固德威(688390)费用增长短期盈利承压，新业务值得期待

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022 年 04 月 26 日 证 券研究报告•2021 年报&2022 一季报点评 持有 （ 维持） 当前价： 160.74 固 德 威（688390） 电 力设备 目标价： ——元（6 个月） 费用增长短期盈利承压，新业务值得期待 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 分析师：敖颖晨 执业证号：S1250521080001 电话：021-58351917 邮箱：ayc@swsc.com.cn 联系人：谢尚师 电话：021-58351679 邮箱：xss@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 0.88 流通 A 股(亿股) 0.57 52 周内股价区间(元) 180.02-635.04 总市值(亿元) 141.45 总资产(亿元) 38.93 每股净资产(元) 19.05 相 关研究 [Table_Report] 1. 固德威（688390）：盈利环比改善，工商业储能市场值得期待 (2021-10-28) 2. 固德威（688390）：出货保持高增，储能与并网共放异彩 (2021-08-26) [Table_Summary]  业绩总结：2021年公司实现营收 26.78亿元，同比增长 68.53%；归母净利润 2。80 亿元，同比增长 7.40%；扣非净利润 2.45亿元，同比增长 1.69%；EPS 3.18元。2022Q1 公司实现营收 6.50亿元，同比增长 46.16%；归母净利润 0.09 亿元，同比下降 86.54%；扣非净利润 0.05亿元，同比下降 92%%，EPS 0.11元。  逆变器销量保持高增，海外优势市场盈利相对稳定。2021年公司逆变器销量延续高增趋势，全年销量 50.8万台，同比增长 44.2%。其中并网逆变器销售 44.72万台，同比增长 35.49%；储能逆变器销售 6.07 万台，同比增长 154.01%，储能逆变器销量占比由 2020 年的 6.3%提升至 2021 年的 12%。销量高增带动营收快速增长，2021 年并网逆变器营收 19.54 亿元，同比增长 43.28%；储能产品（含少部分储能电池新业务）营收 4.78 亿元，同比增长 201.28%。22Q1 公司逆变器销量约 11万台，其中储能逆变器销量约 3万台，同比增长超过 300%。公司储能逆变器主要面向海外市场，盈利能力较并网逆变器更强，2021年在传统欧洲优势市场中，毛利率达 47.24%。  一季度盈利下降主要受期间费用大幅增长的影响。 22Q1 公司综合毛利率30.12%，较 21Q4环比提升 3.6pp；净利率 1.12%，较 21Q4环比下降 5.7pp。盈利能力下降主要源于期间费用大幅增长，22Q1 公司期间费用率为 28.16%，环比提升约 7.8pp。其中研发费用和销售费用率提升较多，22Q1研发费用同比增长 139.9%，研发费用率提升至 10.46%；销售费用同比增长 99.67%，销售费用率提升至 10.50%。随着研发、渠道投入的成果转化，营收将持续增长，费用率将摊薄，盈利能力将修复回升。  储能电池与户用系统新业务稳步推进，配套逆变器业务形成协同效应。报告期内公司成立控股子公司昱德新能源，布局户用光伏系统；推出两款储能锂电池产品。储能电池与户用系统可配套公司储能逆变器、逆变器产品，协同公司优势逆变器业务，进一步提高逆变器出货量和市占率，同时也带来业绩新增点。  盈利预测与投资建议：22 年公司盈利有望修复，储能电池与系统新业务逐渐贡献盈利。预计未来三年公司归母净利润 CAGR为 62.74%，维持“持有”评级。  风险提示：全球光伏装机不及预期；原材料价格上涨，公司盈利能力下降；汇率波动的风险；政策变化的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2678.11 5536.31 7967.02 11275.83 增长率 68.53% 106.72% 43.90% 41.53% 归属母公司净利润（百万元） 279.54 542.31 857.20 1204.73 增长率 7.40% 94.01% 58.06% 40.54% 每股收益 EPS（元） 3.18 6.16 9.74 13.69 净资产收益率 ROE 16.60% 25.06% 29.43% 30.54% PE 51 26 17 12 PB 8.54 6.62 4.90 3.61 数据来源：Wind，西南证券 -50%0%50%100%150%200%21/421/521/621/721/821/921/1021/1121/1222/122/222/322/4固德威 沪深300 股票报告网 固 德 威 （ 688390） 2021 年 年报&2022 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设 1：全球光伏市场蓬勃发展，逆变器需求长期高增，2022-2024 年公司并网逆变器销量增速分别为 50%/45%/40%，毛利率分别为 33%/32%30%。 假设 2：储能产品中，储能逆变器受益于海外储能需求增长，2022-2024 年销量分别为12 万 台 /20 万 台 /30 万台 ， 毛利 率分 别为 40%/38%/38%； 同 期储 能电 池出 货分 别为0.5GWh/0.8GWh/1.5GWh。 假 设 3：户用系统受益于我国分布式光伏市场快速发展，2022-2024 年 销量分别 为0.5GW/0.8GW/1.2GW。 假设 4：其他业务保持平稳增长。 基于以上假设，我们预测公司 2022-2024 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2021A 2022E 2023E 2024E 光伏并网逆变器 收入 1954.5 3059.2 4359.3 6103.1 增速 43.3% 56.5% 42.5% 40.0% 成本 1345.6 2049.7 2964.3 4272.1 毛利率 31.2% 33.0% 32.0% 30.0% 储能产品 收入 478.0 1402.0 2080.0 3150.0 增速 201.3% 193.3% 48.4% 51.4% 成本 286.0 918.2 1361.6 2073.0 毛利率 40.2% 34.5% 34.5% 34.2% 户用系统 收入 175.0 1000.0 1440.0 1920.0 增速 — 471.4% 44.0% 33.3% 成本 151.0 860.0 1180.8 1612.8 毛利率 13.7% 14.0% 18.0% 1