“稳扎稳打”民企翘楚，“逆势增长”未来可期

房地产 2022 年 02 月 22 日 滨江集团(002244.SZ) “稳扎稳打”民企翘楚，“逆势增长”未来可期 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司首次覆盖报告 推荐（首次） 02 月 21 日：6.54 元 主要数据 行业 房地产 公司网址 www.binjiang.com.cn 大股东/持股 杭州滨江投资控股有限公司/45.41% 实际控制人 戚金兴 总股本(百万股) 3,111 流通 A 股(百万股) 2,686 流通 B/H 股(百万股) 流通 B 股(百万股) 总市值（亿元） 203 流通 A 股市值(亿元) 203 每股净资产(元) 6.13 资产负债率(%) 84.4 行情走势图 证券分析师 杨侃 投资咨询资格编号 S1060514080002 BQV514 YANGKAN034@pingan.com.cn 研究助理 王懂扬 一般证券从业资格编号 S1060120070024 WANGDONGYANG339@pingan.com.cn 平安观点：  杭州深耕型房企，经营业绩稳步增长：滨江集团为杭州本土领军房企，2021Q1-3 营收及归母净利润分别同比增长 89.4%、49.1%，2017-2020 年 CAGR 分别为 27.6%、10.8%。战略打法及区域布局方面，推进以地产为主业，物业服务等为辅业的“1+5”战略；将“三省一市”（浙江省、江苏省、广东省、上海市）作为发展要地，实现“小半径”的精简高效管理与高周转效率，2021Q3 末公司期间费用率（6.2%）显著低于“招保万金”均值（7.8%）及 A 股上市房企均值(9.5%)，人力资本价值位列克而瑞 2020 年度榜单前三。此外管理层与公司利益深度绑定，董事长兼实控人持有公司股份超 57%且 2021 年多次增持，彰显对公司发展信心。  2021 年销售额逆势双位数上涨，布局区域楼市向好：2021H2 后房企销售持续承压，多数龙头房企未完成全年目标。公司在全行业销售承压背景下，2021 年逆势实现销售额增长 24%，目标完成度 112.8%，两项指标均领先同行。我们认为主要得益于杭州楼市较好及其本地龙头市场地位：2021年杭州商品房销供比为 123%，市场“供不应求”推动成交量价齐升，整体去化周期仅为 2.6 个月；公司近年稳居杭州市场龙头地位，2021 年杭州销售市占率约 14.4%，且已形成强大品牌号召力，开发项目在二手房市场享有较高溢价，亦带动新房热销。往后看，杭州楼市具备人口产业支撑，滨江杭州待售货值充裕，后续销售去化仍具备可靠保障。  融资成本媲美央国企，行业下行期凸显拿地实力：公司自 2017 年开始压降杠杆水平，“三条红线”均已达标，综合融资成本从 2017 年 6%降至 2021年的 4.9%，创历史新低，融资成本与央国企不相上下。融资结构方面，7成为低成本的银行贷款，一年期以上到期融资占比进一步提高；近期房企信用风险事件频发，滨江为少数 2021H2 后成功境内发债的优质民企，在当前行业融资端趋紧背景下，优势进一步扩大。公司依靠上述优势稳健投拓，地市低迷期逆势“屯粮”，2021 年新增土储建面中约有 62.5%在下半年斩获，如紧抓杭州第三次集中供地窗口期积极斩获 4 宗优质地块，单地块盈利空间较前两批显著修复。 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 24955 28597 38917 49463 62557 YOY(%) 18.2 14.6 36.1 27.1 26.5 净利润(百万元) 1631 2328 2672 3242 3771 YOY(%) 34.0 42.7 14.8 21.3 16.3 毛利率(%) 35.1 27.0 22.5 22.0 21.0 净利率(%) 15.9 12.4 9.8 9.4 8.6 ROE(%) 9.8 12.7 13.0 14.0 14.4 EPS(摊薄/元) 0.52 0.75 0.86 1.04 1.21 P/E(倍) 12.5 8.7 7.6 6.3 5.4 P/B(倍) 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 证券研究报告 滨江集团·公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 20  盈利预测及投资评级：公司扎根优势区域，在楼市低迷期及分化趋势下，后续销售去化具备可靠保障；同时公司秉承稳健经营与精细化管理，财务状况良好，行业信用风险事件频发中独善其身，彰显融资优势与逆势扩张实力，属优质民企翘楚。我们认为随着行业持续调整及部分房企的退出，公司凭借稳健经营、品牌及融资优势，有望在“逆市”中逐步扩大优势。 预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为 26.7 亿、32.4 亿和 37.7 亿，对应 EPS 分别为 0.86 元、1.04 元、1.21 元，当前股价对应 PE 分别 7.6 倍、6.3 倍、5.4 倍，首次覆盖给予“推荐”评级。  风险提示：1）公司毛利率存在下滑风险：若后续杭州地市楼市热度较高，或存在地价高企而新房严格限价情况，公司拿地及结算毛利率或将承压；2）拿地力度不及预期风险：若后续土拍规则调整或地市波动，公司扩充土储或将受阻，亦对未来销售规模增长产生制约；3）政策改善不及预期：受到房企信用事件波及影响，合作开发项目销售去化预期或受合作方信用资质影响，若后续合作方发生信用风险事件，亦对公司销售去化产生阻碍。 滨江集团·公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 20 正文目录 一、 杭州深耕型房企，经营业绩稳步增长................................................................ 5 1.1 高质量发展的杭州本土领军房企........................................................................... 5 1.2 实施“1+5”战略布局，经营业绩高速增长 ........................................................... 6 1.3 重点布局“三省一市”,“小半径管理”精简高效 .................................................. 7 二、 布局区域楼市基本面向好，销售额保持双位数增长........................................... 9 2.1 2021 年销售额逆势上涨，区域龙头拥有品质溢价 .................................