全渠道融合+重度会员+数字化加码，构建坚实壁垒

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 孩子王（301078）：全渠道融合+重度会员+数字化加码，构建坚实壁垒 2022 年 2 月 22 日 推荐/首次 孩子王 公司报告 创新发展十余年，成为母婴专业零售龙头。公司主业约九成为中高端母婴童商品销售，此外还提供母婴服务、供应商服务等增值服务，增值服务类业务毛利率较高且营收占比呈逐年小幅提升。2017 年扭亏为盈后持续盈利，经营能力显著增强。公司通过“科技力量+人性化服务”，快速发展为母婴零售行业的颠覆者和标杆企业。 生育率下降对母婴消费影响有限，行业仍存在较大结构性机会。我国出生率走低，人口红利逐渐消退，但母婴消费市场增长动力仍存，2014 年-2019 年CAGR 达 13.36%，预计 2020 年达到 3.25 万亿元。居民可支配收入的提高带来购买力的增强，叠加母婴消费理念的转变，消费升级成为拉动母婴消费需求的重要驱动因素。同时，低线城市母婴消费市场更具增长潜力，但母婴零售连锁化率很低，下沉市场具有很大拓展空间。此外，通过复盘日本西松屋的逆势发展，我们认为生育率的走低并不必然导致公司衰败，相反具有较好经营能力的公司会获得逆势增长，甚至在行业洗牌中获得更高市场份额。 全渠道融合+重度会员模式+数字化加码构建坚实壁垒，支撑公司长期发展。全渠道：持续搭建全渠道销售网络并推进渠道融合，提供良好购物体验。线上销售占比由 2018 年的 10.7%上升至 2020 年的 30.8%；线下首创大店模式，采用“商品+服务+社交”的运营模式，形成独特竞争优势，截至 20 年末共布局了 434 家门店，未来仍保持高速开店步伐。会员：公司打造“单客经济”模型，采用重度会员模式增强客户黏性。截至 20 年末会员人数超过 4200 万人，会员消费占比 98%以上。但与同业相比公司的会员客单价值较低，仍有很大的挖掘空间。数字化：公司构建了数字化平台系统，为客户、员工和管理等多方面赋能，极大提高客户服务能力、管理能力和运营效率。较高的研发投入和较强的研发团队提供技术支持，未来将持续赋能业务发展。 投资建议：我们预计公司 2021-2023 年净利润分别为 2.04、3.5 和 5.86 亿元，对应 EPS 分别为 0.21、0.36 和 0.6 元。当前股价对应 PE 值分别为 107、62和 37 倍，看好公司凭借在渠道、会员体系构建和数字化建设方面的优势，抓住行业结构性机会，实现稳健增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：疫情反复影响、开店速度不及预期、出生率持续大幅走低。 财务指标预测 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 3,449.62 8,355.44 9,143.02 10,827.74 12,631.74 增长率（%） 23.56% 1.37% 9.43% 18.43% 16.66% 净归母利润（百万元） 377.41 391.02 203.61 349.92 586.07 增长率（%） 36.76% 3.61% -47.93% 71.86% 67.49% 净资产收益率（%） 22.21% 18.71% 9.14% 14.28% 20.67% 每股收益(元) 0.39 0.40 0.21 0.36 0.60 PE 57.56 55.56 106.70 62.09 37.07 PB 12.79 10.39 9.75 8.87 7.66 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介： 孩子王立足于为准妈妈及 0-14 岁儿童提供衣、食、住、行、玩、教、学等购物及成长服务的综合解决方案，是一家数据驱动的、创新型母婴童全渠道服务商，是中国母婴童商品零售与增值服务的领导品牌。 资料来源：公司公告、WIND 未来 3-6 个月重大事项提示： 2022-04-14 473.9 万首发股解禁 2022-04-28 2021 年年报披露 交易数据 52 周股价区间（元） 23.3-15.39 总市值（亿元） 240.88 流通市值（亿元） 16.41 总股本/流通 A 股（万股） 108,800/108,800 流通 B 股/H股（万股） -/- 52 周日均换手率 25.05 52 周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：王紫 010-66554104 wangzi@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480520050002 研究助理：魏宇萌 010-66555446 weiy m@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480120070031 研究助理：刘雪晴 010-66554026 liuxq@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480120080007 -34.0%-14.0%6.1%2/184/186/188/1810/18 12/18孩子王 沪深300 P2 东兴证券深度报告 孩子王（301078）：全渠道融合+重度会员+数字化加码，构建坚实壁垒 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 聚焦母婴零售赛道，成长为行业龙头 .................................................................................................................................................. 4 1.1 聚焦母婴赛道的专业零售商 ........................................................................................................................................................ 4 1.2 营收稳定增长，盈利能力较强的增值服务占比提升 ................................................................................................................ 5 2. 挖掘生育率下行背景下的结构性产业机会 .......................................................................................................................................... 7 2.1 人口红利近尾声，关注行业结构性机会 .............................................................................................................................