流动性估值跟踪：美联储加息周期中，大类资产走势如何？

流动性估值跟踪：美联储加息周期中，大类资产走势如何？浙商策略团队王杨 S1230520080004陈昊 CFA FRM S12305200300012021年2月18日2⚫宏观流动性：1.上周逆回购回笼8000亿，MLF没有操作；2. 市场利率方面，DR007和R007分别下降至1.98%和2.01%；3. 十年期国债收益率上升至2.79%；4. 美元兑人民币维持在6.37；5. 理财产品预期收益率（3个月）维持在1.92%。⚫A股市场资金面和情绪面： 1.上周A股成交额和换手率均上升；2. 两融余额小幅维持在1.71万亿；3. 北上资金净流入107.4亿元；4. 上周A股小幅净减持、回购规模上升，本周限售解禁规模上升；5. 风格来看，上周小盘股、低PE、低价股、亏损股表现最好。⚫A股和全球估值：目前市盈率分位数（十年）较低的行业有采掘 (4%)、医药生物 (5.3%)、电子 (5.8%)、纺织服装 (5.8%)、有色金属 (7.9%)，市盈率分位数（十年）较高的行业有休闲服务 (89%)、公用事业(87%)、食品饮料 (84.4%)、汽车 (83.7%)、电气设备 (77%)。总体情况指标流动性评级（共五星）流动性变动1.A股成交★★★★↗2.产业资本★★★★↗3.基金发行★↘4.杠杆资金★★↗5.海外资金★★★★↗6.大宗交易★★★↘7.股票质押★↗8.风险偏好★↗9.股票供给★★↘二、A股市场资金面和情绪面一、宏观流动性指标流动性评级（共五星）流动性变动1.公开市场★↘2.外汇占款★★★★★↗3.信用派生★★★★★↗4.货币市场★★★★↗5.国债市场★★★↘6.信用债★★★★★↘7.理财市场★★★★★→8.贷款市场★★★↗9.外汇市场★★★★★↗指标估值评级（共五星）估值变动1.上证指数★★★↗2.深圳成指★★★↘3.创业板指★★★★↘4.标普500★★★★↘5.道琼斯工业指数★★★★★↘6.纳斯达克指数★★★★↘7.恒生指数★★★↗8.日经225★★★↗9.英国富时100★★★↗三、A股和全球估值注：流动性星级评分是客观根据最近两年数据的分位数，如一星表示小于20%，五星表示大于80%估值星级评级客观根据最近十年数据的分位数（周度更新），如一星表示小于20%，五星表示大于80%pOmRnNvNrPmOoMrRtPqOtO9PdN8OnPoOoMoMjMqQmOiNpOxP9PrQsPMYmOnQvPqRoR3目录本期关注：美联储加息周期中，大类资产走势如何？全球市场估值A股市场估值风险提示A股市场资金面和情绪面宏观流动性4本期关注51. 前言：美联储加息周期中，大类资产走势如何？数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所图：90年代以来美国历次加息➢美联储加息周期临近。根据美国劳工部数据，1月美国消费者价格指数（CPI）同比成长7.5%，为1982年以来最大涨幅。2月14日，美联储布拉德表示，重申希望7月前加息100个基点。➢年初以来，我们陆续发布四篇报告《上一轮美联储加息周期内的北上资金流动》、《以史为鉴：当美联储加息，权益走势如何？》、《复盘美联储加息，美股和A股走势如何？》、《美联储加息周期中，行业表现如何？》等，借助复盘分析加息周期中权益、行业和北上资金表现。➢美联储加息周期中，大类资产表现也是市场关注焦点之一，本文将对1990年以来美国加息周期中大类资产的表现复盘分析。时间加息时间加息次数加息幅度1994.2-1995.212个月7从3.25%到6%1999.6-2000.511个月6从4.75到6.5%2004.6-2006.724个月17从1%到5.25%2015.12-2018.1236个月9从0.25%到2.5%62. 股票：整体来看加息周期中全球股市表现并不差数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所图： 1994-1995年美国加息后股市的表现➢对股票而言， 美联储加息会导致股票估值下降，带动股价走低；但加息通常发生在经济过热时期，经济增长将带动盈利预期上升，从而拉升股价。因此，加息对于权益市场的影响并不绝对，需要具体观察估值与盈利预期哪个的影响更大。➢复盘1990年以来美国加息后股市的表现：（1）全球股市在美联储四次加息中有三次是上涨的，加息周期下股市表现并不糟糕；（2）美股往往在加息早期或加息末期出现调整；（3）而在美股调整期间，A股和港股也往往受到阶段性影响，但影响大小不一，走势更多取决于我国经济和货币政策。➢全球股市在美联储加息周期中上涨的概率高于下跌，在加息初期和末期容易出现调整。以MSCI全球指数为例，在1990年以来的四轮美联储加息中，有三次是上涨的（除了1994-1995年）。此外，在美联储加息的初期和末期，全球股市相对更容易出现调整。图： 1999-2000年美国加息后股市的表现140145150155160165200300400500600700800900100011001994/011994/041994/071994/101995/01上证指数标普500MSCI全球（右轴）10015020025030035040080010001200140016001800200022001999/061999/081999/101999/122000/022000/042000/06上证指数标普500MSCI全球（右轴）73. 股票：加息早期和末期美股易调整，A股港股影响不一数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所图： 2004-2006年美国加息后股市的表现➢美股在加息和末期容易出现调整。具体来看，1994-1995年美联储加息初期，美股开始出现调整；1999-2000年美联储加息后期，纳斯达克出现明显调整；2004-2006年美股在加息初期和末期均有明显回调，加息过程中也有小幅调整。2015-2018年美股在首次加息和加息末期均受到阶段性影响。➢美股调整期间，A股和港股也往往受到阶段性影响，但影响大小不一，走势更多取决于我国经济和货币政策。具体来看，1994-1995年美联储加息周期中，叠加国内经济环境，A股和港股也有所调整；1999-2000年，美联储加息初期A股受到阶段性扰动，港股在美联储加息后期有所回调；2004-2006年，A股在加息初期出现调整但后期影响很小，港股在加息后期出现调整；2015-2018年，A股和港股也于美联储首次加息和加息末期，出现阶段性调整。图： 2015-2018年美国加息后股市的表现150200250300350400400500600700800900100011001200130014002004/062004/102005/022005/062005/102006/022006/06万得全A标普500MSCI全球（右轴）010020030040050060001000200030004000500060002015/112016/052016/112017/052017/112018/052018/11万得全A标普500MSCI全球（右轴）84. 债券：短期国债在加息阶段中较长债上升更明显数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所图： 1994-1995年美国加息后债券的表现➢美联储货币政策的调整在一定程度上会对其