疫情催化需求，期待利润弹性释放

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：35.33 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn 研究助理：罗頔影 Email：luody@r.qlzq.com.cn 研究助理：晏诗雨 Email：yansy@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 887.63 流通股本(百万股) 877.65 市价(元) 35.33 市值(百万元) 31,360 流通市值(百万元) 31,007 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 涪陵榨菜（002507.SZ）_点评报告：提价将驱动收入增长，2022 年利润弹性可期 2 涪陵榨菜（002507.SZ）_点评报告：收入环比加速，利润率改善显著 3 涪陵榨菜（002507.SZ）_点评报告：收入环比改善，盈利能力承压 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,273 2,519 2,902 3,280 3,669 增长率 yoy% 14.23% 10.82% 15.22% 13.03% 11.85% 净利润（百万元） 777 742 1,033 1,253 1,428 增长率 yoy% 28.42% -4.52% 39.24% 21.33% 13.91% 每股收益（元） 0.88 0.84 1.16 1.41 1.61 每股现金流量 1.06 0.84 1.22 1.45 1.70 净资产收益率 22.78% 10.35% 13.09% 14.30% 14.62% P/E 40.35 42.27 30.36 25.02 21.96 PEG 2.34 1.73 1.56 1.45 0.90 P/B 9.19 4.38 3.97 3.58 3.21 备注：股价选取自 2022 年 04 月 27 日收盘价 投资要点  事件：公司 2022Q1 实现收入 6.89 亿元，同比增长-2.88%；实现归母净利润 2.14亿元，同比增长 5.39%；实现扣非后归母净利润 1.95 亿元，同比增长-3.08%。  Q1 提价落地影响短期销量，疫情反复有望催化需求。公司 2022Q1 收入同比增长-2.88%，考虑到 2021 年 11 月对部分产品出厂价上调 3%-19%，销量预计同比下滑双位数。一季度公司完成提价传导，硬提价对短期销量造成负面影响，提价过渡期公司积极推出升级产品以对冲销量下滑。2022Q1 公司销售商品收到的现金同比增长5.08%，快于收入增速，合同负债显著上升，我们认为主要系：（1）3 月上海疫情反复，居家消费场景高景气，推动榨菜需求增长；（2）物流限制导致部分经销商打款后发货延迟。展望二季度，我们认为华东疫情爆发及全国疫情散状反复将进一步推动榨菜需求增长，同时物流逐渐恢复发货将趋于顺畅，公司收入有望加速增长。  成本上涨毛利率承压，销售费用减少及利息收入增加推升净利率。2022Q1 公司毛利率同比下降 7.70 个 pct，考虑到公司会计准则调整将运费从销售费用计入成本，我们参考 2019 及 2020 年运输费约占收入的 3.5%，则一季度毛利率同比下降约 4个 pct，主要系：（1）原材料青菜头、部分辅料以及包材价格持续上涨；（2）一季度销量下滑，规模效应减少导致单位产品固定成本摊薄上升。2022Q2 公司在生产端将逐步使用年初采购的低价青菜头原料，成本压力有望环比改善。考虑运费调整影响，2022Q1 公司销售费用率同比下降约 3 个 pct，主要系广告费用同比减少。2022Q1 公司管理费用率、财务费用率、投资收益占收入比例同比分别+1.08、-1.76、+3.05 个 pct。管理费用率上升主要系职工薪酬增加及无形资产摊销同比增加；财务费用率下降及投资收益占收入比例上升主要系使用募投项目资金带来的利息收入和理财收益大幅增长。综合来看，2022Q1 公司归母净利率同比上升 2.44 个 pct。  盈利预测：展望 2022Q2，疫情反复有望持续催化公司收入增长，同时需求景气下销售费用投放有望部分收缩。成本端环比有望逐步改善，2022Q3 将开始大量使用年初采购的低价青菜头原料，利润弹性将充分释放。我们预计公司 2022-2024 年收入分别为 29.02、32.80、36.69 亿元，归母净利润分别为 10.33、12.53、14.28亿元，EPS 分别为 1.16、1.41、1.61 元，对应 PE 为 30 倍、25 倍、22 倍，维持“买入”评级。  风险提示事件：全球疫情反复及经济增速放缓；原材料价格波动风险；渠道开拓不达预期；新品推广不达预期 疫情催化需求，期待利润弹性释放 涪陵榨菜（002507.SZ）/食品加工 证券研究报告/公司点评 2022 年 04 月 28 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：涪陵榨菜三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 利润表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入2,2732,5192,9023,2803,669货币资金1,7503,0863,4643,9484,585 增长率14.2%10.8%15.2%13.0%11.8%应收款项1111151418营业成本-949-1,200-1,191-1,249-1,403存货383401360369372 % 销售收入41.7%47.6%41.1%38.1%38.2%其他流动资产462,3962,4152,3982,419毛利1,3241,3191,7112,0322,266流动资产2,1895,8946,2546,7287,393 % 销售收入58.3%52.4%58.9%61.9%61.8% % 总资产55.2%76.1%73.4%71.7%71.0%营业税金及附加-33-39-46-51-58长期投资00000 % 销售收入1.5%1.6%1.6%1.6%1.6%固定资产1,0561,2011,2541,2951,324营业费用-368-475-508-525-514 % 总资产26.6%15.5%14.7%13.8%12.7% % 销售收入16.2%18.9%17.5%16.0%14.0%无形资产1535078371,1561,465管理费用-58-74-90-98-103非流动资产1,7801,8542,2672,6573,015 % 销售收入2.5%2.9%3.1%3.