房地产行业点评报告：二季度地产投资机会展望

房地产行业 | 证券研究报告—点评报告 2022 年 4 月 17 日 [Table_IndustryRank] 强大于市 公司名称 股票代码 股价(人民币) 评级 保利发展 600048.SH 18.21 买入 金地集团 600383.SH 14.70 未有评级 招商蛇口 001979.SZ 15.49 未有评级 龙湖集团 0960.HK 33.58 未有评级 华润臵地 1109.HK 30.59 未有评级 建发国际 0223.HK 17.10 未有评级 越秀地产 0123.HK 6.47 未有评级 美的臵业 3990.HK 12.81 未有评级 滨江集团 002244.SZ 7.07 未有评级 旭辉控股集团 0884.HK 3.39 未有评级 新城控股 601155.SH 33.41 未有评级 金科股份 000656.SZ 5.14 未有评级 碧桂园 2007.HK 4.81 未有评级 资料来源：万得，中银证券 以 2022 年 4 月 15 日当地货币收市价为标准 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industry] 房地产行业 [Table_Analyser] 证券分析师：夏亦丰 (8621)20328348 yifeng.xia@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300521070005 证券分析师：许佳璐 (8621)20328710 jialu.xu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300521110002 [Table_Title] 二季度地产投资机会展望 [y] 核心观点 当前市场环境下，后续房地产政策的趋势将如何演变？我们认为当前政策调整紧迫度来看，房企资金压力缓释>需求端放松>供给端调整。08、14 年地产放松主要政策均是从需求端发力的，21Q4 开始主要是基于房企债务风险集中爆发、或成为经济增长的隐忧出发。因此政策面会更多考虑先从房企合理资金被满足的角度出发调整，后续才开始关注到需求端调整，且需求端调整将多以地方微调为主。我们认为地产政策已经由纾困步入到主动推动的阶段，当前政策工具箱中还能使用的政策有两方面：狭义政策仍然以“五限”政策政策为主，主要在城市能级和政策细节上有所变动。首先城市能级将从三四线、弱二线覆盖面逐步扩展至强二线城市，可以重点关注成都、厦门、武汉、杭州等强二线城市的政策跟进。其次在政策细节也会有所变动，例如限贷方面，面积段有所提升的二套或可享受首套的首付比例、公积金提取出来抵首付款等。广义政策方面，1）新市民购房资格的放开，扩大需求。2）预售资金监管的调整。3）房企贷款方面，增加金融机构对房地产的贷款、扩大发债房企范围等等。4）AMC 入场收购问题项目。5）鼓励地方国资参股部分房企。 需求端政策的有效性强弱？我们认为由强到弱可以总结为：全面的限购放松→限贷放松（下调首付比例→下调房贷利率）→局部的限购放松→限价空间提高→限售放松→人才、人口等购房鼓励政策→降交易税费等。 未来地产行业和竞争格局会如何转变？通过高杠杆、高周转实现快增长的旧模式在当前市场环境下已经难以为继，规模增长已经不是房企最主要的诉求，更加注重安全性与稳健经营，整体行业也向健康稳健、管理运营驱动转化。行业竞争格局将优化，未来地产行业中融资顺畅的央国企及高信用民企占比将大幅提升。过去无论是从拿地规模还是销售规模来看，民企的占比都较高；但我们预计未来市占率将从原来的 70%逐步降至 40%。2021年下半年以来民营房企暴雷事件频出，其销售和拿地占比将会逐步降低，随着本轮阵痛期结束，市场加速出清。信用风险较低、融资渠道畅通、安全性较高、现金流稳定的央国企将更多受益政策松绑和楼市回升，保持良好的发展势头。而对于民营房企，我们认为一部分民营房企将会出清，另一部分民营房企尽管成功度过危机，但由于阵痛期信用受损、融资不畅及可能的资产出售、投资放缓，未来规模面临萎缩。整体而言，央国企：民营房企销售占比将从 3：7 逐步变为约 6：4 的格局。 后续地产板块还有多大的上涨空间？我们认为当前仍是较好的配臵窗口期，二季度将会迎来频繁的上涨机会。当强二线城市开始调整政策，我们认为可以视为本轮调整的尾声，从过去几轮周期来看，政策落地后，股价基本兑现。我们认为政策调整大概率在 4 月下旬-5 月出现，销售底大概率在 6 月出现。从上涨空间来看，基本面扎实、融资顺畅的高信用房企上涨空间较大。具体而言：第一层级为全国化布局央国企龙头房企。上一阶段央国企股价表现相对占优，核心逻辑为央国企背书下融资、资金、土地、销售等各项资源优势显著。我们认为这类房企的前期逻辑依旧顺畅，一方面受益更大力度政策修复，另一方面未来销售及业绩确定性更高，短期政策博弈带来的股价波动风险更小，政策调整后的 β 行情下仍会有一定幅度上涨，仍具备投资价值。第二层级为区域型央国企龙头和优质民企，现金流状况以及财报状况较好，上涨的空间或会大于第一个层级。随着部分央国企估值抬升，21 年末来部分低估值地方国企和高信用地方民企股价表现亦较为突出。整体来看，本阶段尽管政策端有所松动，但由于政策力度相对不足，房企出险事件不断，市场并未消除对多数房企出险的担忧，销售及融资较好的央国企及高信用民企从资金面逐利的角度来看空间较大。第三层级为政策更加明朗后可以关注弹性反转标的，该层级的公司预计在政策落地时的收益会更加明显。出险及高压房企前期跌幅较大，或已释放大部分信用端的风险，随着政策端力度加大，该部分企业风险收益比逐步提升，或将呈现更大的弹性。但由于政策发力的程度及时间仍存在不确定性，在投资时点上可以等到 5 月接近政策底出现。 投资建议 当前仍是以基本面差、博弈政策放松为主要逻辑，3 月以来疫情突袭加重严重影响各地新房成交，全年增长目标压力较大，政策出台箭在弦上。4 月以来，我们明显可以看到地产政策由纾困逐步进入到推动需求改善阶段，政策出台的城市也逐步从三四线城市扩展至弱二线省会城市，且调整力度不断加大，从信贷放松、购房补贴、公积金贷款优惠等到“五限”的放松。但整体而言，从政策调整深度来看，低能级城市频繁的“救市”对市场的提振作用较为有限；而高能级城市的跟进略显不足。除了市场景气度仍然低迷外，房企仍然面临较大的资金压力，前期信贷支持并未到位，2022 年上半年迎来海外债偿债高峰期，压力将集中在 4、6、7 月，接下来几个月部分资金压力较大的公司仍然可能出现信用风险事件。随着部分城市楼市下行压力进一步加大，部分房企信用风险再度爆发，因此我们认为地方层面供需端、房企资金端仍有持续进一步深化调整的空间。我们认为可以重点关注 4 月 18 日发布的统计局数据所反映出的市场低迷程度是否符合预期，我们看好后续地产政策出台的范围和力度将会继续加强。建议重点关注成都、厦门、武汉、杭州等强二线城市的政策跟进。从全年来看，考虑当前销售仍处于筑底阶段、房企资金压力仍大且信心不足，预计投资端企稳将滞后于销售端。乐观情况下，即使二季度末（大概率 6 月）销售端逐步企稳，带动房企资金端的改善，拿地开工等投资端修复也将延缓至下半年。在“稳增长”及“防风险”