2025年年报点评：25年业绩符合预期，发布股权激励彰显长期信心

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 03 月 28 日 证 券研究报告•2025 年 年报点评 持有 （ 维持） 当前价： 246.97 元 惠泰医疗（688617） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 25 年业绩符合预期，发布股权激励彰显长期信心 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：陈辰 执业证号：S1250524120002 电话：021-68416017 邮箱：chch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.41 流通 A 股(亿股) 1.41 52 周内股价区间(元) 219.48-466.07 总市值(亿元) 348.23 总资产(亿元) 36.52 每股净资产(元) 21.90 相 关研究 [Table_Report] 1. 惠泰医疗（688617）：24 年业绩符合预期，静待新品放量 (2025-05-02) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025 年年度报告。公司 2025 年实现营业收入 25.84 亿元（同比增长 25.08%），实现归属于上市公司股东的净利润 8.21 亿元（同比增长21.91%），实现扣除非经常性损益的净利润 7.91 亿元（同比增长 23.00%）。公司 2025年第四季度实现营业收入 7.16亿元（同比增长 32.4%），归母净利润 1.97亿元（同比增长 36.1%），扣非归母净利润 1.89 亿元（同比增长 39.9%）。公司业绩符合预期，创新产品脉冲消融（PFA）放量显著，同时公司发布股权激励彰显长期信心。  2025年业绩稳健增长，PFA产品放量超预期。分产品线看，2025年公司电生理产品线实现营收 5.71 亿元（同比增长 29.81%）。电生理业务增长主要得益于产品迭代及脉冲消融（PFA）产品放量。2025年公司累计完成 PFA 脉冲消融手术5900 余例，并在全国多家头部中心完成 PFA 产品准入及常规开展工作。公司冠脉通路产品线实现营收 13.43亿元（同比增长 27.35%）。冠脉业务增长主要系二代球囊入院上量、造影导管等多款产品迭代升级，提升了国内覆盖率和入院渗透率。外周介入产品线实现营收 4.56亿元（同比增长 29.76%），主要受益于集采持续放量以及弹簧圈、胸主动脉支架、腔静脉滤器等新品上量。非血管介入产品线实现营收 5258.92 万元（同比增长 36.52%），主要来源于产品结构优化及入院渗透率提升。OEM 业务实现营收 1.45 亿元（同比下降 12.05%），主要受线圈集采观望及国际订单下滑影响。从费用率来看，2025 年销售费用率 17.83%（2024 年18.05%），管理费用率 4.59%（2024 年 4.43%），研发费用率 14.12%（2024 年14.06%），财务费用率-0.25%（2024 年-0.61%）。整体费用率保持相对稳定。  电生理手术量高增，创新产品持续突破。公司持续深化市场开拓，国内电生理业务加速推进。2025 年，公司累计完成 PFA 脉冲消融手术 5900 余例，传统三维非房颤手术超 1.5万例。公司磁定位压力感应消融导管、磁定位星型标测导管、电定位可调弯鞘管等多款产品陆续获得注册证，有效完善了房颤手术的三维标测导管及可视化通路解决方案。2025 年 11 月，公司一次性使用心腔内超声导管（ICE）成功获批，该产品可与迈瑞医疗的超声机及公司三维电生理标测系统联合使用，实现清晰的心腔内超声影像和三维建模。在传统的标测和通路产品中，公司可调弯十极冠状窦标测导管在该品类细分市场中维持领先份额，商业销售超10 万根。  股权激励落地，彰显管理层信心。公司近期落地股权激励，授予价格 240元/股，考核目标为 2026年和 2027年营收增量之和。股权激励费用将分期确认，对 2026年利润有一定影响。公司重视股东回报，近五年保持稳定现金分红，2022 年、2025年和 2026年多次股份回购。2025年分红和回购总金额占净利润的 29.13%。  盈利预测与投资建议。公司是国产电生理及血管介入的头部企业，公司产线丰富且产品性能优异。随着未来市场需求及市场份额的进一步扩大，预计头部效应将愈发明显，国产替代未来可期。我们预计未来三年归母净利润复合增长率为24.7%，维持“持有”评级。  风险提示：市场竞争风险、政策控费风险、研发失败风险、新品放量不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 2583.93 3311.23 4105.04 5017.17 增长率 25.08% 28.15% 23.97% 22.22% 归属母公司净利润（百万元） 820.64 1040.37 1273.71 1590.76 增长率 21.91% 26.78% 22.43% 24.89% 每股收益 EPS（元） 5.82 7.38 9.03 11.28 净资产收益率 ROE 25.80% 25.70% 24.96% 24.76% PE 42 33 27 22 PB 11.28 8.79 6.93 5.47 数据来源：Wind，西南证券 -20%-10%0%10%20%30%25-0425-0525-0625-0725-0825-0925-1025-1125-1226-0126-0226-03惠泰医疗 沪深300 惠 泰医疗（688617） 2025 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：冠脉通路类——公司已经建立了成熟完备的冠脉通路类器械产业化平台，依靠持续增加的研发投入和丰富的产品线，公司整体自动化水平和规模化生产能力大幅提升。我们预计 2026-2028 年公司冠脉通路类业务的销量增速分别为 30%、25%、23%，产品价格预计在 2026-2028 年保持相对稳定。 假设 2：电生理——电生理产品主要为标测导管、射频消融导管、及其他新产品。随着公司标测系统在院端投放量的增加，带动公司三维手术标测和射频消融导管销量增加。预计PFA 将会持续放量。因此预计 2026-2028 年公司电生理业务的销量增速分别为 30%、25%、25%；由于集采后带来的毛利率下行，预计 2026-2028 年毛利率将稳定在 73~74%。 假设 3：外周介入类——外周介入类产品上市较晚，2019 年产品开始陆续上市销售。随着介入产品线的逐渐丰富，预计 2026-2028 年销量分别为 30%、25%、20%，价格预计 2026-2028 年将相对稳定。 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 20