2021年报点评：全年利润小幅增长，积极关注光伏发电及储能项目落地后增长空间

国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2022 年 03 月 16 日 公司研究 评级：增持(维持)研究所 证券分析师： 盛昌盛 S0350521080005 shengcs@ghzq.com.cn 联系人 ： 景丹阳 S0350121090066 jingdy@ghzq.com.cn [Table_Title] 全年利润小幅增长，积极关注光伏发电及储能项目落地后增长空间 ——塔牌集团（002233）2021 年报点评 最近一年走势 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 塔牌集团 -7.7% -2.1% -19.9% 沪深 300 -13.4% -20.4% -20.9% 市场数据 2022/03/15 当前价格（元） 10.12 52 周价格区间（元） 9.22-15.07 总市值（百万） 12,065.82 流通市值（百万） 12,061.61 总股本（万股） 119,227.50 流通股本（万股） 119,185.91 日均成交额（百万） 370.24 近一月换手（%） 1.72 《——塔牌集团（002233）三季报点评 ： 前三季度产销量增长，预计四季度盈利边际改善 （增持）*水泥制造*盛昌盛》——2021-10-25 事件: 塔牌集团发布 2021 年报：报告期内公司实现营收 77.13 亿、归母净利润18.36 亿，同比分别+9.46%、+3.04%。 投资要点： ◼ 煤炭价格上涨降低利润率，产销提升贡献净利润同比增长。报告期内公司实现水泥产销量同比小幅上升，全年水泥销售价格较上年同期上升较多，实现营收 77.13 亿，同增 9.46%。同期煤炭价格同比上升幅度大于销售价格上升幅度，导致公司销售毛利率承压，从39.66%下滑至 37.22%，实现归母净利 18.36 亿，同增 3.04%，在行业整体承压背景下凸显优良运营能力。 ◼ 分布式光伏发电及储能一体化项目推进顺利，全部落地后有望打开更大收益空间。公司投资 13.39 亿元建设分布式光伏发电储能一体化项目，在公司下属的蕉岭区域、惠州塔牌及福建塔牌实施项目建设，总规划容量 230MWp。我们根据公司 2021 年度用电量及惠州地区最新分时电价政策测算，以上项目全部建成并实现上网自用后，至少可减少用电成本 1.439 亿元，并有望在水泥行业纳入碳交易后为公司打开更大增长空间。 ◼ 盈利预测和投资评级：公司业绩稳中向好，主营业务地区竞争优势明显，增长空间可观。我们预计成本端煤炭价格明年有望继续下降，同时水泥价格维持当前水平趋向稳定，预测公司 2022-2024 年营收分别为 81.14、88.59、96.06 亿元，归母净利润分别为 21.98、25.26、28.48 亿元，对应 PE 为 5.77、5.02、4.45 倍，维持公司“增持”评级。 ◼ 风险提示：分布式光伏发电及储能项目落地进度不及预期；煤炭价格持续走高；水泥需求萎缩，价格大幅下跌；疫情对经济持续的负面影响超过预期。 -0.2441-0.1602-0.07630.00760.09150.175421/3 21/4 21/5 21/6 21/7 21/8 21/9 21/1121/12 22/1 22/2 22/3塔牌集团沪深300证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 [Table_Forcast1] 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 7713 8114 8859 9606 增长率(%) 9 5 9 8 归母净利润（百万元） 1836 2198 2526 2848 增长率(%) 3 20 15 13 摊薄每股收益（元） 1.57 1.84 2.12 2.39 ROE(%) 16 16 15 15 P/E 6.74 5.77 5.02 4.45 P/B 1.08 0.91 0.77 0.66 P/S 1.64 1.56 1.43 1.32 EV/EBITDA 4.30 3.17 2.23 1.39 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 事件： 塔牌集团发布 2021年报：报告期内，公司实现营收 77.13 亿元、归母净利润 18.36亿元，同比分别+9.46%、+3.04%，实现扣非归母净利润 16.04 亿元，同比-1.66%。 评论： 1、 成本控制凸显营运能力，全年净利润小幅增长 2021 年，在全国范围生产成本大幅上涨和供给收缩的背景下，水泥价格整体上移。全年来看，水泥价格呈现出“先抑后扬”的走势，广州地区水泥市场价格从年初的低位运行，到 8 月底开始快速冲高，四季度因建材价格上涨、房地产市场降温，导致水泥价格见顶下降。报告期内，公司实现水泥产量 1997.37 万吨，较上年同期上升2.31%；实现水泥销量1,978.89万吨，较上年同期上升了2.96%；2021 年公司全年水泥销售价格较上年同期上升 8.03%。量价齐升为公司贡献9.46%的营收增长，报告期内实现营收 77.13 亿元。 同期煤炭价格同比上升较为明显，推高公司整体生产成本，导致利润收窄。报告期内，公司水泥销售成本较上年同期上升了 12.68%，幅度大于销售价格上升幅度，导致公司销售毛利率承压，从 39.66%下滑至 37.22%。公司产品销量的小幅上升 2.96%，叠加理财收益的同比增长，贡献了公司归母净利润的同比+3.04%，扣非归母净利润同比-1.66%。 图 1：公司近 5 年营收及同比变化 图 2：公司近 5 年归母净利润及同比变化 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图 3：广州地区建材价格同比指数 图 4：广东地区房地产开发投资额 资料来源：广州市统计局，国海证券研究所 资料来源：国家统计局，国海证券研究所 图 5：广州市近 3 年 P.O42.5 水泥市场价格(元/吨) 图 6：广州港近 3 年煤炭市场价格(元/吨) 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，国海证券研究所 2、 光伏发电及储能项目推进顺利，有望打开更大收益空间 2021 年 6 月，公司公告投资 13.39 亿元建设分布式光伏发电储能一体化项目，在公司下属的蕉岭区域、惠州塔牌及福建塔牌实施项目建设，总规划容量230MWp，储能规模分别为 45MW/151MWh、3MW/10MWh。 公司 2021 年总电耗 14.78 亿度，以上分布式光伏发电项目设计年均发电总量约2.71 亿度。根据广东省 2021 年 10 月 1 日起正式执行的分时电价政策，公司总部及主要生产基地所在的惠州市大工业用电的变压器容量基本电价及平段电度电价分别为 23 元/KVA 月、0.531 元/度。不考虑占比较少的基本电价及峰谷电价浮动，公司分布式光伏发电项目建设完毕全部上网自用后，保守估计可直接减少生产成本 0.531*2.71≈1.439 亿元，大幅提