策略观点速递：无宏观阻力，有盈利支撑

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 艾熊峰 分析师 SAC 执业编号：S1130519090001 (8621)61038291 aixiongfeng＠gjzq.com.cn 无宏观阻力，有盈利支撑 ◼ 当前 A 股市场几乎不存在宏观阻力 基本面方面，经济最差阶段已经过去。本轮国内经济下行周期始于 2021 年下半年，当前经济基本面已经持续回落了近一年时间。从历史经验来看，国内基本面见底基本呈现“信用底-经济底-价格低”的特这个，信用底在去年三季度已经看到，经济底大概率就在疫情冲击最严重的 4-5 月。 信用方面，供给端宽松信用环境延续，需求端信用修复只是时间问题。5 月新增社融 2.79 万亿元、高于市场预期的 2.37 万亿元，仅次于 2020 年同期的 3.2 万亿元， 为历史同期次新高。尽管信贷结构改善方面以政府债券为主，但信贷供给端的相对宽松环境一直在延续。 政策方面，财政和货币政策密集出台托底经济。4 月底以来自上而下稳定经济大盘政策密集出台，政策托底经济的诉求在国内疫情反复的情况下明显加强，不要低估政策托底经济的力量。 ◼ 企业盈利边际改善存在较强的微观基础 企业盈利增长无非来自两大方面，一是收入增长，二是利润率变化。其中，上市公司整体收入增长与经济基本面（名义 GDP 增速）息息相关；利润率则同时受宏观和微观因素影响，宏观上整体价格的上涨一般有利于利润率的上行，但微观上涨价传导是否通畅对利润率结构变化影响明显。 4 月国内疫情反复之前，市场对二季度是否是业绩底存在明显的分歧。在国内疫情冲击后，市场对企业盈利的分歧转移到下半年业绩修复的弹性由多大，比如全年非金融企业利润是负增长还是正增长？从宏观层面来看，部分投资者担心下半年经济回复倘若没有弹性，叠加整体 PPI 的持续下行，下半年非金融企业盈利增速修复或不仅具备向上弹性。但是，这种判断明显忽略了微观层面利润率结构变化对企业盈利带来的影响。 即使下半年经济恢复弹性相对温和，利润率改善这一微观变化也将对企业盈利形成支撑。下半年在供需两端压力之下，资源品涨价或趋缓。当上游采掘PPI 高位回落时，由于价格传导存在一定的滞后性，中游材料 PPI 和生活资料 PPI 往往有段时间趋于平稳甚至惯性向上，此时中下游板块上市公司毛利率将明显改善。这对于受上游成本困扰的中下游公司来说，会对业绩形成明显支撑。而中下游公司占 A 股非金融企业利润比重相对较高，其利润率改善也将拉动整体 A 股非金融企业盈利。 ◼ 市场观点：基本面无虞，积极布局。政策密集出台稳定市场情绪，中期基本面支撑底部区间，外围因素或也呈现积极变化。后续市场由守转攻，A 股或迎来成长时刻，景气赛道和消费共舞，不排除市场创新高可能。 ◼ 行业配置：风光储网回升， TMT 硬科技崛起，消费边际变化 1）风光储网等新能源板块持续回升。当前新能源板块基本面和政策面均没有明显变化。整体板块业绩仍维持高景气，市场业绩预期也逐步趋于理性。 2）布局性价比较高的 TMT 板块，特别是 TMT 中偏向硬科技的板块，如通信、计算机、部分强应用半导体等。建议积极布局核心产业链：汽车智能化产业链、5G to B 端应用、强应用半导体、产业数字化等。 3）下半年疫情向好趋势值得重点关注，商务消费和耐用消费相关领域预期差较大，比如：商务宴请相关的高端白酒等板块；地产政策宽松叠加刺激消费政策预期下的家电等耐用消费品。 ◼ 风险提示：经济复苏不及预期、宏观流动性收缩风险、海外黑天鹅事件 2022 年 06 月 12 日 策略观点速递 股票投资策略简报 证券研究报告 总量研究中心 策略周报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、当前 A 股市场几乎不存在宏观阻力 ............................................................ 3 二、企业盈利边际改善存在较强的微观基础 ..................................................... 4 三、市场观点：从反弹到反转，新高可期 ......................................................... 5 四、行业配置：风光储网回升， TMT 硬科技崛起，消费边际变化 ................... 5 重要事件前瞻 ..................................................................................................... 6 图表目录 图表 1：信用底-经济底-价格底 ......................................................................... 3 图表 2：新增社融规模 ....................................................................................... 3 图表 3：政策密集出台托底经济 ........................................................................ 4 图表 4：上游采掘类 PPI 见顶回落，A 股利润率改善........................................ 4 图表 6：成长和价值相对表现及相对业绩增速 .................................................. 5 图表 7：成长和价值板块利润率分化 ................................................................. 5 图表 8：重要事件前瞻 ....................................................................................... 6 策略周报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、当前 A 股市场几乎不存在宏观阻力  国内疫情冲击以来，无论是经济基本面、政策面还是信用面，影响 A 股市场的宏观因子基本都呈现边际向好的趋势，5 月 A 股市场的反弹几乎不存在宏观阻力。  基本面方面，经济最差阶段已经过去。本轮国内经济下行周期始于 2021年下半年，当前经济基本面已经持续回落了近一年时间。从历史经验来看，国内基本面见底基本呈现“信用底-经济底-价格低”的特这个，信用底在去年三季度已经看到，经济底大概率就在疫情冲击最严重的 4-5 月。 图表 1：信用底-经济底-价格底 来源：Wind、国金证券研究所  信用方面，供给端宽松信用环境延续，需求端信用修复只是时间问题。5 月新增社融 2.