公司首次覆盖报告：纵享升级红利，高端化成为主旋律

食品饮料/饮料制造 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 30 青岛啤酒（600600.SH） 2022 年 03 月 22 日 投资评级：增持（首次） 日期 2022/3/22 当前股价(元) 84.05 一年最高最低(元) 118.11/76.68 总市值(亿元) 1,146.74 流通市值(亿元) 584.92 总股本(亿股) 13.64 流通股本(亿股) 6.96 近 3 个月换手率(%) 46.57 股价走势图 数据来源：聚源 纵享升级红利，高端化成为主旋律 ——公司首次覆盖报告 张宇光（分析师） 方勇（分析师） zhangyuguang@kysec.cn 证书编号：S0790520030003 fangyong@kysec.cn 证书编号：S0790520100003 ⚫ 高端化成效显著，纵享行业红利 预计 2021-2023 年公司收入 303.25、326.66、345.66 亿元，同比增 9.2%、7.7%、5.8%。考虑结构提升，以及提价原材料价格等对冲，毛利率预计略有提升，费用率稳中有降。预计 2021-2023 年归母净利润 31.50、37.07、45.43 亿元，同比增43.1%、17.7%、22.6%，现价对应 2021-2023 年 37.1、31.6、25.7 倍 PE，受益行业消费升级、格局持续改善，公司高端化战略成效显著，利润有望逐步释放弹性，首次覆盖给予“增持”评级。 ⚫ 行业迈入高质量发展阶段 2016 年以来国内啤酒需求逐渐趋稳，告别高歌猛进的扩张时代，行业步入了以经营提效和结构升级为主的高质量发展阶段。进入 2020 年，一方面存量竞争下格局稳固且逐渐改善，龙头关厂提效，中小啤酒厂退出市场，行业产能包袱出清；另一方面伴随啤酒消费升级、年轻消费群体崛起，高端啤酒市场持续扩容，龙头纷纷主动推进产品高档化，行业整体利润提速释放。 ⚫ 产品高端化，基地市场持续升级 公司拥有多层次的产品体系，形成以青岛、崂山为主的“1+1”品牌策略。公司不断提升产品结构，推动副品牌向主品牌升级，聚焦青岛经典以上高端品牌。同时公司加码高端新品开发（白啤、IPA 等）和品牌年轻化进程，签约顶流音乐人、重塑产品形象设计，打造年轻和国潮新形象。同时在北方山东、陕西等优势市场，公司拥有较大的市场主导权，但产品结构向来偏低，未来持续升级的空间大。 ⚫ 盘活机制，改善激励 公司作为国内第一家 A+H 股上市公司，激励机制在 2020 年迎来改善。一方面，公司借助复星入股混改机遇，兑现股权激励承诺，管理层及中层积极性明显提升。另一方面，加大一线销售员工现金激励，构建以高端化和结构升级为导向的激励机制，提升一线员工积极性、推动公司高端化战略。 ⚫ 风险提示：餐饮需求持续疲软风险，成本过快上涨风险、竞争加剧风险 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 27,984 27,760 30,325 32,666 34,566 YOY(%) 5.3 -0.8 9.2 7.7 5.8 归母净利润(百万元) 1,852 2,201 3,088 3,626 4,459 YOY(%) 30.2 18.9 40.3 17.4 23.0 毛利率(%) 39.0 40.4 43.4 45.4 46.3 净利率(%) 6.6 7.9 10.2 11.1 12.9 ROE(%) 9.7 10.9 13.8 14.3 15.4 EPS(摊薄/元) 1.36 1.61 2.26 2.66 3.27 P/E(倍) 61.9 52.1 37.1 31.6 25.7 P/B(倍) 6.0 5.6 5.1 4.5 3.9 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%2021-032021-072021-112022-03青岛啤酒沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 30 目 录 1、 行业格局持续改善，升级成为主旋律 .................................................................................................................................... 5 1.1、 格局持续改善，区域格局稳固 ..................................................................................................................................... 5 1.2、 需求企稳，升级成为主旋律 ......................................................................................................................................... 6 1.3、 供给：产能包袱逐渐出清，经营效率改善 .................................................................................................................. 7 2、 公司复盘：迈入高质量发展阶段 ............................................................................................................................................ 9 2.1、 国产品质，行业典范 ..................................................................................................................................................... 9 2.2、 迎来高质量发展的新阶段 ........................................................................................................................................... 10 2.2.1、 并购扩张期：急于并购、整合不足 ................................................................................................................. 11 2.2.2、 主品牌扩张：聚焦主品牌，强化运营与整合 .................