食品、饮料与烟草行业“每食每刻”系列之(三)：多维度解构大众品成本压力下的盈利变化

行业研究丨深度报告丨食品、饮料与烟草 [Table_Title] “每食每刻”系列之（三）：多维度解构大众品成本压力下的盈利变化 股票报告网 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 40 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary] 竞争格局较为良性、品类提价能力相对较强的板块更有望在历经成本压力期后，实现盈利能力的提升改善。复盘历史有助于我们厘清思路，但也应避免刻舟求剑，审慎考量板块的真实提价能力是否发生变化，建议重点关注提价能力较强的啤酒（青岛啤酒、重庆啤酒、珠江啤酒）、基础调味品（千禾味业、海天味业）及细分龙头公司（洽洽食品、涪陵榨菜、安琪酵母）。同时关注竞争格局边际改善的乳制品（伊利股份）和产品差异化逐步凸显的烘焙及餐饮供应链（千味央厨、立高食品、日辰股份）。 分析师及联系人 [Table_Author] 董思远 徐爽 范晨昊 SAC：S0490517070016 SAC：S0490520030001 SAC：S0490519100003 朱梦兰 石智坤 陈硕旸 股票报告网 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 食品、饮料与烟草 cjzqdt11111 [Table_Title2] “每食每刻”系列之（三）：多维度解构大众品成本压力下的盈利变化 行业研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] 产品属性及商业模式决定了成本敏感性的差异 不同的产品属性及商业模式使得大众品不同品类成本敏感程度有明显差异。大众品板块多数成本大头为直接材料，按照成本构成的差异，可分为单一原料敏感型、多种原料复合型、包材敏感型三种类型。我们以样本标的招股书披露的各项成本开支均值或最近年份的年报披露相关数据为基础，对不同细分板块的成本结构做了拆分：其中肉制品、乳制品、烘焙、酵母及腌渍菜属于单一原料敏感型，各自存在某一种占比较高的原料；休闲零食、复合调味品、传统调味品大多属于多种原料复合型；软饮料及啤酒属于包材敏感型，包材的开支占比高于原材料。 本轮成本冲击中，调味品、烘焙、啤酒、软饮料所受的短期影响较大 结合行业数据，我们认为当前调味品、烘焙、软饮料、啤酒等行业的成本压力较大。2022 年 1-2 月的平均价格数据显示，棕榈油、PET 瓶片、铝锭的价格同比涨幅均超过 30%，若后续价格上行趋势延续，可能对相关下游企业带来更大的成本压力。乳制品等成本相对可控，肉制品（猪肉）和榨菜成本有一定缓解。 盈利能力长期是竞争格局的投射，短期是成本上涨与产品提价的博弈 大众品的盈利水平从长期看，是由竞争格局（进出壁垒、存量玩家）、商业模式（产业链议价能力、消费属性）共同决定。将竞争格局分为三种类型：竞争格局清晰的赛道（酱油、肉制品、榨菜、酵母等），领先优势充分的龙头公司一般也是细分赛道经营环境、经营规则的构建者、维护者，而非恶性竞争的发起者；面对成本压力，提价多由龙头公司率先发起，其余玩家跟进，进而形成相对良性的下游传导；寡头竞争格局的赛道（啤酒、乳制品等），存在多家有实力的参与者，考察这类赛道的提价能力核心关注竞争格局的边际变化，当行业通过同质化低价竞争的边际获益递减时，行业参与者会更倾向于聚焦产品创新升级及率先在利基市场提价，以改善盈利；竞争格局尚未定型的赛道（零食、软饮、其他调味品、烘焙等），这类格局多见于产品及商业模式创新迭代较快的赛道，面对成本压力，往往不会有统一的范式，需具体到公司的品类、效率、战略阶段等维度探讨提价能力。 短期面对成本上涨，提价顺畅与否直接决定赛道能否相对容易地传导成本压力。在完整经历成本周期后还能实现盈利能力的向上改善，即客观上具备较强的转移成本冲击能力，通过复盘历史数据，具备这一特点的赛道包括：榨菜、酵母、基础调味品、乳制品、啤酒等。 成本压力降温后，哪些赛道的盈利改善更显著 竞争格局较为良性、品类提价能力相对较强的板块更有望在经历成本压力期后，获得盈利能力的提升改善。复盘历史有助于我们厘清思路，但也应避免刻舟求剑，审慎考察板块的真实提价能力是否发生变化。建议重点关注提价能力较强的啤酒（青岛啤酒、重庆啤酒、珠江啤酒）、基础调味品（千禾味业、海天味业）及细分龙头公司（洽洽食品、涪陵榨菜、安琪酵母）。同时关注竞争格局边际改善的乳制品（伊利股份）和产品差异化逐步凸显的烘焙及餐饮供应链（千味央厨、立高食品、日辰股份）。 风险提示 1、需求修复不达预期，市场竞争加剧； 2、上游成本上涨过快等。 [Table_StockData] 行业内重点公司推荐 公司代码 公司名称 投资评级 002557 洽洽食品 买入 600600 青岛啤酒 买入 603027 千禾味业 买入 600887 伊利股份 买入 001215 千味央厨 买入 市场表现对比图(近 12 个月) [Table_Chart] 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report] •《“每食每刻”系列之（一）：以史为鉴，透视大众品新一轮涨价预期》2021-10-25 •《食品饮料行业 2021 年报及 2022 一季度综述大众品篇：压力延续，盈利分化，静待花开》2022-05-05 • 《食品饮料行业 2021 年三季报综述大众品篇：边际呈现复苏，提价逐步落地》2021-11-14 -27%-16%-5%6%2021/52021/92022/12022/5食品、饮料与烟草沪深300指数2022-05-19股票报告网 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 40 行业研究 | 深度报告 目录 成本价格如何影响大众品的盈利 ................................................................................................... 7 产品属性及商业模式决定了成本敏感性的差异............................................................................................... 7 本轮成本冲击中，调味品、烘焙、啤酒、软饮料所受的短期影响相对较大 ................................................. 13 在成本的“变数”中，寻找盈利能力的“定数” ................................................................................. 21 盈利能力长期是竞争格局的映射，短期是成本上涨与产品提价的博弈 ........................................................ 21 成本压力降温后，哪些赛道的盈利改善更显著？ ......................................................................................... 38