化妆品行业美妆财报总结：强者恒强时代已临

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 化妆品 美妆财报总结：强者恒强时代已临 华泰研究 化妆品 增持 (维持) 研究员 孙丹阳 SAC No. S0570519010001 SFC No. BQQ696 sundanyang@htsc.com +86-21-28972038 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +86-21-28972088 研究员 梅昕 SAC No. S0570516080001 SFC No. BQE385 meixin@htsc.com +86-21-28972080 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 珀莱雅 603605 CH 215.05 买入 科思股份 300856 CH 53.10 买入 上海家化 600315 CH 44.40 买入 鲁商发展 600223 CH 15.57 买入 嘉亨家化 300955 CH 29.90 增持 资料来源：华泰研究预测 2022 年 5 月 03 日│中国内地 专题研究 美妆 21 及 22Q1 业绩分化，龙头领先优势显著，强者恒强时代已临 21 年化妆品板块增长中枢较 19 年放缓，22Q1 继续放缓。21 年及 22Q1品牌商营收 yoy14.6%/14.7%，净利率则持续抬升，表现均优于电商运营及上游工厂。品牌商分化已现，贝泰妮/华熙生物/珀莱雅/鲁商发展（福瑞达生物）19-21 年营收 yoy 均在 20%以上，且 22Q1 仍有 30%以上增长。美妆龙头何以显著高增？我们认为主要因其明星单品发力/多元渠道拓展/促销节奏变化/龙头马太效应，后续分化仍将延续，差距有望继续拉开。21 年美妆上游工厂面临诸多挑战，展望 22 年，多项拖累因素均有边际好转，报表有望修复。推荐珀莱雅/科思股份/上海家化/鲁商发展/嘉亨家化。 21 年报及 22Q1 季报综述：品牌商整体表现引领众衔，分化更甚 21 年 化妆 品板块 营 收 574.8 亿 元/yoy10.3%，归母 净 利 22.3 亿 元/yoy10.6%。22Q1 营收 106.3 亿元/yoy11.0%，归母净利 9.6 亿元/yoy-3%，品牌商整体表现优于电商运营（3 月疫情突发/物流受阻致消费未按预期回暖）及上游工厂（疫情/原材料成本/海运等多因素拖累），21 及 22Q1营 收 yoy14.6%/14.7%； 剔除 逸仙电 商， 净利率 分别 为 9.2% （ yoy-0.3pct）/10.6%(yoy0.6pct)。21 年品牌商毛利率整体抬升，推测主要与品牌商产品结构优化/高毛利率的线上渠道占比进一步扩张有关；销售费用率抬升亦较为明显，主要与公司积极探索布局新渠道/增大营销投入有关。 透析财报演绎背后：美妆龙头何以显著高增 1）明星单品发力：珀莱雅（红宝石/双抗/安瓶精华等）、薇诺娜（舒敏特护霜/清透防晒乳/冻干面膜等）、鲁商发展（玻尿酸补水喷雾/益生菌水乳等）继续发力产品。2）多元渠道拓展：线上方面，天猫之外，品牌商纷纷加大抖音/京东/快手等多元平台布局；线下方面，OTC/屈臣氏/美容院线等渠道为部分品牌带来差异化增长引擎。3）促销节奏变化：更多品牌开始重视除“双 11”“618”等传统大促之外的健康增长。4）龙头马太效应：功效新增提高新品牌准入门槛，一级新消费投融资退潮，新进品牌后继弹药可能不足，头部企业优势有望继续彰显，流量成本可能边际下移。 美妆上游 21 年基本面承压，后续有望改善 21 年美妆上游工厂面临诸多挑战：疫情影响部分品种终端需求；功效新政实施阶段性拖累新品注册/备案速度；原材料成本涨价/海运限制/职工薪酬成本上涨等。展望 22 年，多项拖累因素均有边际好转，上游工厂报表有望修复。1）科思股份：伴随提价效应显现/新品种投产/海外防晒剂需求回暖，22 年有望恢复较高增长，22Q1 收入高增/毛利率及净利率已明显修复。2）嘉亨家化：上海疫情拖累短期业绩，湖州工厂若投产，成长潜力可期。3）青松股份：化妆品业务因监管政策/原材料成本/运费/人工/折旧摊销等多因素拖累亏损，22Q1 业绩仍承压，静待曙光。 风险提示：疫情反复、海运/防疫政策等持续影响产业链生产/仓储/物流等；平台流量机制发生变化；终端需求不振。 (33)(23)(12)(2)9May-21Sep-21Dec-21Apr-22(%)化妆品沪深300股票报告网 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 化妆品 正文目录 财报综述：品牌商整体表现引领众衔，分化更甚 .................................................................................................... 4 21 年板块营收增速放缓，品牌商利润率提升 ................................................................................................... 4 产业链各环节毛利率演绎方向有较大差异 ....................................................................................................... 6 品牌商销售费用率提升较为明显 ..................................................................................................................... 7 透析财报演绎背后：美妆龙头何以显著高增 ........................................................................................................... 9 明星单品发力 ................................................................................................................................................. 9 多元渠道拓展 ............................................................................................................................................... 13 促销节奏变化 ..................................