恒润股份(603985)塔筒法兰龙头，进军风电轴承打开第二增长曲线

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2022 年 06 月 20 日 恒润股份（603985.SH） 塔筒法兰龙头，进军风电轴承打开第二增长曲线 风电塔筒法兰领军企业，大兆瓦法兰优势明显。公司是知名度较高的风电辗制件、锻制件配套供应商，核心业务为风电塔筒法兰，占主营业务比重72.2%。公司在大兆瓦风机法兰领域具备领先优势，是目前全球较少能制造7.0MW及以上风电塔筒法兰的企业之一，现已量产9MW海上风电塔筒法兰，即将取得 12MW 海上风电塔筒法兰的批量生产能力。风电平价进程推动风机大型化节奏加速，公司逐步向更高规格法兰扩张，核心产品价值中枢有望持续上移，改善盈利水平。 法兰需求扩张在即，海风与大型化趋势下法兰龙头份额有望提升。2022Q1风电公开招标量 24.7GW，在传统淡季创下单季度最高水平，风电景气度明显好于历史周期，2022 年或为风电招标大年。塔筒法兰是风机关键连接件，每节塔筒均须配置 2 个法兰，刚性需求下市场扩张在即，预计 2024 年中国/全球风电塔筒法兰市场空间分别为 106.6/187.0 亿元。此外，具备海上大兆瓦法兰批量生产能力的法兰龙头将充分受益于海上风电与大型化趋势，有望进一步提升市场份额。 拓展高附加值的风电轴承产品，打开 180 亿增量空间。2021 年公司募投风电轴承、齿轮箱项目，布局偏航变桨轴承与主轴轴承。风电轴承为稀缺的“抗通缩”环节，公司切入风电轴承将打开 180 亿增量空间，同时提升毛利率水平。受益于风电招标量高涨与产品向高端扩张，公司业绩增长具备较强确定性。 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 。 我 们 预 计 公 司 2022-2024 年 营 业 收 入 为30.80/42.21/55.54 亿元，归母净利润为 4.53/6.86/8.77 亿元，对应 PE 为23.2/15.3/12.0X。公司在大兆瓦风电法兰领域优势稳固，切入风电轴承与齿轮箱业务打开广阔增量空间，首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨风险；募投项目进展不及预期的风险；风电装机量不达预期的风险；市场规模测算误差风险。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,385 2,293 3,080 4,221 5,554 增长率 yoy（%） 66.6 -3.8 34.3 37.0 31.6 归母净利润（百万元） 463 442 453 686 877 增长率 yoy（%） 458.5 -4.6 2.5 51.4 27.9 EPS 最新摊薄（元/股） 1.05 1.00 1.03 1.56 1.99 净资产收益率（%） 29.5 13.2 10.9 14.3 16.8 P/E（倍） 22.7 23.8 23.2 15.3 12.0 P/B（倍） 6.9 3.1 2.8 2.4 2.1 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 6 月 17 日收盘价 买入（首次） 股票信息 行业 通用设备 6 月 17 日收盘价(元) 23.82 总市值(百万元) 10,501.24 总股本(百万股) 440.86 其中自由流通股(%) 78.14 30 日日均成交量(百万股) 12.74 股价走势 作者 分析师 王磊 执业证书编号：S0680518030001 邮箱：wanglei1@gszq.com 联系人 张一鸣 执业证书编号：S0680122020010 邮箱：zhangyiming@gszq.com 联系人 欧阳蕤 执业证书编号：S0680121120007 邮箱：ouyangrui3@gszq.com 相关研究 -39%0%39%78%116%155%194%233%2021-062021-102022-022022-06恒润股份沪深300股票报告网 2022 年 06 月 20 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1514 2779 3350 3994 4870 营业收入 2385 2293 3080 4221 5554 现金 295 791 951 1031 1327 营业成本 1669 1736 2432 3253 4216 应收票据及应收账款 332 364 252 593 1116 营业税金及附加 13 15 18 25 32 其他应收款 3 4 6 8 10 营业费用 13 12 17 23 30 预付账款 25 24 43 49 71 管理费用 66 80 97 136 176 存货 534 405 910 1123 1156 研发费用 99 88 119 162 214 其他流动资产 325 1190 1190 1190 1190 财务费用 26 29 2 -3 13 非流动资产 1174 1114 1082 1121 1170 资产减值损失 -20 1 0 0 0 长期投资 332 74 -187 -448 -709 其他收益 6 5 0 0 0 固定资产 572 464 705 1007 1315 公允价值变动收益 75 5 27 28 24 无形资产 84 78 80 83 82 投资净收益 -8 178 70 80 87 其他非流动资产 186 498 484 479 482 资产处置收益 -1 0 0 0 0 资产总计 2688 3893 4432 5115 6041 营业利润 551 510 493 732 984 流动负债 1037 535 694 901 1123 营业外收入 0 2 1 1 1 短期借款 499 0 0 0 0 营业外支出 1 2 1 1 1 应付票据及应付账款 258 447 540 780 931 利润总额 550 511 492 732 983 其他流动负债 280 88 153 121 192 所得税 93 71 88 137 166 非流动负债 105 20 30 44 51 净利润 457 440 405 594 818 长期借款 50 0 10 24 31 少数股东损益 -6 -2 -48 -91 -60 其他非流动负债 55 20 20 20 20 归属母公司净利润 463 442 453 686 877 负债合计 1142 555 724 945 1174 EBITDA 636 545 520 784 1064 少数股东权益 24 0 -48 -139 -199 EPS（元/股） 1.05 1.00 1.03 1.56 1.99 股本 204 339 441 441 441 资本公积 480 1799 1697 1697 1697 主要财务比率 留存收益 838 1198 1