镍粉高成长，新品拓展打开远期空间

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2022 年 02 月 14 日 证 券研究报告•公司研究报告 买入 （ 首次） 当前价： 66.47 元 博迁新材（605376） 有 色金属 目标价： 97.80 元（6 个月） 镍粉高成长，新品拓展打开远期空间 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：沈猛 执业证号：S1250519080004 电话：021-58351679 邮箱：smg@swsc.com.cn 联系人：陈冠宇 电话：021-58351679 邮箱：chgyu@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 2.62 流通 A 股(亿股) 1.75 52 周内股价区间(元) 46.09-94.76 总市值(亿元) 173.89 总资产(亿元) 16.65 每股净资产(元) 5.84 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  推荐逻辑：公司 PVD工艺全球领先，技术壁垒高，镍粉提供快速成长基本盘，纳米硅粉及银包铜粉等产品拓展逐步打开远期空间。1）镍粉行业高成长，随着下游 MLCC 需求提升、不断高端化以及产业链向国内转移，镍粉行业持续成长且向龙头集中，国内龙头供应商更为受益。2）公司镍粉工艺领先，80nm 镍粉全球独供，现有客户需求有较大提升潜力。分级技术突破后有望带来产品丰富度、客户丰富度和利润率提升，同时近期产能扩张+技改提升单产，带来生产能力和生产效率提升。3）PVD工艺在粉体领域的拓展性强，公司目前已拓展纳米硅粉及银包铜粉，下游需求释放后有望带来显著业绩增量。  镍粉行业持续增长，PVD 法引领未来发展。镍粉市场三大趋势：1）MLCC 需求增长，下游厂商每年扩产超 10%。未来主要增量为消费电子更新换代、新通信技术推广和新能源汽车推广，2025年 MLCC需求或突破 6.1万亿颗，下游厂商每年扩产幅度超 10%。2）高端镍粉占比提升，价值量增加。MLCC 持续高端化，随着未来超小型 MLCC占比提升，对更小粒径镍粉需求增加，PVD法更具潜力，镍粉价值量增加，镍粉供应向 PVD 法龙头集中。3）产业链向大陆转移，国产企业崛起。MLCC 企业扩产主要在大陆地区，同时国内三环、风华等MLCC 生产商逐步崛起，国内镍粉供应商更为受益。  公司工艺全球领先，成长空间较大。1）公司 PVD法技术全球领先，80nm 镍粉全球独供，镍粉收入 CAGR5=63.4%。2）现有客户以三星、台系及国产企业为主，随着三星车载 MLCC 强势扩产，以及三环为代表的国产企业崛起，现有客户需求高增长。3）公司目前 300nm 级别以上产品供应成品分级粉，80nm-300nm供应半成品分级粉，公司近期分级粉技术取得突破，已二次送样三星 150nm、180nm 分级粉，后续产品丰富度及利润率有望提升。此外，由于村田等高端客户只接受成品分级粉供货，公司分级粉技术突破有望带来客户的拓展。4）产能扩张+技改提升单产，生产效率提升。  纳米硅粉及银包铜粉有望放量，中长期具备较高成长性。公司基于 PVD工艺拓展纳米硅粉、银包铜粉，新品兑现有望带来业绩增量。1）纳米硅粉市场规模预计 100 亿以上。硅碳负极逐步走向产业化，当前氧化亚硅更接近批量化应用，但提升续航里程有限，纳米硅路线具备较大潜力。公司 PVD法制备的纳米硅粉性能优异，目前关键在于等待下游解决膨胀问题及批量化应用技术成熟。2）银包铜粉 2025 年市场规模约 27.8 亿元。HJT 电池是未来太阳能电池趋势，当前成本较高，银浆成本是核心痛点，银包铜替代银粉降本效果明显，未来有望大规模应用。公司目前已向下游客户送样验证，未来有望实现大批量供货。  盈利预测与投资建议。预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 2.4/4.3/5.9亿元，复合增速为 55.4%。公司作为全球技术工艺领先的镍粉制备企业，我们给予公司2022 年 60 倍估值，对应目标价 97.8 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：下游 MLCC需求或不及预期、单一客户占比过高风险、原材料价格大幅波动风险、新品纳米硅粉/银包铜粉应用或不及预期等。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 595.88 865.96 1356.66 1807.72 增长率 23.95% 45.32% 56.66% 33.25% 归属母公司净利润（百万元） 159.00 244.39 427.28 589.91 增长率 18.38% 53.71% 74.84% 38.06% 每股收益 EPS（元） 0.61 0.93 1.63 2.26 净资产收益率 ROE 11.17% 14.94% 21.21% 23.42% PE 109 71.2 40.7 29.5 PB 12.22 10.63 8.63 6.90 数据来源：Wind，西南证券 -22%-5%12%29%46%63%21/221/421/621/821/1021/1222/2博迁新材 沪深300 公 司研究报告 / 博 迁 新材（605376） 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 公司简介：技术领先的电极镍粉龙头.................................................................................................................................................... 1 1.1 廿载磨一剑，霜刃今朝试................................................................................................................................................................... 1 1.2 研发投入质量高，员工持股激发创新力 ........................................................................................................................................ 5 2 镍粉行业成长性高，PVD法引领未来增长 ........................................................................................................................................... 8 2.1 镍粉应用场景多元，为 MLCC 内电极关键材