盈利逐季恢复趋势向好，产业链垂直布局再强化

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：123.74 分析师：范劲松 执业证书编号： S0740517030001 电话：021-20315138 Email： fanjs@r.qlzq.com.cn 研究助理：罗頔影 Email：luody @r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 293 流通股本(百万股) 242 市价(元) 123.74 市值(百万元) 36,294 流通市值(百万元) 29,992 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 安井食品深度：产品渠道齐发力，龙头壁垒渐加深 2 安井食品 21Q3 点评：利润承压，提价落地期待环比改善 3 安井食品 21H1 点评：Q2 高基数下业绩承压，短期扰动不改长期发展逻辑 4 安井食品：收购新宏业掌控上游，三路并进再下一城. 5 安井食品 21Q1 点评：Q1 超预期再创佳绩，产能开启狼性扩张 6 安井食品 20 年报点评：20 年完美收官，中长期布局清晰 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6,965 9,272 11,600 14,311 17,535 增长率 yoy% 32% 33% 25% 23% 23% 净利润（百万元） 604 682 992 1,243 1,571 增长率 yoy% 62% 13% 45% 25% 26% 每股收益（元） 2.06 2.33 3.38 4.24 5.36 每股现金流量 2.27 1.83 1.90 4.47 4.66 净资产收益率 16% 13% 16% 17% 18% P/E 60.1 53.2 36.6 29.2 23.1 PEG 9.9 7.2 6.0 5.0 4.2 P/B 6,965 9,272 11,600 14,311 17,535 备注：股价数据更新截止 2022 年 4 月 26 日 投资要点  事件（1）：公司发布 2021 年年报：2021 年全年实现收入 92.7 亿元，同比+33.1%；归母净利润 6.8 亿元，同比+13.0%；扣非净利润 5.6 亿元，同比+0.5%。  事件（2）：公司发布 2022 年一季报：22Q1 实现收入 23.4 亿元，同比+24.2%；归母净利润 2.0 亿元，同比+17.7%；扣非净利润 1.8 亿元，同比+14.0%。  事件（3）：公司公告对外投资公告：拟以人民币 6.44 亿元币分两步收购新柳伍食品 70%股权。  预制菜延续亮眼表现，疫情催化 下 C 端米面表现更优。新宏业 8 月开始并表，英国 Oriental Food9 月开始并表。 1）分子公司拆分：21 全年，安井主体、冻品先生、新宏业、功夫食品报表收入分别约 86/2.6/3.7/0.33 亿元；22Q1 分别约为 19.9/1/2.2/0.23 亿元。安井主体21 年全年、21Q4 和 22Q1 分别约同比+23.5%/+14.8%/+8.5%。 2 ） 分 产 品 ： 21全 年 米 面 、 肉 类 、 鱼 糜 、 菜 肴 制 品 收 入 分 别 为20.5/21.4/34.8/14.3 亿元，分别同比+23.6%/19.2%/23.1%/112.4%，速冻菜肴因冻品先生放量及并表新宏业增速较快。21Q4 和 22Q1 米面、肉类、鱼糜、菜肴制品收入分别同比+21.7%/9.9%/13.6%/91.5%和 16.6%/0.0%/1.3%/129.9%，预制菜延续亮眼表现，米面产品在疫情催化下需求更优，火锅料则因 21Q1 高基数+22Q1疫情扰动餐饮需求表现相对疲软。根据前期渠道调研反馈，安井主体 1 月高基数下滑，2-3 月实现较快增长。 3 ） 拆 分 量 价 看 ： 21 全 年 米 面 、 肉 类 、 鱼 糜 、 菜 肴 制 品 量 分 别 同 比+23.4%/18.4%/21.2%/50.9%；价格分别同比+0.1%/0.7%/1.5%/40.8%。主业主要由量增驱动收入增长，菜肴制品因冻品先生预制菜放量、C 端产品增多量价齐增。 4）分渠道：21 全年经销、商超、特通、电商渠道收入分别为 77.2/9.2/4.4/1.8亿 元 ， 分 别 同 比 +31.6%/9.5%/173.4%/101.7% 。 22Q1分 别 同 比 +18.6%/-0.7%/295.1%/138.1%。商超端在 20 全年-21Q1 高基数下，需求相对疲软。 5）分地区：21 全年东北、华北、华东、华南、华中、西北、西南分别同比+26%/37%/28%/33%/55%/66%/20%，22Q1分别同比+19%/29%/13%/26%/62%/89%/17%，华中高增主因新宏业并表影响，西北因基数小，持续发力增速持续亮眼表现。经销商数量截止 22Q1 末 1682 个，比 2020 年底净增 648 个。其中新宏业和冻品先生与公司不重叠的经销商分别为 90+、50+个，英国功夫食品境外经销商 231 个。22 年公司仍将持续开拓西北、华中等区域并进行渠道下沉，优化客户结构。  多重调整下主业盈利水平逐季改善，冻品先生净利率提升明显。 1）分子公司拆分：21 全年，安井主体、冻品先生、新宏业、功夫食品净利率分 盈利逐季恢复趋势向好，产业链垂直布局再强化 安井食品(603345.SH）/食品饮料 证券研究报告/公司点评 2022 年 4 月 27 日 [Table_Industry] -70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%2021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-04安井食品 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 别 约 为 （ 安 井 主 体 为 归 母 净 利 率 、 新 宏 业 功 夫 食 品 为 并 表 期 间 内 ）7.4%/3.5%/8.1%/7.0%；22Q1 分别预计为 8.2%/9%/11%/7%。安井主业的扣非净利率自 21Q3 触底后逐季改善明显，21Q3-22Q1 预计分别为 3%/5.4%/6.8%（这里把子公司可能产生的非经都计入主体部分），预期主要系公司高成本猪肉逐渐消化，Q1猪肉和鱼糜价格同比下降成本压力缓解；同时疫情催化下 C 端需求更好、费用收缩，盈利水平提升。我们预计后续 3 个季度公司盈利水平能够持续保持稳中有升。 2）整体看：公司 21Q4、22Q1 净利率分别为 6.0%/9.0，同比-3.1/-0.26pct，扣非净利率分别为 5.6%/7.6%，同比-3.1/-0.7