龙头业绩持续高增，第二增长曲线可期

请阅读最后一页的重要声明！ 贝泰妮(300957) / 化妆品 / 公司点评 / 2022.3.23 龙头业绩持续高增，第二增长曲线可期 证券研究报告 投资评级：买入 基本数据 2022-03-22 收盘价（元） 156.23 流通股本（亿股） 2.17 每股净资产（元） 11.23 总股本（亿股） 4.24 最近 12 月市场表现 分析师 于那 SAC 证书编号：S0160522020001 yuna01@ctsec.com 分析师 刘洋 SAC 证书编号：S0160521120001 liuyang01@ctsec.com 分析师 李跃博 SAC 证书编号：S0160521120003 liyb@ctsec.com 相关报告 核心观点 事件：公司公告 2021 年业绩。2021 年实现营业收入 40.22 亿元，同比增长52.57%；实现归母净利润 8.63 亿元，同比增长 58.77%，扣非归母净利润8.13 亿元，同比增长 58.59%。 多品类销售驱动，公司业绩强劲增长。2021 年，公司护肤品类实现营收 36.29亿元，同比+53.75%；医疗器械类实现营收 3.26 亿元，同比+67.12%。产品方面，明星单品舒敏特护霜持续放量，清透防晒乳持续高增长，成为特护霜后第二大销售单品。此外，新晋大单品 “冻干面膜”也成功出圈，贡献销售增量。 线上线下齐发力，新兴渠道表现亮眼。分渠道来看：1）线上公司入局抖音、快手等新兴渠道，采用高频自播模式实现销售增长，抖音销售额占比近 9%；2)线下方面，覆盖屈臣氏渠道，后续重点提升店效产出；并积极拓展连锁药店。 盈利能力稳定，费用端控制良好。2021 年公司综合毛利率 76.01%，整体保持稳定，其中护肤品、彩妆、医疗器械的毛利率分别达 75.37%、70.75%、84.69%。得益于优秀的管理能力和规模效应，公司费控良好， 2021 年管理费率降至 6.1%，同比-0.3pct；销售费用率降至 41.8%，同比-0.2pct。此外，2021 年公司加大核心技术创新力度，研发上市“屏障修护”、“紧致修护”、等 40 余款新品，因此 2021 年研发费率同比攀升+0.4pct 至 2.81%。 盈利预测与投资建议：公司作为皮肤学级护肤品龙头，持续深化“多品牌+多品类+全渠道”矩阵，依靠强劲品牌力积极拓新。新品牌薇诺娜 baby 持续放量，进一步夯实第二成长曲线。预计公司 2022-2024 年实现归母净利润 12.2、16.7、22.7 亿元，对应 PE 为 54、40、29 倍。给予公司“买入”评级。 风险提示：新品拓展不及预期；行业竞争加剧；行业景气度下滑。 盈利预测: [Table_Forcast1] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 2636 4022 5762 7797 10478 收入增长率（%） 35.64 52.57 43.24 35.33 34.38 归母净利润（百万元） 544 863 1217 1670 2271 净利润增长率（%） 31.94 58.77 41.06 37.18 36.03 EPS（元/股） 1.51 2.12 2.87 3.94 5.36 PE 0.00 90.70 54.37 39.63 29.14 ROE（%） 45.33 18.15 20.35 21.80 22.85 PB 0.00 17.13 11.06 8.64 6.66 数据来源：wind 数据，财通证券研究所 -19%0%18%37%56%75%贝泰妮沪深300 公司点评 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 图 1. 公司营业收入及增速 图 2. 公司归母净利润及增速 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 图 3. 公司分产品收入结构 图 4. 公司分渠道收入结构 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 图 5. 公司毛利率及净利率（%） 图 6. 公司各项费用率变动（%） 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%05101520253035404520172018201920202021营业收入（亿元）营收同比增速（%）0%10%20%30%40%50%60%70%80%024681020172018201920202021归母净利润（亿元）归母净利润同比增速（%）05101520253035404520172018201920202021护肤品彩妆医疗器械其他业务05101520253035404520172018201920202021线上自营线上分销线下自营线下分销15%25%35%45%55%65%75%85%20172018201920202021毛利率净利率-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%20172018201920202021销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率 公司点评 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司财务报表及指标预测 [Table_Finance2] 利润表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 2636 4022 5762 7797 10478 成长性 减:营业成本 626 965 1357 1806 2406 营业收入增长率 36% 53% 43% 35% 34% 营业税费 46 52 88 116 154 营业利润增长率 29% 56% 43% 38% 36% 销售费用 1107 1681 2427 3274 4401 净利润增长率 32% 59% 41% 37% 36% 管理费用 169 245 366 490 658 EBITDA 增长率 24% 60% 49% 38% 34% 研发费用 63 113 154 209 283 EBIT 增长率 24% 54% 42% 39% 35% 财务费用 -1 -10 -32 -46 -69 NOPLAT 增长率 27% 56% 41% 38% 35% 资产减值损失 -9 -12 -21 -14 -12 投资资本增长率 55% 308% 25% 27% 29% 加:公允价值变动收益 0 11 0 0 0 净资产增长率 58% 298% 26% 28% 30% 投资和汇兑收益 3 19 16 1 7 利润率 营业利润 650 1016 1450 2007 2735 毛利率 76% 76% 76% 77% 77% 加:营业外净收支 -2 2 -1 -2 -1 营业利润率 25% 25% 25% 26% 26% 利润总额 648 1018 14