颐海国际(1579.HK)流水改善但利润率可能下滑

2022 年 6 月 15 日（星期三） 公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为 2022 年 6 月 15 日“Yihai International (1579 HK ) - Sales rebounds but margins should decline”的中文版 1 颐海国际 (1579 HK) 流水改善但利润率可能下滑 ■ 今年 1 月至 5 月，第三方销售同比增长低双位数 ■ 22年上半年利润率可能同比下降 ■ 维持中性评级，下调目标价至23.1港元 第三方销售受到疫情推动 在我们最近与颐海管理层的讨论中，对第三方的销售在 2022 年 1 月至5 月同比增长低双位数。考虑到 22 年一季度对第三方的销售与去年同比持平，这意味着 4 月和 5 月增长强劲，主要是疫情封控措施拉动了需求，即更多人居家用餐。当然也受益于部分方便速食产品的降价，这也推动了这一品类成为颐海增速最快的品类，其次是中式复调，然后是火锅底料。 利润率可能会同比下降 22 年上半年毛利率可能会同比下降，主要原因是部分方便速食降价，次要原因是原材料成本较高。颐海已经提前锁定花椒、辣椒和包材等关键原材料的价格。管理层预计 22 财年销售和营销费用率同比持平。由于颐海不计划在 22 年下半年调价，考虑到 22 年上半年毛利率下降，我们预计 22 财年全年经营利润率可能会同比收缩。颐海预计在 22 年下半年将继续推动内部生产替代外部工厂，这将有助于支持利润率。 关联方销售有所改善，但同比仍有所下降 虽然海底捞（6862 HK）在 22 年 1 月至 2 月的运营情况有所好转，但4 月的疫情反弹再次影响运营。颐海在 4 月和 5 月的关联方销售同比下降，但 5 月的销售较 4 月环比改善。颐海在 3 月份的价格检讨时并未调整关联方价格。随着原材料成本的上升，颐海认为降价空间有限。 维持中性评级，目标价降至 23.1 港元 我们将 22/23 财年的预测每股盈利下调 6.6%/0.7 %，主要因降价和原材料成本较高而降低了利润率预测。我们基于最新的未来 12 个月每股盈利预测和 23.0 倍（此前为 23.0 倍）的市盈率，得出目标价 23.1 港元（此前为 23.3 港元）。维持中性评级。 主要催化剂：方便速食的销售和利润率提升。 主要下行风险：成本高于预期，关联方收入因海底捞受新冠影响而承压。 盈利预测及估值 截至 12 月 31 日 （人民币百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 收入 5,360 5,943 6,613 8,000 9,520 同比增长 25.2% 10.9% 11.3% 21.0% 19.0% 核心净利润 885 766 762 935 1,083 调整后每股盈利（人民币） 0.90 0.78 0.78 0.95 1.11 同比增长 21.8% -13.4% -0.7% 22.7% 15.9% 市盈率 (x) 22.3x 25.7x 25.9x 21.1x 18.2x ROE 31.5% 22.5% 19.1% 20.2% 20.9% 净负债率 -60.3% -38.3% -42.8% -47.1% -47.2% 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测；股价截至2022年6月15日 黄建文 王钿熠 +852 3189 6357 johnnywong@cmschina.com.hk +852 3189 6711 bryanwang@cmschina.com.hk 最新变动 维持中性评级并下调目标价至23.1港元 中性 前次评级 中性 股价 23.4港元 12个月目标价 （上涨/下跌空间） 23.1港元 (-1.1%) 前次目标价 23.3港元 股价表现 资料来源：彭博；股价截至 2022 年 6 月 15 日 % 1m 6m 12m 1579 HK 18.1 (46.6) (55.6) 恒生指数 7.1 (9.0) (25.6) 行业：消费 恒生指数（2022年6月15日） 21,308 国企指数（2022年6月15日） 7,453 重要数据 52周股价区间（港元） 19.10 - 58.82 市值（百万港元） 24,497 日均成交量（百万股） 4.18 每股净资产（人民币） 4.19 主要股东 ZYSP YIHAI Ltd 35.6% LHY YIHAI Ltd 8.5% SYH YIHAI Ltd. 8.5% JLJH YIHAI Ltd 6.4% UBS Group AG 7.6% 总股数（百万股） 980 自由流通量 33.4% 资料来源：彭博 相关报告 1. 颐海国际 (1579 HK) - 21年下半年利润率低于预期；维持中性评级（中性）(2022/3/25) (75)(50)(25)025(%)颐海恒生指数2022 年 6 月 15 日（星期三） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 2 图表1：主要假设调整 资料来源：公司数据、招商证券（香港）预测 图表2：目标价与估值 资料来源: 公司数据、彭博、招商证券（香港）预测 单位：百万人民币202220232024旧预测新预测变动 %旧预测新预测变动 %旧预测新预测变动 %销售7,056 6,613 -6.3%8,461 8,000 -5.5%10,073 9,520 -5.5%毛利2,228 2,081 -6.6%2,637 2,523 -4.3%3,105 2,968 -4.4%毛利率31.6%31.5%-0.1ppt31.2%31.5%0.4ppt30.8%31.2%0.4ppt经营利润1,237 1,157 -6.5%1,429 1,419 -0.7%1,648 1,645 -0.2%经营利润率17.5%17.5%0.0ppt16.9%17.7%0.9ppt16.4%17.3%0.9ppt净利润815 762 -6.6%942 935 -0.7%1,086 1,083 -0.2%每股盈利（人民币）0.83 0.78 -6.6%0.96 0.95 -0.7%1.11 1.11 -0.2%营收火锅调味料第三方1,928 1,933 0.2%2,160 2,164 0.2%2,419 2,424 0.2%关联方2,097 1,821 -13.1%2,348 2,106