2022年下半年大类资产配置报告：供应偏紧支撑油价，黄金有望迎难而上

大类资产配置报告 请务必阅读正文之后的声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 18 [Table_MainInfo] 供应偏紧支撑油价，黄金有望迎难而上 ――2022 年下半年大类资产配置报告 分析师： 张佳佳 SAC NO： S1150521120001 2022 年 06 月 28 日 [Table_Summary] 投资要点：  从海外来看，地缘政治方面，俄罗斯占领北顿涅茨克，G7 集团无限期支持乌克兰。年初爆发的俄乌冲突仍在持续进行，6 月 25 日俄方称已经完全占领北顿涅茨克。在俄乌冲突期间，美欧在不断加码对俄罗斯制裁的同时，持续对乌克兰进行财政、军事和外交等援助，俄乌冲突这个黑天鹅事件正逐步演变为灰犀牛事件。疫情方面，上半年整体呈回落态势，下半年需关注变异毒株。全球新增新冠确诊病例和死亡病例在年初出现高点后持续回落，整体呈现向好态势。但最近奥密克戎亚种 BA.4 和BA.5 的迅速扩散，使得下半年疫情对于经济活动的扰动仍不容忽视。经济方面，美欧通胀屡创新高，流动性收紧仍将继续。美国目前正面临着近 40 年来最高的通胀，而去年对通胀的误判使得美联储不得不通过追赶式加息来对抗持续高企的通胀，下半年美联储收紧流动性的意愿仍然强烈。在俄乌冲突中受冲击更为明显的欧洲，同样面临着高通胀带来的困扰，应对于此，欧央行也将开启加息周期，有望在下半年退出已经维持了8年之久的负利率政策。从国内来看，经济增长动能逐步恢复，以“稳”为主加强政策呵护。主要受国内疫情多点散发影响，二季度中国经济下行压力加大，在经历了 5 月的初步修复后国内经济底部逐渐明朗。展望下半年，随着疫情防控态势逐步向好，物流及出行限制的逐步缓解，呵护政策得以有效落地，经济增长动能有望逐步恢复。  股市方面，多重利空因素交织，全球股市大幅下跌。受全球流动性持续收紧、俄乌冲突持续以及疫情扰动等影响，全球主要市场指数在上半年迎来大幅震荡下跌。A股市场在 4 月之前大幅下跌，不仅受到外围利空因素影响，还叠加国内市场对于流动性的担忧，疫情多地散发等不利因素。5 月随着国内疫情得到控制市场也逐步修复，而下半年上证指数有望呈现震荡缓涨的特征。  债市方面，美债收益率大幅上行，国债收益率窄幅震荡。上半年在美国通胀持续高企、美国劳动力市场韧性十足以及疫情好转的背景下，美联储加快紧缩力度，美债收益率大幅上行。而受到国内疫情多点散发影响以及外围货币政策的掣肘，国内货币政策坚持以我为主，国债收益率呈现窄幅震荡走势。  大宗商品方面，石油大幅上涨，黄金冲高回落。上半年受俄乌冲突爆发、美国经济韧性较足以及 OPEC 产能不足等因素影响，原油价格大幅上涨。黄金先是受俄乌冲突爆发和美国通胀高企影响，COMEX 黄金价格突飞猛进，在 3 月初一度逼近 2020年的历史高点，之后受美债实际收益率阶段性上升以及俄乌冲突边际影响减弱影响，COMEX 黄金价格持续回落至年初水平。  资产配置建议，从金融周期指数来看，国内目前仍处于金融扩张期，建议各类资产配置比例：股票>黄金>商品>债券。具体而言，股市方面，下半年需警惕美联储加快流动性紧缩带来美国经济衰退的可能，从而引发美股下跌。A 股市场可关注疫后修复叠加高景气的汽车板块、风光绿电等新能源板块以及具有主题性投资机会的种植板块。债市方面，由于国内经济恢复基础尚不牢固，下半年货币政策仍有望进一步宽松，但考虑到美欧紧缩加力对国内货币调控的掣肘，宽松力度料将有限，我们预 资产配置 研究 证券研究报告 资产配置半年报 [Table_Analysis] 证券分析师 张佳佳 022-23839073 SAC No:S1150521120001 宋亦威 022-23861608 SAC No:S1150514080001 严佩佩 022-23839070 SAC No:S1150520110001 相关研究报告 [Table_Report] 《无惧外围 A 股反弹，石油强势黄金调整——2022 年 6 月大类资产配置报告》 《人民币阶段性贬值，黄金短期调整为主——2022 年 5 月大类资产配置报告》 《国内外风险犹存，业绩望成催化剂——2022 年二季度大类资产配置报告》 《俄乌冲突局势缓和，A 股市场迎布局机会——2022 年 3 月大类资产配置报告》 《宽信用信号已现，稳增长仍在路上 ——2022 年 2 月大类资产配置报告》 《金融周期视角下大类资产如何配置——资产配置专题报告》 《金融周期视角下大类资产表现带来的启示——资产配置专题报告》 大类资产配置报告 请务必阅读正文之后的声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 2 of 18 计十年期国债收益率易上难下。大宗商品方面，考虑到原油供应仍处于紧平衡，下半年油价仍有望维持高位震荡。同时建议关注全球经济增长、美欧对俄制裁以及OPEC+增产等情况对供需的影响。黄金而言，我们判断美债实际收益率或将震荡下行，这有助于支撑黄金价格逐步走高。除此之外，考虑到当前地缘政治冲突持续，黄金对冲尾部风险的作用使其配置价值凸显，建议在当前价位增配黄金。  风险提示：经济下行超预期，通胀持续恶化，疫情发展超预期，政策推进不及预期，全球流动性收缩超预期，地缘政治冲突超预期。 大类资产配置报告 请务必阅读正文之后的声明 3 of 18 目 录 1. 海外风险仍未消除，国内经济逐步恢复 ........................................................................................ 5 1.1 俄方占领北顿涅茨克，G7 集团无限期支持乌方 .................................................................. 5 1.2 疫情上半年整体回落，下半年需关注变异毒株 ................................................................... 5 1.3 美欧通胀屡创新高，流动性收紧仍将继续 ........................................................................... 6 1.4 经济增长动能逐步恢复，以稳为主加强政策呵护 ............................................................... 8 2. 市场回顾及展望 ........................................................................................................................