低开高走，海外突围

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：19.70 分析师：韩筱辰 执业证书编号：S0740521110002 Email：hanxc@r.qlzq.com.cn 分析师：康雅雯 执业证书编号：S0740515080001 Email：kangyw@r.qlzq.com.cn 分析师：朱骎楠 执业证书编号：S0740517080007 Email：zhuqn@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 2,218 流通股本(百万股) 1,531 市价(元) 19.70 市值(百万元) 43,692 流通市值(百万元) 30,157 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 【中泰传媒】三七互娱(002555)三季报点评：爆款新品上线+海外稳定增长推动单季收入规模创历史新高 2 【中泰传媒】三七互娱(002555)中报点评：压力下的企稳回升 3 【中泰传媒】三七互娱(002555)点评：新品推广+海外扩展，费用率大幅提升，利润端承压 4 【中泰传媒】三七互娱(002555)跟踪点评：非公发行完成，“双核+多元”战略稳固基本盘，突破新品类 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 14,400 16,216 18,668 20,964 23,068 增长率 yoy% 9% 13% 15% 12% 10% 净利润（百万元） 2,761 2,876 3,364 3,814 4,350 增长率 yoy% 31% 4% 17% 13% 14% 每股收益（元） 1.24 1.30 1.52 1.72 1.96 每股现金流量 1.32 1.65 1.77 1.78 2.06 净资产收益率 46% 26% 24% 22% 20% P/E 15.8 15.2 13.0 11.5 10.0 P/B 7.2 4.1 3.1 2.5 2.1 备注：股价取自 2022 年 4 月 25 日收盘 投资要点  事件：三七互娱发布 2021 年年报及 2022 年一季报预告。  2021 年年报：报告期内实现营业总收入 162.17 亿，同比增长 12.62%，归母净利润 28.76 亿，同比增长 4.15%，扣非后归母净利润为 26.27 亿，同比增长 9.82%，2021Q4单季度实现营业总收入 41.06 亿，同比增长 32.01%，环比下滑 10.2%，归母净利润 11.54 亿，同比增长 130.54%，环比增长 33.1%，扣非后归母净利润 11.08 亿，同比增长 151.26%，环比增长 25.6%。2021 年公司计划每 10 股派发现金红利 3.70 元（含税）。  2022 年一季度业绩预告：报告期内预计实现归母净利润区间为 7.4~7.7 亿元，同比增长 533.71%~559.40%，扣非后归母净利润区间仍为 7.4~7.7 亿元，同比增长 19202.17%~19984.69%。  员工持股方案：公司推动第四期员工持股，计划人员不超过 650 人，董事、高管、监事共 7 人，股份来源为公司回购股份，合计 16,301,534 股，占总股本 0.74%，每股均价 18.4 元，分 3 期解锁，解锁条件为 2022、2023、2024 年收入增长分别不低于 15%、25%、35%（以 2021 年为基准）或者净利润增长不低于 15%、25%、35%（以 2021年为基准）。  点评：  2021 年低开高走，海外市场是未来增长核心。公司 2021 年业绩呈现低谷爬升、波动上扬走势，四季度单季归母净利润达到 11.54 亿，创历史新高，我们认为有两方面因素共同推动：1）国内新品优异表现对冲存量产品流水下滑，2021 年公司上线的自研新品《斗罗大陆：魂师对决》与代理新品《斗罗大陆：武魂觉醒》均获得了不错的流水，《斗罗大陆：魂师对决》单月全球流水更是突破 7 亿，使得公司在 2020 年国内市场高基数+严政策背景下，国内端收入仅下滑 6.7%；2）海外市场成新突破点：2021年公司海外市场收入达到 47.8 亿，同比增长 122.9%，《Puzzles & Survival》年流水达到 25 亿元，受益于《Puzzles & Survival》、《叫我大掌柜》、《云上城之歌》、《斗罗大陆：魂师对决》等海外优异表现，公司获得 App Annie 评选的 2022 年海外飞跃榜的第二名，仅次于米哈游。  费用端基本维持稳定。1）销售费用：2021 年公司销售费用率为 56.3%，较 2020 年下降 0.7 个百分点；2）管理费用：2021 年管理费用率为 2.9%，较 2020 年提升 0.4 个百分点；3）研发费用：2021 年研发费用率为 7.7%，与 2020 年持平。 低开高走，海外突围 三七互娱（002555.SZ）/传媒 证券研究报告/公司点评 2022 年 04 月 26 日 [Table_Industry] -30%-20%-10%0%10%20%30%40%2021-042021-052021-062021-062021-072021-082021-082021-092021-102021-112021-112021-122022-012022-012022-022022-032022-032022-04三七互娱沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  未来产品储备：精品化、多元化和市场全球化的策略，品类囊括 MMORPG、卡牌、SLG、模拟经营等，储备产品中包括自研 SLG 产品 2 款，代理 SLG 产品 7 款，自研 MMORPG 产品 3 款，代理 MMORPG 产品 5 款，自研卡牌 1 款，代理卡牌 4 款，自研模拟经营 1 款，代理模拟经营 2 款。海外市场目前《有钱我最大》、《Ant Legion》、《三国：英雄的荣光》、《Survival at Gunpoint》均开启逐步推广。  盈利预测与估值：考虑到公司海外优异表现以及丰富的产品储备，加上国内与海外市场游戏利润率回升预期，我们上调公司 2022、2023 年盈利预测，预计公司 2022、2023 年收入分别为 186.68 亿（原 184.07 亿）、209.64 亿（原 205.41 亿），同比增长 15%与 12%，归母净利润 33.64 亿（原 28.7 亿）、38.14 亿（原 31.01 亿），同比增长 17%与 13%。当前市值对应 2022 及 2023 年 PE 为 13x、12x，继续推荐重点关注，维持“买入”评级。  风险提示：1）版号监管政策趋严；2）游戏上线时间不达预期；3）研报使用的信息数据更新不及时的风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表 1：三七互娱 201