京东物流(2618.HK)首次覆盖报告：背靠京东集团，仓配一体化综合物流龙头

http://research.stocke.com.cn 1/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_main] 公司研究类模板 深度报告 京东物流(2618.HK) 报告日期：2022 年 6 月 30 日 背靠京东集团，仓配一体化综合物流龙头 ──京东物流首次覆盖报告 [table_zw] 公司研究类模板 行业公司研究｜互联网&交通运输行业｜ ：谢晨 执业证书编号：S1230521070004 ： ：chenxianghe01@stocke.com.cn 报告导读 京东物流是中国供应链物流龙头公司。背靠京东集团获得的规模优势及行业认知、丰富的仓网资源和强大的品牌力是京东物流的核心竞争力。我们认为中国供应链物流处于发展早期阶段，京东物流将持续获得市场份额。首次覆盖给予 21.06 港元目标价和“买入”评级。 投资要点 ❑ 业务：仓配服务是核心，外部收入占比持续提升 京东自建物流始于 2007 年，2017 年物流板块开始对外服务，2021 年外部收入占比超过 50%。京东物流提供仓配、快递快运、大件等服务，其中仓配是核心。2021 年来自京东/KA/SME 客户的一体化供应链收入和其他收入占比分别为44%/12%/12%/32%。量价齐升的 KA 供应链一体收入是增长主要驱动力，主要得益于较强的仓配一体综合服务能力。我们认为 KA 业务仍处于拓展期，预计将维持较快增速，但利润率或将承压。SME 供应链一体收入主要由客户数推动，虽然 SME 客户相比京东商城 pop 商家渗透率较低，但自营模式对 3P 模式有所挤压，预计 SME 客户渗透率提升空间有限。预计来自京东集团的一体化供应链收入将维持与商城同步的稳健增长，并提供较好的盈利水平。 ❑ 行业：中国供应链物流处于早期阶段，京东行业领先 供应链物流为客户提供端对端的物流解决方案，具有非标、粘性强的特点，这使得供应链物流利润率偏低（低于快递业务利润率）、竞争格局较为分散（美国CR10 为 19%）。上世纪 90 年代初，美国经济增速下台阶、快递龙头基础设施日益完善、传统快递业务竞争激烈，美国供应链物流开始快速发展。当下中国供应链物流发展环境与彼时美国有相似之处，处于发展的早期阶段。我们测算中国供应链物流（合同物流）规模达 4200 亿，其中京东物流规模排名行业第一，顺丰亦增长迅速（21 年前 9 月增速达 82%）。 ❑ 核心竞争力：背靠京东集团+仓网资源+品牌 京东物流独具京东商流资源禀赋，稳定增长的数十亿京东自营订单带来显著的规模效应，并获得较强的需求预测、消费者洞察能力以及在快消品、家电等优势品类的行业认知。丰富仓网资源+仓内技术使得京东物流在仓配领域处于领先地位。京东物流自有仓储超 1300 个，仓储总面积超 2400 万平方米，仓网资源行业领先。同时，以亚洲一号为代表的大型智能化仓储园区，拥有业界最顶级的技术水平和管理经验，能够复用至普通仓储，实现整体仓网全局性的效率提升。京东物流长期提供快速、稳定、优质的物流服务，在服务满意度评比中，始终处于第一梯队。京东物流定位于“新型实体经济”，创造大量就业、帮助降低社会物流成本，具有正向外部性。良好的品牌及企业形象有利于京东物流低成本高质量获客。 ❑ 盈利预测及估值 考虑到京东物流还处于业务开拓期，特别是供应链业务还处于早期阶段，部分业务的战略性亏损有利于公司获得市场份额占据行业先发优势，目前较弱的盈利能力暂不能体现公司的实际价值，因此我们采用 PS 估值法进行估值。我们[table_invest] 评级 买入 上次评级 首次评级 当前价格 17.12 港元 [LastQuaterEps] 单季度业绩 元/股 3Q/2011 -0.21 2Q/2011 -0.02 1Q/2011 -0.09 4Q/2010 0.13 [table_stktrend] 公司简介 京东物流是中国领先的技术驱动的供应链解决方案及物流服务商。通过科技赋能，提供全方位的覆盖各个业务领域的供应链解决方案和优质物流服务。 [Table_relate] 相关报告 [table_research] 报告撰写人： 谢晨 联系人： 陈相合 证券研究报告 -80%-60%-40%-20%0%20%京东物流恒生中国企业指数股票报告网 [table_page] 京东物流(2618.HK)深度报告 http://research.stocke.com.cn 2/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 预计京东物流 2022-2024 年收入分别为 1312/1664/2083 亿元，Non-IFRS 净利润分别为-10.4/14.7/29.8 亿元。参考可比公司顺丰、圆通、韵达、申通 P/S，给予京东物流 0.9x P/S，估值 1181 亿元（1389 亿港元），对应目标价 21.06 港元，首次覆盖给予“买入”评级。 ❑ 风险提示 1）宏观经济风险，物流行业与宏观经济息息相关，经济下行可能会导致行业景气度下降。 2）并购整合失败风险，供应链物流行业拓展依靠并购，但并购整合存在较大难度，整合失败会拖累财务表现。 3）测算错误风险，报告内行业规模、公司订单量等数据为测算数据，测算错误可能会导致基本面理解偏差。 财务摘要 [table_predict] （百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 104,693 131,227 166,399 208,295 （+/-)(%) 42.68% 25.34% 26.80% 25.18% Non-IFRS 净利润 (1226) (1044) 1466 2985 （+/-)(%) -168.31% -14.81% -240.33% 103.66% Non-IFRS EPS（最新摊薄） (0.19) (0.16) 0.22 0.45 P/E（Non-IFRS） (78.30) (91.91) 65.49 32.16 股票报告网 [table_page] 京东物流(2618.HK)深度报告 http://research.stocke.com.cn 3/31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1. 京东物流：从仓配龙头向供应链综合物流服务商迈进 .............................................................. 5 2. 行业：供应链物流处于早期阶段，京东行业领先 ..................................................................... 7 2.1. 供应链物流提供端对端物流解决方案，具有非标、粘性强等特点 ........................................................................ 7 2.2. 中国供应链物流处于早期阶段，测算规模达 4200 亿 ....................