不变，但基于销量提升但吨毛利下滑预期，将 2023 年净利润预测下调 4%。我们下调目标价至 11.5 港币（前值：11.77 港币），基于 18.5 倍 2022-2023年预测 PE, 较该股自 2014 年以来历史均值高近 1 个标准差, 考虑到公司产能不断扩张。因供给端增长强劲，我们预计光伏玻璃行业的激烈竞争态势或从下半年一直持续至明年，而信义光能仍有望脱颖而出。维持“持有”。22/23/24 年 EPS 预测为 0.52/0.72/1.12 港元。 需求旺盛，但竞争或愈发激烈 随着光伏装机加速增长、双面光伏玻璃渗透率提升，太阳能玻璃的需求前景仍然乐观。但考虑供给持续大幅扩张，我们预计行业竞争或进一步加剧。除7 月初公司宣布的降价外，我们预计三季度进一步降价的可能性较大。我们认为，部分低端生产商新产能投放速度放缓不会影响我们对 2022/2023 年供给激增的判断（同比或增长 81/44%），需求端或需多年消化增量供给。 计划登陆 A 股，优化财务架构 公司已公布董事会关于在 A 股上市的决定。尽管上市尚在前期准备阶段，时间表、规模和价格仍未确定，我们预计此举将进一步改善公司财务架构。随着光伏玻璃业务的强劲扩张、多晶硅项目的资本支出不断增加，我们认为公司未来资产负债表杠杆率将会提升。而截至 1H22，公司仍有 2,400 万港币的净现金头寸。 上行风险：光伏市场增速超出预期；供给端政策收紧程度超出预期。下行风险：光伏市场增速不及预期。 研究员 龚劼 SAC No. S0570519110002 SFC No. BHG354 gongjie@htsc.com +(86) 21 2897 2097 研究员 王帅 SAC No. S0570520110001 SFC No. AOH868 bruce.wang@htsc.com +(86) 21 2897 2099 联系人 李晛 SAC No. S0570120120038 SFC No. BQQ699 lixian017695@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 11.5 收盘价 (港币 截至 8 月 1 日) 13.22 市值 (港币百万) 118,666 6 个月平均日成交额 (港币百万) 371.76 52 周价格范围 (港币) 10.84-19.36 BVPS (港币) 3.41 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (港币百万) 12,316 16,065 21,912 29,134 41,266 +/-% 35.40 30.44 36.40 32.96 41.64 归属母公司净利润 (港币百万) 4,561 4,924 4,644 6,426 9,995 +/-% 88.74 7.97 (5.69) 38.36 55.53 EPS (港币，最新摊薄) 0.52 0.55 0.52 0.72 1.12 ROE (%) 22.41 17.33 14.65 18.35 25.02 PE (倍) 25.53 23.88 25.32 18.30 11.76 PB (倍) 4.39 3.88 3.55 3.18 2.74 EV EBITDA (倍) 17.83 14.74 15.24 12.32 10.78 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (9)(5)0591012151719Aug-21Dec-21Apr-22Jul-22(%)(港币)信义光能相对恒生指数股票报告网 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 信义光能 (968 HK) 图表1： 主要假设变化 新 旧 %变化 目标价 (港币) 11.50 11.77 (2.3) 2022E 2023E 2024E 新 旧 %变化 新 旧 %变化 新 旧 %变化 光伏玻璃销量(000 tonnes) 4,557 4,232 7.7 6,237 6,168 1.1 8,696 7,574 14.8 光伏玻璃吨毛利 (hkd/t) 1,223 1,287 (5.0) 1,251 1,287 (2.8) 1,453 1,493 (2.6) 净利润 (RMBmn) 4,644 4,626 0.4 6,426 6,695 (4.0) 9,995 9,310 7.4 资料来源：华泰研究预测 图表2： 信义光能半年经营及财务数据 (HKDmn) 1H18 2H18 1H19 2H19 1H20 2H20 1H21 2H21 1H22 实际 1H22 华泰 预测 实际对比 预测 光伏玻璃 销量(千吨) 766 829 870 1,071 1,001 1,321 1,431 1,608 2,070 1,789 -14% 销售价格(HKD/t) 4,055 2,962 3,360 3,588 3,484 4,924 4,609 3,994 3,909 4,035 3% 单位成本(HKD/t) -2,701 -2,457 -2,442 -2,305 -2,130 -2,241 -2,248 -2,767 -2,865 -2,839 -1% 吨毛利 (HKD/t) 1,353.80 504.9 917.8 1,283.50 1,354.70 2,683.00 2,361.50 1,226.70 1,044.20 1,195.17 14% 营业收入 3,107 2,455 2,925 3,843 3,488 6,504 6,598 6,422 8,091 7,219 -11% 营业成本 -2,070 -2,037 -2,126 -2,468 -2,132 -2,960 -3,217 -4,449 -5,929 -5,080 -14% 毛利润 1,037 419 799 1,375 1,356 3,544 3,380 1,973 2,161 2,138 -1% 财务数据