圣泉集团(605589)合成树脂业务稳健，高附加值产品放量

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 圣泉集团(605589 CH) 合成树脂业务稳健,高附加值产品放量 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 28.86 2022 年 4 月 19 日│中国内地 化学制品 2021 年度归母净利同比下降 21.6%，维持“增持”评级 圣泉集团于 4 月 18 日发布 21 年年报，实现营收 88.2 亿元，同比+6%，归母净利润 6.9 亿元（扣非后 6.2 亿元），同比-21.6%（扣非后-23.6%），业绩基本符合我们预期（归母净利 7.2 亿元）。其中 21Q4 营收 24.6 亿元，同比+22%，归母净利 1.6 亿元，同比-26%（环比+5%）。公司拟每股分红 0.2元（含税）。考虑到原材料涨价影响及大庆项目进度略有延迟，我们下调公司 22-23 年 EPS 预测至 1.11/1.59 元（前值 1.28/1.80 元），同时引入 24 年EPS 预测为 1.82 元，结合可比公司估值水平（22 年 Wind 一致预期平均26 倍 PE），给予公司 22 年 26 倍 PE，目标价 28.86 元（前值 38.40 元，基于 22 年 30 倍 PE），维持“增持”评级。 卫生防护品业务收缩致盈利同比下滑，合成树脂及复合材料发展稳健 据公司公告，21 年疫情防控形势好转下公司卫生防护品收入/毛利同比-88%/-97%至 2.7/0.5 亿元，扣除该业务后其他主业营收/毛利 84.1/20.3 亿元，同比+42%/+29%。21 年公司酚醛/呋喃/环氧树脂销量 43/10.9/1.6 万吨，同比增 10%/3%/39%，对应营收 38.3/15.6/6.0 亿元，同比增 39%/53%/109%。报告期内酚醛/环氧树脂高端品类放量，电子化学品共实现营收 11.6 亿元，同比+94%；大庆 100 万吨/年秸秆项目一期试运行，生物质业务实现营收 4.1亿元，同比+36%，但板块毛利率-32pct 至 0.1%，秸秆项目初期未实现盈利。公司综合毛利率同比-13pct至24%，子公司圣泉新材料实现净利润3.98亿元。 原材料价格高位上涨致短期盈利承压 公司同时发布 22 年一季报，实现营收 22.3 亿元，同比+16.5%，实现归母净利润 1.25 亿元，同比-21.8%（环比-22.8%），单季度盈利有所下滑。据公司公告，22Q1 公司苯酚/糠醛/甲醇采购均价同比+50%/+88%/+19%，而酚醛/呋喃/环氧树脂平均售价同比+34%/+76%/+17%，主要原材料价格处于高位且22Q1 同比涨幅整体高于公司产品售价，公司短期毛利率有所承压，22Q1 单季度毛利率环比-1pct 至 21.3%。另据公司公告，3 月大庆秸秆项目仍处于调试和试运行阶段，我们预计项目盈利释放进度略有延迟。 在建项目持续推进，高附加值产品及生物质化工业务前景良好 据公司公告，IPO 募投 23 万吨/年酚醛树脂项目（含电子级酚醛树脂、特种环氧树脂等高端品类）剩余在建产能 18.5 万吨，公司预计 22 年 4 月/6 月/23H1分批次陆续投产；公司预计高端电子化学品项目（含 6000 吨/年环氧树脂）于 23H1 投产。22Q1 公司固定资产 34.9 亿元，较 20 年末增加 14 亿元，且在建工程余额仍有 19.6 亿元，我们认为伴随公司大庆秸秆精炼项目及其他新建项目陆续建成投产并放量，公司未来增量看点较多。 风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。 研究员 庄汀洲 SAC No. S0570519040002 zhuangtingzhou@htsc.com +86-10-56793939 研究员 王帅 SAC No. S0570520110001 SFC No. AOH868 bruce.wang@htsc.com 021-28972099 联系人 张雄 SAC No. S0570121100029 zhangxiong@htsc.com 联系人 姚雯薏 SAC No. S0570122010032 yaowenyi@htsc.com 基本数据 目标价 (人民币) 28.86 收盘价 (人民币 截至 4 月 18 日) 25.42 市值 (人民币百万) 19,695 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 151.46 52 周价格范围 (人民币) 25.15-43.02 BVPS (人民币) 10.42 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 8,319 8,825 10,861 11,844 12,802 +/-% 41.44 6.08 23.08 9.05 8.09 归属母公司净利润 (人民币百万) 877.18 687.58 861.28 1,234 1,410 +/-% 86.12 (21.62) 25.26 43.30 14.22 EPS (人民币，最新摊薄) 1.13 0.89 1.11 1.59 1.82 ROE (%) 15.51 8.77 10.07 12.81 12.94 PE (倍) 22.45 28.64 22.87 15.96 13.97 PB (倍) 3.51 2.48 2.29 2.03 1.80 EV EBITDA (倍) 13.45 15.73 12.99 9.14 7.35 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (10)31730432530353944Aug-21Nov-21Jan-22Apr-22(%)(人民币)圣泉集团相对沪深300股票报告网 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 圣泉集团(605589 CH) 图表1： 可比公司估值表 公司名称 股票代码 股价（元/股） 市值（亿元） EPS（元） P/E（x） PB（x） 4 月 18 日 4 月 18 日 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E BPS（元） 彤程新材 603650 CH 31.40 188 1.01 1.40 1.44 31 22 22 4.57 6.87 飞凯材料 300398 CH 25.40 134 0.91 1.07 1.28 28 24 20 5.97 4.25 东材科技 601208 CH 12.26 110 0.63 0.87 1.14 19 14 11 4.00 3.07 平均 26 20 17 4.73 注：可比公司盈利均采用 Wind 一致预期，可比公司 BPS 采用最新业绩期数据 资料来源：Wind，华泰研究 图表2： 圣泉集团收入结构图 图表3： 圣泉集团毛利结构图 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表4： 圣泉集团费用率变化图 图表5： 圣泉