家居用品行业：深度复盘宜得利，零售运营与供应链建设为家居龙头破局关键

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业深度 2022 年 06 月 08 日 家居用品 深度复盘宜得利，零售运营与供应链建设为家居龙头破局关键 宜得利：连续 35 年增长的日本家居龙头，市场地位远超同行。宜得利创立于1967 年，1973 年推出便捷化大店，1980 年首次导入自动立体仓库，1986 年开始全球采购，1994 年印尼工厂投产，2017 年越南工厂投产。目前已成为日本最大的家居制造-物流-零售综合型企业，截至 2022 年 2 月，公司已连续 35 个财政年度实现收入和利润的增长，2022 财年实现收入、经常利润分别为 8115、1418 亿日元，同比增长 13%、2%。 宜得利成长复盘：夯实成本优势，强化零售运营能力。20 世纪 60-90 年代，日本GDP 飞速增长，城市化率明显提升，家居市场迎来黄金期，公司开启全球供应链建设，注重产品多样化，明确高性价比战略。20 世纪 90 年代至 21 世纪初，经济退潮，家居需求下滑，公司通过全球化制造+自建物流夯实成本优势。2008 年全球金融危机至今，家具市场回暖，公司依托降价+产品低频化+店面小型化扩大消费群体覆盖面，成长趋于多元化。 宜得利穿越牛熊的核心能力：前端产品低频化+流量抓手多元化，后端供应链优势突出。1）前端：公司聚焦高频次消费品类，强调整体搭配布局，叠加品牌互补&线上线下联动&大小型门店协同，2011-2020 年客流量、单店提货额始终维持正增长（2021 年疫情影响小幅下滑）。2）后端：公司推行全球化采购&全球化制造，自建“海外工厂-海外物流中心-日本物流中心/门店/配送店”的全球化物流体系，提升供应链效率，打造产品高度性价比，让利终端消费者。 宜得利启示录：零售运营与供应链建设为破局关键。我们发现宜得利的成功经验离不开两点：1）供应链建设：核心是依托供应链能力，如采用全球直采、高效物流供应、信息化建设等提高产品性价比。2）零售运营：通过多品类、多品牌、多渠道，依托数字化零售、线下店面创新、线上新零售运营等方式聚集流量，优化消费者购物体验，提升转化率。多品类、多品牌与高效供应链享有估值溢价，也有更强穿越周期的能力。2021 年宜得利 PE 为 26X，相比 Lazboy 等单品家居公司 15-20X估值体系享有一定溢价。 投资建议：推荐零售运营与供应链建设领先的龙头。伴随渠道流量分化，传统经销门店承压，多产品/多渠道/多品牌重要性凸显，行业整合先驱有望保持稳健成长。软体家居推荐具备零售思维&大家居模式持续验证的顾家家居，重点关注处于产品&渠道红利期的喜临门&敏华控股；定制家居首推卡位流量入口&率先推动产业整合的欧派家居；重点关注基本面存反转预期的索菲亚&曲美家居，成长多元的志邦家居、金牌厨柜，以及大宗风险降低、零售高增的江山欧派等。 风险提示：疫情再次爆发风险、地产超预期下行风险、原材料价格波动风险。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 姜春波 执业证书编号：S0680521070003 邮箱：jiangchunbo@gszq.com 研究助理 姜文镪 执业证书编号：S0680122040027 邮箱：jiangwenqiang1@gszq.com 研究助理 邓宇亮 执业证书编号：S0680121090003 邮箱：dengyuliang@gszq.com 相关研究 1、《家居用品：综合实力比拼正当时，零售运营+供应链建设为破局关键》2022-05-07 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 603816.SH 顾家家居 买入 2.63 3.31 4.14 5.12 24.59 19.53 15.62 12.63 603008.SH 喜临门 买入 1.44 1.85 2.39 3.12 19.44 15.14 11.72 8.97 01999.HK 敏华控股 - 0.57 0.68 0.81 0.95 15.01 11.72 9.79 8.33 603833.SH 欧派家居 买入 4.38 5.00 5.85 6.79 28.30 24.79 21.19 18.25 002572.SZ 索菲亚 买入 0.13 1.52 1.80 2.03 166.31 14.22 12.01 10.65 603818.SH 曲美家居 买入 0.31 0.71 1.02 1.36 31.26 13.65 9.50 7.13 603801.SH 志邦家居 买入 1.62 1.96 2.38 2.82 13.33 11.02 9.08 7.66 603180.SH 金牌厨柜 买入 2.19 2.68 3.26 3.90 12.03 9.83 8.08 6.75 资料来源：Wind，国盛证券研究所（注：敏华控股来自 2022 年 6 月 6 日 wind 一致预测） -48%-32%-16%0%16%2021-062021-092022-012022-06家居用品沪深300股票报告网 2022 年 06 月 08 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1 宜得利：连续 35 年增长的日本家居龙头 ................................................................................................................ 4 1.1 宜得利市占率稳步提升，市场地位远超同行 ................................................................................................. 6 2 宜得利成长复盘：夯实成本优势，强化零售运营能力 .............................................................................................. 8 2.1 20 世纪 60-90 年代：日本家居市场繁荣，明确高值低价战略 ......................................................................... 8 2.2 20 世纪 90 年代-21 世纪初：经济退潮，全球化制造+自建物流夯实成本优势 ................................................ 10 2.3 2008 年全球金融危机至今：降价+多元化，扩大消费群体 ........................................................................... 12 3 宜得利穿越牛熊的核心能力：零售运营优秀+供应链优势突出 ...................................