绿色债券专题报告之二：从投融两端探究， “绿色”激励是否存在

1 / 24 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告·固定收益·固收深度报告 固收深度报告 20220322 /[Table_Main] 绿色债券专题报告之二：从投融两端探究 “绿色”激励是否存在 观点  绿色债券是否可以为融资端带来“绿色”激励？  从市场角度看：1）可降低发行者融资成本。2016 年至 2020 年期间，各年度所发行债券的券种分布与期限分布对比较相应年度绿债和普债的发行利率造成较大影响，其结果的参考意义有限，因此所发行绿债的券种与期限结构与普债相对更一致的 2021 年的比较结果更具有代表性，即绿债平均发行利率较普债低约 9BP，表明“绿色”属性有利于降低发行者的融资成本。结合券种和期限看，除长期公司债以外，2021 年发行的不同期限的各类绿债均明显体现融资成本“绿色”激励，主要原因或包括高主体评级为主、募资用途明确、过程监管透明、市场热情高涨。其中短期和中期的“绿色”激励较长期和超长期更显著，原因可能在于中短期项目可控性更高，收益保障更多，投资者资金占用时间减少，资金回笼速度加快而减轻机会成本，导致投资者索求的信用风险溢价降低，反映为发行利率下降，融资成本获得更多优势。2）可改善发行者股票成交量。通过比较绿债发行人的股票成交量在其债券上市当日和后日较上市前日的涨跌幅情况，可发现成交量出现上涨的发行人的整体涨幅显著高于成交量出现下跌的整体跌幅，表明绿债发行对改善成交量有正面作用，即放大成交量涨幅、抑制成交量跌幅，此“由债至股”传导的激励效果意味着发行人可通过发行绿债利好股权融资。  从政策角度看：我国针对绿债融资端出台的激励政策遵循自上而下层层传递的下放顺序，从信号预示逐步过渡到实质鼓励，政策类别主要包括发行便利措施及财务激励政策，其中华东、两广地区激励力度相对较大。  绿色债券是否可以为投资端带来“绿色”激励？  从市场角度看：1）可提升投资者的收益风险性价比。基于 Markowitz 均值-方差模型，短期、中期和长期绿债较同期限普债可在单位风险增加时带来更高的边际收益，提示“绿色”属性或可提供更显著的收益优势，其中中短期绿债的“绿色”激励较长期更可观；超长期绿债与普债的风险报酬基本相当，投资端“绿色”激励不明显。2）可增加二级市场流动性及估值吸引力。中短期绿债收益率较普债低表明中短期债券的“绿色”属性有助于改善个券的二级市场流动性，且对于短期债券的改善效果自 2022 年来凸显；长期绿债收益率较普债高表明其收益风险可能存在错配，投资者由于对未来现金流及收益的不确定性而持谨慎态度，债券价值被低估而从侧面增加个券估值吸引力，“绿色”属性提示债券投资价值洼地；超长期绿债目前尚未体现改善交易流动性或增加估值吸引力的优势，建议持续关注，等待配置机会。3）可赋予债券较好的夏普比率及抗跌能力。2021 年 1 月至 2022 年 2 月期间的绿债指数年化收益率达 5.54%，年化波动率约 1.37%，夏普比率达 4.04，显著高于参考指数，表明具备较好的投资价值；自我国新冠疫情开始蔓延至今，绿债指数在经济受到负面影响期间的峰谷差异最大，达 10.6%，或表明绿债整体具备相对较好的抗跌能力，受宏观经济下行的影响有限。  从政策角度看：目前我国激励政策基本以支持绿债发行为落点，对投资端的激励措施尚不充分。反观海外市场政策效果，其经验或对我国进一步优化交易盘监管、提振投资者信心、点燃参与者热情极具参考价值。  海外绿债相关激励政策经验的启示：与国内偏单一的激励手段相比，部分欧美及亚太国家配套的绿债支持政策种类更多元化，包括财政补贴计划、货币政策支持、信用增级、税收优惠等。通过加深对海外政策的学习，或可对我国从投融两端制定有效的“绿色”激励政策大有裨益。  风险提示：绿色债券政策调整；宏观经济不及预期；数据统计存在偏差。 证券分析师 李勇 执业证号：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理 徐津晶 xujj@dwzq.com.cn [Table_Report] 相关研究 1、《固收周报 20220320：周观：财政收支进度加快，房地产相关税收低迷（2022 年第 11期）》2022-03-20 2、《固收点评 20220320：山石转债：网络安全领域的创新领导厂商》2022-03-20 3、《固收点评 20220319：为何说加息应缓，缩表要急？》2022-03-18 4、《固收点评 20220317：科伦转债：中国输液行业的龙头企业》2022-03-17 5、《固收点评 20220317：申昊转债：电力智能监测运维领先企业》2022-03-17 [Table_Author] 2022 年 03 月 22 日 2 / 24 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收深度报告 内容目录 1. 绿色债券是否可以为融资端带来“绿色”激励？ .......................................................................... 4 1.1. 市场角度看融资端“绿色”激励 ............................................................................................. 4 1.1.1. “绿色”属性可降低债券发行者融资成本 .................................................................... 4 1.1.2. “绿色”属性可改善债券发行者股票成交量 ................................................................ 8 1.2. 政策角度看融资端“绿色”激励 ........................................................................................... 10 2. 绿色债券是否可以为投资端带来“绿色”激励？ ........................................................................ 14 2.1. 市场角度看投资端“绿色”激励 ........................................................................................... 14 2.1.1. “绿色”属性可提升债券投资者的收益风险性价比 ........................