短期盈利承压，逆势布局与投入奠定长期成长性

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：72.69 分析师：孙颖 执业证书编号： S0740519070002 Email：sunying@r.qlzq.com.cn 分析师：韩宇 执业证书编号：S0740522040003 Email：hanyu@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 322 流通股本(百万股) 161 市价(元) 72.69 市值(亿元) 234 流通市值(亿元) 116 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 【公司点评】坚朗五金点评：盈利能力短期承压，逆势进行品类扩张+渠道下沉（20220224） 【公司点评】收入利润同步高增，现金流压力望逐步缓解（20211027） 【公司点评】坚朗五金中报点评：品类扩张促收入高增，集成化优势提升盈利能力（20210818） 【公司点评】坚朗五金业绩快报点评：品类拓展致收入高增，费用率持续下降（20210712） 【公司深度】坚朗五金：复用渠道扩 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6,737.03 8,806.83 11,329.20 14,955.27 20,216.83 增长率 yoy% 28.20 30.72 28.64 32.01 35.18 归母净利润（百万元） 817.20 889.38 1,059.76 1,458.86 2,126.60 增长率 yoy% 86.01 8.83 19.16 37.66 45.77 每股收益（元） 2.54 2.77 3.30 4.54 6.61 净资产收益率% 20.49 18.55 18.75 21.36 24.90 P/E 28.62 26.24 22.05 16.02 10.99 P/B 5.86 4.88 4.14 3.42 2.74 备注：股价取自 2022 年 4 月 27 日收盘价 投资要点 ■ 事件：公司发布 2021 年报和 2022 年一季报。2021 年，实现营收和归母净利分别为 88.07和 8.89 亿，分别同比+30.72%和+8.83%，实现扣非归母净利 8.81 亿，同比+9.91%，基本每股收益 2.77 元。2022Q1，实现营收、归母和扣非归母净利分别为 12.92、-0.89和-0.93 亿，营收同比+3.93%，去年同期归母、扣非归母净利分别为 4268 和 3903 万元。 ■ 2021 年渠道下沉+品类扩张下，收入稳健快速增长，费用持续摊薄。分季度看，公司21Q1-Q4 营收增速分别为+55.4%/+24.8%/+29.0%/+28.1%，Q4 行业承压背景下仍维持较快增长。分产品看，公司门窗五金系统产品、其他建筑五金及家居类产品全年营收41.7/17.6/14.8亿 ， 同 比 +12.3%/+86.6%/+53.5% ，21H2增 速 同 比+4.7%/+124.7%/+52.4%。受地产需求下滑拖累，21H2 公司传统五金营收增速有所放缓，其他建筑五金产品、家居类产品在加大品类拓展下成长提速，维持高增。其中，海贝斯智能锁全年营收 4.6 亿，同比+17.5%；实现销售净利率 19.8%，同比+4.4pct。公司全年实现综合毛利率 35.2%，同比-4.0pct。其中，门窗五金系统、其他建筑五金及家居类产品业务分别实现毛利率 40.6%/ 23.1%/36.0%，同比-3.4pct/-6.9pct/+1.2pct。综合毛利率下滑一方面来自成本端压力，另一方面则来自毛利率相对较低的其他建筑五金产品占比的提升。费用方面，21 年公司期间费用率为 20.4%，同比-2.0pct；其中销售、管理、研发费用率同比-1.2pct/-0.3pct/ -0.4pct，降本提效和收入高增下费用持续摊销。公司全年实现销售净利率 10.9%，同比-2.0pct，公司出色经营能力相对有效对冲了外部环境干扰，凸显稳健经营能力。 ■ 疫情、地产低迷和产品结构调整下收入承压，原材料成本居高不下，2022Q1 业绩承压。 22Q1 公司营收同比+3.9%，收入增速放缓主因：1）3 月起国内疫情反复，特别是长三角疫情严重，影响了在手订单发货；2）地产政策底 21Q4 显现，但从 22Q1 来看基本面仍在寻底，商品房销售面积 22Q1 同比-13.8%，大幅下滑，并且地产资金情况仍未出现明显好转，产业链需求低迷；3）主动调整产品结构，控制毛利率较低的其他建筑五金的销售占比，判断 22Q1 占比已较 21 年有所下降，同时也带来收入端一定压力。成本上看，公司主要成本项铝合金、不锈钢等价格在 21Q4 短暂下降后 22Q1 再次出现大幅上涨，导致公司毛利率环比-3.3pct，同比-7.43pct。公司逆势继续加大渠道下沉和品类布局，人员扩招下 22Q1 销售费用同比+27.0%，管理费用股权激励费用继续摊销下同比+19.5%，销售费用率和管理费用率分别+3.8pct/+1.1pct，收入承压，成本再次大幅上涨，且费用投入仍在继续之下，公司 22Q1 净利率同比-11.0pct，22Q1 业绩出现亏损。 ■ 短期关注地产和疫情改善，中长期依然看好品类扩张、渠道下沉带来的高成长性。短期看，我们认为地产政策底 21Q4 已现，随着融资政策的松动、国央企和优质民企拿地恢复、各地因城施策放松供需两侧以及 21H1 高基数期的逐渐过去，地产基本面底有望逐 短期盈利承压，逆势布局与投入奠定长期成长性 坚朗五金（002791.SZ）/建材 证券研究报告/公司点评 2022 年 4 月 27 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 张 品 类 ， 集 成 化 龙 头 行 稳 致 远（20210616） 渐到来，将对公司收入形成直接提振，疫情的逐渐消退也将使公司订单发货回归常态。中长期看，随着公司逆势坚持新品类的不断导入与培育，渠道下沉战略下地级市、县城等市场的快速增长，以及积极向开发中小酒店/学校/医院等非房领域进行拓展，公司收入有望重回高速增长。 ■ 投资建议：由于地产端基本面企稳复苏进度慢于我们预期，公司 22Q1 面临地产低迷、成本上升和费用投入继续增加等方面压力而出现亏损，我们下调 22-23 年归母净利润至10.6/14.59 亿元（原归母净利润为 13.44/18.06 亿），主要考虑到地产复苏慢于预期，调低收入假设。调整后盈利预测对应当前股价 PE 为 22/16 倍。公司渠道/综合供应能力/服务优势明显，复用渠道实现“轻资产”品类扩张，加速成长为平台化/集成化龙头，维持“买入”评级。 ■ 风险提示：需求总量大幅下滑；品类拓展不达预期；渠道变革；竞争加剧；原材料价格大幅上涨导致盈利不及预期；研报使用的信息更新不及时风险。