A股市场流动性热点跟踪：配置型外资如何参与A股成长制造板块

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 配置型外资如何参与 A 股成长制造板块 A 股市场流动性热点跟踪｜2022.2.25 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 裘翔 联席首席策略师 S1010518080002 李世豪 策略分析师 S1010520070004 过去两年成长板块制造已逐步替代金融消费板块，成为北向资金重要持仓方向。本文以分析“买入持有”为核心特征的配置型外资为主，根据跨行业的产业链逻辑梳理了此类外资自 2020 年至今在锂电、光伏、半导体等成长赛道板块的配置情况，同时也总结了消费、医药等外资传统重仓领域近期的配置变化。 ▍电力设备及新能源已成为北向资金和公募机构仅次于食品饮料的第二大重仓行业。1Q20 公募机构重仓股中电力设备及新能源行业仅占 4.6%（较同期食品饮料少 10.2pcts），北向资金持有电新行业市值占比为 2.9%（较同期食品饮料少14.9pcts），两个行业在机构投资者持仓中的差距明显。过去两年外资和公募快速增持电新板块，截至 4Q21，电新公募机构重仓股中的市值占比提高至13.35%，北向资金持仓也提高至 13.33%，比食品饮料仓位低不足 1pct。 ▍增持电新并减持食品饮料的趋势在配置型和交易型两类不同风格的外资中也存在一致性。配置型外资的电新持仓占比从2018年10月的1.5%快速攀升至2021年 11 月的 15.2%，同期食品饮料仓位则从 19.7%降至 14.1%；近期电新的仓位随着去年 12 月以来的成长赛道杀估值行情而降至 2022 年 1 月末的 14.0%，比食品饮料低 1pct。考虑到净资金流层面，配置型资金在去年 12 月-今年 1 月期间净增持了 189 亿元的电新个股，占其 11 月末持有电新市值的 6.0%，因此仓位降低应主要归因于个股市值波动。交易型资金的电新仓位从 2018 年 10 月的 1.4%提升至 2021 年 11 月的 13.8%，同期食品饮料在交易型资金的仓位占比保持在 14.1%，之后到今年 1 月交易型资金持有电新仓位为 10.5%，食品饮料行业则降低至 13.6%。交易型资金仓位下滑快于配置型资金是因为其存在主动减仓行为。同期交易型资金净流出电新行业个股累计规模达到 39 亿元，占11 月交易型资金持有电新个股市值的 6.6%。 ▍2018 年至今外资机构获显著超额收益，电新行业已成为 2021 年外资收益率最大正贡献行业。北向资金整体/配置型外资/交易型外资自 2018 年 10 月至 2022年 2 月 21 日的累计收益率（估算值）分别为+81.3%/+75.0%/+105.1%，同期上证 50/沪深 300/创业板指的累计涨跌幅分别为+28.3%/+17.5%/+87.1%，外资机构获得显著超额收益。若按照行业拆分历年的收益来源，即所有行业收益贡献加总为北向资金当年的总年度收益率，则 2019/2020/2021 年北向资金的+44%/+39%/+1%年收益率中，正向贡献第一的行业分别是食品饮料（2019 年，+12.9pcts）/食品饮料（2020 年，+11.7pcts）/电力设备及新能源（2021 年，+4.2pcts），2021 年电新已替代食品饮料成为外资主要正收益来源。这一现象在配置型和交易型外资中也是一致的。 ▍配置型外资参与锂电产业链的权重由高至低依次是“锂电池（电池及正负极材料等）>中游设备、服务及相关化学品（隔膜电解液等）>上游原材料（锂矿、钴矿等）”。 1）配置型资金过去两年参与锂电产业链按照“下-中-上”游的比例大致为 5：4：1。2020 年 1 月 3 日至 2022 年 2 月 18 日，配置型外资净流入的“锂电池”累计约 615 亿元，累计净流入“中游设备服务及相关化学品”419 亿元，累计净流入“上游原材料”约 89 亿元。总体而言，配置型资金布局锂电产业链的中下游为主，较少参与上游锂矿及相关原材料个股的行情。 2）从流入节奏来看，配置型资金在 2021 年 8 月之前参与产业链中游和下游的规模基本相当。在锂电产业链普涨阶段，配置型资金对于“中游”和“下游”的配置规模差异不大，在 2020 年 1 月-2021 年 7 月的 19 个月中，配置型资金 A 股市场流动性热点跟踪｜2022.2.25 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 净流入中游相关行业（锂电设备+锂电化学品+电池综合服务等）的合计规模为295 亿元，与净流入下游锂电池厂商的 307 亿元基本相当。 3）2021 年 7 月中旬开始，境内机构主导的锂电产业链行情从终端电池厂商转移扩散至上游锂矿，外资反而更加关注下游个股。2021 年 7 月 15 日-9 月 13日，锂电电解液指数、锂电隔膜指数和锂矿指数分别累计上涨 26.5%、24.1%以及 103.3%，但同期宁德时代累计下跌 8.8%，在这一过程中我们观察到配置型资金开始减持以“锂电化学品”为代表的产业链中游并加速增持产业链下游的“锂电池”，2021 年 8 月至 2022 年 2 月的 7 个月中，配置型资金累计净流入“锂电池”约 307 亿元，与之前 19 个月的累计净流入规模一致，而中游产业合计净流入仅 124 亿元，仅为同期下游产业获得外资增持规模的 40%。 4）今年春节后宁德时代快速下跌时期是配置型外资较为罕见地没有逢低增持的情况，2 月 8-18 日，宁德时代累计下跌 9.0%，而配置型资金减持下游锂电池约 13.3 亿元，增持中游锂电设备和锂电化学品合计约 13.5 亿元。 ▍配置型外资参与光伏产业链的权重由高至低依次是“下游厂商>中游设备商”。配置型资金参与光伏产业链的爆发点是 2020 年三季度，在此之前配置型资金对于光伏电池和光伏设备的配置规模不高且差异不大，例如 2020 年初截至当年 9 月配置型资金净流入下游的“太阳能”和中游的“光伏设备”的净流入规模分别为 14 亿元/17 亿元。在此之后，配置型资金开始加速配置光伏电池领域，2020 年末全年净流入“太阳能”的配置型资金的规模达到 132 亿元，意味着四季度净流入规模是前三季度的 8.4 倍，2021 年全年净流入规模是 334 亿元，即为 2020 年全年的 2.5 倍。对于下游光伏电池厂商的配置也带动了配置型资金对于中游设备商的买入，但是参与力度不及下游，若以 2020 年 1 月-2022 年 2月为统计区间，则下游/中游的净流入规模分别为 489 亿元/74 亿元，即“下游-中游”大致 6.7：1。 ▍除上述新能源板块之外，配置型资金积极参与智能电网设备相关个股，且近期明显逢低加速增持。电网工控自动化是配置型资金参与电新行业的又一重要子领域。2020 年至今，配置型资金累计净流入电力电子自动化行业相关个股合计规模达到了 280 亿元，且 2022 年 1 月初至 2 月 18 日配置型资金净流入规模就达到了 67 亿元，呈现加速增持的趋势，同期以汇川技术、国电南瑞为代表的相关个股累计跌幅在 5-10%不等。 ▍配置型资金主要参与半导体行业中的集成电路，较少买入设备、材料等。2020年至 2