股权激励草案落地，新年利润释放有望

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2022 年 02 月 26 日 天味食品（603317.SH） 股权激励草案落地，新年利润释放有望 事件：天味食品发布 2022 年限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予 1197 万股限制性股票，占公告日股本总额 1.59%，其中首次授予 997万股，授予价格 10.96 元/股，首次授予 237 人，包含董事、高级管理人员、中层管理人员和技术骨干（其中副总裁于志勇 33 万股、吴学军 38 万股、沈松林 30 万股、何昌军 30 万股）；解锁目标为 2022-2023 年营收较 2021年增长不低于 15%/32.25%。 复合调味品行业潜在空间广阔，竞争有望回归良性。1）短期扰动不改长期趋势：我国复调尚处导入期，2021 年受疫情扰动、渠道变革影响短期需求承压，但长期看，未来餐饮连锁化率提升及外卖行业发展有望推动餐饮消费持续扩容，产品创新、渠道下沉以及市场教育将促进家庭端复调消费增长。2）供给加速出清，行业竞争有望趋于良性：2020 年行业红利下大量竞争者涌入，2021H1 随着需求放缓，复调企业盈利承压，经过大半年挤压式竞争，2021H2 行业竞争已有所趋缓，体现为厂商竞争趋于理性、中小厂商逐步出清。 历史包袱逐步清理，2022 年公司盈利弹性可期。1）渠道库存良性+动销恢复，看好 2022 年收入端改善：前期渠道粗放扩张叠加 21 年初压货，造成渠道库存高企；21Q2 起大力清理渠道库存，同时 22 开年以来调味品动销延续恢复。渠道库存良性+动销恢复，22 年公司收入端有望迎来改善；2）22年利润端更具弹性：主要由于：受原料成本持续上行、销售费用率提升，21Q1-Q3 公司净利率同比-15.3pct，预计 2022 年利润率有望改善，主要由于：第一，提价顺畅传导；第二，随着渠道库存回归良性水平，市场费用率有望逐步下行，同时收入端改善后规模效应下广告费用率、职工薪酬费用率也有摊薄空间。根据公司 2021 年度业绩快报测算，2021Q4 销售净利率回升至 17.9%，同比+12.7pct，验证上述逻辑。 盈利预测与投资建议。受行业需求及渠道库存周期扰动 21 年公司经营承压，展望未来，动销改善叠加良性库存，2022 年收入端有望持续恢复，提价传导+费用率边际下行，利润释放更具弹性；自上市以来公司组织架构持续优化、品牌建设投入加大，竞争力不断夯实，长期成长动能充足。我们微调此前盈利预测，预计 2021-2023 年公司营业收入为 20.3/25.4/31.0 亿元（同前值），同比-14.3%/+25.4%/+22.0%；归母净利润 1.8/3.2/4.1 亿元（前值 1.8/3.0/3.7 亿元），同比-50.9%/+80.6%/+25.3%；对应 PE 分别为 91/51/40 倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，渠道拓展低于预期。 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,727 2,365 2,026 2,539 3,098 增长率 yoy（%） 22.3 36.9 -14.3 25.4 22.0 归母净利润（百万元） 297 364 179 323 405 增长率 yoy（%） 11.4 22.7 -50.9 80.6 25.3 EPS 最新摊薄（元/股） 0.39 0.48 0.24 0.43 0.54 净资产收益率（%） 16.1 9.8 4.6 7.7 9.0 P/E（倍） 55.0 44.9 91.3 50.6 40.4 P/B（倍） 8.9 4.4 4.2 3.9 3.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 2 月 25 日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 调味发酵品 2 月 25 日收盘价(元) 21.61 总市值(百万元) 16,735.29 总股本(百万股) 754.18 其中自由流通股(%) 24.60 30 日日均成交量(百万股) 3.86 股价走势 作者 分析师 符蓉 执业证书编号：S0680519070001 邮箱：furong@gszq.com 相关研究 1、《天味食品（603317.SH）：收入确认略有后延，利润表现符合预期》2022-01-25 2、《天味食品（603317.SH）：以退为进，立足长远》2021-10-29 3、《天味食品（603317.SH）：渠道库存清理，广告大力投放》2021-08-31 -64%-55%-46%-37%-27%-18%-9%0%2021-022021-062021-102022-02天味食品 沪深300 2022 年 02 月 26 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 1742 3678 3747 4435 4279 营业收入 1727 2365 2026 2539 3098 现金 676 2729 3010 3389 3455 营业成本 1083 1383 1331 1620 1966 应收票据及应收账款 11 11 8 16 13 营业税金及附加 15 19 17 22 26 其他应收款 3 13 1 16 5 营业费用 241 474 441 459 544 预付账款 12 18 10 24 18 管理费用 64 102 95 102 118 存货 98 243 53 325 123 研发费用 26 30 26 33 40 其他流动资产 940 665 665 665 665 财务费用 -5 -15 -52 -58 -56 非流动资产 401 612 520 599 679 资产减值损失 -0 -7 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 3 9 0 0 0 固定资产 362 432 361 442 525 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 34 45 43 43 42 投资净收益 29 35 20 20 20 其他非流动资产 5 135 115 114 112 资产处臵收益 -0 0 0 0 0 资产总计 2142 4290 4267 5034 4959 营业利润 334 407 187 383 479 流动负债 293 549 221 719 336 营业外收入 14 29 27 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 2 8 2 0 0 应付票据及应付账款 114 258 30 359 89 利润总额 346 428 212 383 479 其他流动负债 178 291 191 360 246 所得税 49 64 33 59 75 非流动负债 8 11 11 11 11 净利润 297 364 179 323 405 长期借