温故知新之三：凭风借力，穿越周期，换挡增长

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司深度 2022 年 05 月 15 日 新易盛（300502.SZ） 温故知新之三：凭风借力，穿越周期，换挡增长 新易盛是国盛通信团队重点跟踪标的，自我们 2018 年首发研报以来，公司验证了流量需求爆发下，光模块作为流量基建核心部件的增长潜力。公司厚积薄发，在国内 5G 建设与海外 400G 数通升级的共振周期中实现了弯道超车，成功跻身国际一线光模块厂商。未来穿越周期、换挡增长的动力何在？ 凭风借力，跻身全球光模块领导者。凭借 5G 与 400G 的行业机遇期，公司2016-2021 年营业收入复合增长率达 32.4%，归母公司净利润年复合增长率为 44.5%，快速成长为全球光模块制造的龙头企业之一。公司 2020 年市占率 3%，成功跻身全球十大光模块厂商，实现了从 0 到 1 的突破。进入 5G后周期以来，公司在海外数通侧持续发力，产品与客户结构不断优化，成功实现换挡发展。 新产能，新产品，新技术，前瞻布局助力持续增长。跻身头部厂商以来，公司利用近年来的经营积累与定增资金，前瞻性布局新产能、新产品、新技术。公司 2020 年启动定增扩产，新增 285 万只高速率光模块的生产能力，新产品方面，随着 800G 周期将近，公司目前已经具备了批量生产 800G 光模块的能力，可以随时根据市场需求进行投放。同时，针对硅光技术，公司于2021 年收购硅光公司 Alpine，Alpine 主要研发硅光子技术平台，提供单波长 100G 光学解决方案用于数据中心连接，同时提供 PAM4 产品。我们认为，新产能，新产品，新技术三者共振，将共同助力公司穿越周期，持续分享全球流量增长的红利。 光模块“剩者为王”时代，起于周期，更能穿越周期。头部厂商在 400G 周期中，与客户共同成长，实现了较大幅度的产能扩张与需求匹配，因此，在当前格局下，新玩家想要进入北美核心厂商的供应链，难度较 100G 时代更大，光模块行业正式进入“剩者为王”的竞争格局。叠加头部厂商在 800G客户验证、硅光技术探索等方面的提前布局，我们有理由相信，新易盛为代表的光模块龙头拥有穿越周期，享受流量增长的红利。 投资建议：公司当前核心看点在于新客户拓展及全球云厂商需求持续放量，我们预计其 2022-2024 年归母净利润为 8.1/9.6/11.3 亿元，对应 EPS 为1.60/1.90/2.24 元，对应当前 PE 17/15/12X。参考行业历史估值，当前整个光模块行业已处于底部水平。考虑到行业景气和公司业绩增速，当前估值具有吸引力，维持“买入”评级。 风险提示：上游芯片持续紧张，流量相关基础设施建设进度不及预期。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,998 2,908 3,930 4,742 5,623 增长率 yoy（%） 71.5 45.6 35.1 20.7 18.6 归母净利润（百万元） 492 662 810 964 1,134 增长率 yoy（%） 131.0 34.6 22.4 19.0 17.6 EPS 最新摊薄（元/股） 0.97 1.31 1.60 1.90 2.24 净资产收益率（%） 14.3 16.7 17.0 17.0 16.9 P/E（倍） 28.4 21.1 17.2 14.5 12.3 P/B（倍） 4.1 3.5 2.9 2.5 2.1 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 5 月 13 日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 通信设备 前次评级 买入 5 月 13 日收盘价(元) 25.91 总市值(百万元) 13,138.60 总股本(百万股) 507.09 其中自由流通股(%) 86.60 30 日日均成交量(百万股) 9.23 股价走势 作者 分析师 宋嘉吉 执业证书编号：S0680519010002 邮箱：songjiaji@gszq.com 分析师 黄瀚 执业证书编号：S0680519050002 邮箱：huanghan@gszq.com 研究助理 邵帅 执业证书编号：S0680120120007 邮箱：shaoshuai@gszq.com 相关研究 1、《新易盛（300502.SZ）：研发费用拖累 Q1 表现，静待 Q2 增速回归》2022-04-22 2、《新易盛（300502.SZ）：业绩快报符合预期，长期趋势继续向好》2022-01-24 3、《新易盛（300502.SZ）：Q3 暂承压，换挡再出发》2021-10-28 2022 年 05 月 15 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 3507 3924 4770 5635 6895 营业收入 1998 2908 3930 4742 5623 现金 1931 1580 1993 2275 3006 营业成本 1261 1973 2656 3245 3891 应收票据及应收账款 369 577 701 841 988 营业税金及附加 8 8 12 14 17 其他应收款 4 12 10 17 15 营业费用 33 36 49 57 65 预付账款 2 3 3 5 5 管理费用 32 34 51 59 56 存货 972 1526 1838 2272 2656 研发费用 85 108 149 175 197 其他流动资产 229 225 225 225 225 财务费用 9 -8 -2 -7 -12 非流动资产 710 940 1187 1329 1449 资产减值损失 -44 -55 79 95 112 长期投资 44 41 38 34 31 其他收益 13 23 -11 -2 0 固定资产 523 609 873 1030 1159 公允价值变动收益 21 41 0 0 0 无形资产 7 6 6 5 4 投资净收益 5 4 5 5 6 其他非流动资产 137 284 271 259 254 资产处臵收益 0 0 0 0 0 资产总计 4217 4864 5957 6964 8344 营业利润 561 760 930 1107 1302 流动负债 762 894 1177 1292 1613 营业外收入 1 3 2 2 2 短期借款 72 0 0 0 0 营业外支出 0 0 0 0 0 应付票据及应付账款 568 752 1026 1146 1458 利润总额 562 763 931 1109 1304 其他流动负债 122 142 151 145 155 所得税 70 101 121 144 169 非流动负债 11 11 11 11 11 净利润 492 662 810 964 1134 长期借款 0