走向高端、走向国际的半导体模拟测试龙头

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 华峰测控(688200.SH) 2022 年 05 月 10 日 买入（首次） 所属行业：机械设备 当前价格(元)：315.61 证 券分析师 倪 正洋 资格编号：S0120521020003 邮箱：nizy＠tebon.com.cn 陈 海进 资格编号：S0120521120001 邮箱：chenhj3＠tebon.com.cn 研 究助理 杨 云逍 邮箱：yangyx＠tebon.com.cn 叶 晨灿 邮箱：yecc＠tebon.com.cn 市 场表现 沪深 300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -27.00 -24.17 -15.82 相对涨幅(%) -18.65 -15.91 0.83 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相 关研究 华峰测控（688200.SH）：走向高端、走向国际的半导体模拟测试龙头 投 资要点  半 导体模拟测试机国内市占率约 60%， 2016-21 年 归 母净利润 CAGR 达 60.7%。公司半导体测试系统国际领先，是少数打入国际供应链的本土半导体设备厂商。公司聚焦于模拟、数模混合、功率、SoC 等领域，据我们测算，模拟测试机国内市占率约 60%。截至 2022 年 Q1，我们预计公司测试机全球累计装机量约 5000台 ，客户包括长电科技、圣邦微电子、华润微、台积电、日月光、MPS、意法半导 体 等国内外半导体封装、设计巨头。2021 年 公司收入 8.8 亿元，近六年 CAGR为 51.0%； 归 母净利润 4.4 亿元，近六年 CAGR 为 60.7%， 毛 利率均值 80.8%，净 利率均值 42.3%。受益于公司 SoC 等高端测试产品不断突破+外延布局推进，公司发展速度有望维持高位。  21 年 全 球测试机市场 342 亿元，国内市场 99 亿元，SOC/模拟占比为 30%/15%。受益于下游芯片需求不断提升，21 年全球半导体设备市场达 1026 亿 美元（6772亿 元），同比增长 44%。半导体测试分为前道及后道，后道测试是产品良率和成本管理的重要环节，核心参数包括通道数、测试频率、测试精度、向量深度等。测试费用约占整个芯片环节的 5~25%，设备包括测试机、探针台，分选机等，测试机占后道测试设备投资额 63%。21 年全球和国内的测试机市场分别为 342 亿元/99亿 元，SoC/存储/模拟/数字测试机约占测试机市场的 30%/35%/15%/15%。  封测扩产持续+设计公司需求崛起，测试机市场有望持续增长。测试机贯穿芯片设计（设计验证）、制造（CP）、封测（FT）全环节，下游需求主要源于封测厂和设计 厂。封测厂为测试机最传统的需求，受益于下游需求增长，封测持续加码资本支出。伴随国内设计公司崛起，出于投资收益、保障供应链安全等商务及技术需求，设 计公司独立采购测试机驻场和 CP house 2 种模式逐渐成为趋势。受益于封测扩产+设计公司需求上行，测试机市场有望持续增长。  公 司模拟、功率测试产品国际领先，布局 SoC打开长期发展天花板。模拟领域，公司自主研发的 STS8200 是模拟测试领域代表机型，性能全球领先，客户黏性高 ；功率领域，公司 2016 年 布局 GaN 测试，产品突破 Navitas、台积电等，2020年底，公司推出基于 STS8200 测试平台的 PIM 2500V/6000A 大功率专用测试解决方案，针对用于大功率 IGBT/SiC 功率模块及 KGD 测试；SoC 领域，公司STS8300 针 对 PMIC 和功率 SoC 测试，数字能力可覆盖测试频率 100Mhz 及以下 的芯片，同时不断研发 200Mhz、400Mhz 及更高端 SoC 测试板卡。SoC有望成为未来公司重要发展逻辑。  对标海外巨头泰瑞达，内生+外延加速本土模拟测试龙头走向高端、走向国际。公司 STS 系列产品技术指标对标甚至超越国际巨头泰瑞达 ETS 系列产品，且架构更具灵活性。截至 2021 年底，STS 系列全球累计装机量接近 ETS，国内装机量超 越 泰瑞达。复盘公司及泰瑞达发展过程，公司在增速及盈利水平方面领先泰瑞达。借鉴国际巨头的并购成长史，公司不断通过小规模股权投资，实现技术互补。未 来公司有望通过内生+外延，产品不断走向高端，走向国际。  盈 利预测与投资建议：受益于下游需求旺盛，公司内生+外延不断走向高端 SoC和国际市场，预计公司 2021~2023 年实现归母净利润分别为 6.5、9.1、11.8 亿元，对应 PE30、21、16 倍，参考可比公司平均估值，首次覆盖，给予“买入”评级。  风 险提示：半导体周期波动风险，行业竞争加剧风险，新产品拓展不及预期。 -51%-26%0%26%51%77%103%129%2021-052021-092022-01华峰测控沪深300 公司首次覆盖 华峰测控(688200.SH) 2 / 45 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股 票数据 总股本(百万股)： 61.33 流通 A 股(百万股)： 40.17 52 周内股价区间(元)： 283.45-630.64 总市值(百万元)： 19,355.97 总资产(百万元)： 2,956.35 每股净资产(元)： 42.75 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主 要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 397 878 1,384 1,958 2,468 (+/-)YOY(%) 56.1% 121.0% 57.5% 41.5% 26.0% 净利润(百万元) 199 439 649 907 1,180 (+/-)YOY(%) 95.3% 120.3% 47.9% 39.8% 30.1% 全面摊薄 EPS(元) 3.40 7.16 10.58 14.79 19.25 毛利率(%) 79.7% 80.2% 79.4% 78.1% 78.1% 净资产收益率(%) 9.3% 16.7% 19.8% 21.7% 22.0% 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司首次覆盖 华峰测控(688200.SH) 3 / 45 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 国内半导体模拟测试机龙头，订单、