大房地产业2022年下半年投资策略：一半是周期拐点，一半是成长起点

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 一半是周期拐点，一半是成长起点 大房地产业 2022 年下半年投资策略｜2022.6.22 中信证券研究部 陈聪 基础设施和现代服务产业首席分析师 S1010510120047 张全国 房地产和物业服务行业联席首席分析师 S1010517050001 股票报告网 大房地产业 2022 年下半年投资策略｜2022.6.22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 核心观点 大房地产业，又分为开发建设、不动产运营、物业服务和经纪代理四个领域。开发建设、经纪业务和政策周期因素高度相关。物业管理和商管运营呈现高成长性特征。展望 2022 年下半年，房地产开发周期的复苏、企业信用的恢复将会有利于销售规模和盈利能力的修复，产业结构的调整、新业务线的扩张则能持续推动好企业成长壮大。 ▍凤凰涅槃的房地产开发行业。2022 年上半年，开发行业在销售、交付、偿债等诸领域遭遇前所未有的挑战。我们预计，下半年政策将进一步加大需求支持力度，销售有望从6 月开始复苏，投资和新开工则有望在四季度复苏。企业将更多聚焦核心城市，土地市场会走向理性竞争，利润表虽然在 2022 年会阶段性受挫，2023 年却可能成为好公司新起点。 ▍头部品牌优势更为明显，克服局部疫情影响的商业运营管理行业。我们预计，2022 年下半年优质购物中心会实现人流量、销售额和租金的逐步复苏；龙头商管公司的产品线层次更加丰富，会员体系进一步提升商场运营效率。中长期而言，轻重资产模式仍会并存，基金化运营、包租、托管等方式将会因地制宜开展，唯真正创造增量运营价值的品牌十分稀缺。 ▍物业服务逐渐走出阴影，国企竞争优势长期化。2022 年上半年所暴露的，物业服务企业在人员、战略、财务等诸多领域不独立的问题，在房企出险的背景下成为压垮板块估值的关键。但我们认为，物管行业发展空间广阔，龙头公司业绩有望高速增长，局部疫情中消费者对好物业服务公司品牌认可进一步提升，预计并购市场也将从极寒逐渐转暖。国企具备诸多长期比较优势。民企如能严守业务独立性，亦有广阔发展空间。 ▍贝壳站在周期拐点和成长起点之上。经纪业务的周期性意味着 GTV 下降可能带来业绩较大幅度下降，甚至阶段性亏损。但交易量见底也就意味着贝壳的周期因素见底。线上线下相结合的平台竞争优势，已经被市占率，费率和应收款变动趋势所证明。且公司积极切入家装家居领域，为日后长期成长打下了基础。 ▍风险提示：政策收效不明显甚至无效，市场销售复苏不及预期的风险；部分开发企业缩表甚至信用违约的挑战；部分物业管理公司关联方经营困难，可能存在股票被处置的风险；局部疫情反复，影响商业物业运营的风险；物业管理行业疫情补贴不及 2020 年的风险。 ▍销售复苏，周期回归。万物生长，格局优化。下半年最为确定的周期主旋律，是从销售到投资的渐次恢复。在这个主旋律之下，最具弹性的是经纪公司，其次则是开发企业。我们相信，销售的恢复也会带来信用的修复，所以物业管理公司虽然并非周期股，却也会受益于这个周期因素。周期之外，更有成长。对开发行业来说，成长性既在于优秀企业市占率提升，还在于企业盈利能力趋稳。对物业管理公司来说，头部公司市占率大幅提升和行业总体规模大幅提升并存，业绩继续高速上升可期。贝壳更是一家能穿越周期的企业，其不断优化 ACN 网络，提升技术能力，拓展第二甚至第三成长曲线。我们重点推荐贝壳、保利发展、华润万象生活和保利物业；也看好结构变化之下市占率有望上升的企业，包括万科企业、招商蛇口、招商积余、金地集团、中海物业、滨江集团、华润置地、美的置业、绿城中国、绿城服务和华发股份；还看好信用逐步稳定之下的民企反弹机遇，如碧桂园服务。 股票报告网 大房地产业 2022 年下半年投资策略｜2022.6.22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（交易币种） EPS（元） PE 评级 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 保利发展 16.06 2.29 2.46 2.72 3.35 7 7 6 5 买入 万科 A 18.58 1.94 2.10 2.26 2.54 10 9 8 7 买入 金地集团 12.43 2.08 2.03 1.97 2.10 6 6 6 6 买入 绿城中国 15.06 1.78 1.99 2.07 2.17 7 6 6 6 买入 招商蛇口 12.45 1.16 1.29 1.23 1.11 11 10 10 11 买入 华润万象生活 38.30 0.76 1.06 1.46 1.98 43 31 22 16 买入 保利物业 51.50 1.53 2.15 2.98 4.06 29 20 15 11 买入 绿城服务 8.41 0.26 0.32 0.40 0.49 27 22 18 15 买入 招商积余 16.56 0.48 0.66 0.80 0.95 34 25 21 17 买入 碧桂园服务 32.20 1.20 1.72 2.40 3.17 23 16 11 9 买入 贝壳-W 44.80 0.61 0.28 1.71 2.23 63 135 22 17 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 6 月 20 日收盘价 股票报告网 大房地产业 2022 年下半年投资策略｜2022.6.22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 房地产开发：凤凰涅槃 ...................................................................................................... 1 代建：逆风之下，机遇挑战并存 ....................................................................................... 3 商管：疫情有影响，龙头有韧性 ....................................................................................... 4 物业服务：走出独立性挑战，一二级联动复苏 ................................................................. 9 房产经纪：周期拐点和成长起点 ..................................................................................... 13 估值讨论 .........................................................................................................................