1月金融数据点评：“稳信用”已现，“宽信用”仍需等待

1 月金融数据点评 “稳信用“已现，“宽信用”仍需等待 债券点评 债券报告 2022 年 2 月 11 日 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 证券分析师 刘璐 投资咨询资格编号 S1060519060001 LIULU979@pingan.com.cn 陈天彤 投资咨询资格编号 S1060521050001 CHENTIANTONG660@pingan.com.cn  事项： 2 月 10 日央行公布 2022 年 1月金融数据：新增社会融资规模 6.17万亿，市场预期 5.39万亿，前值 2.37万亿；新增人民币贷款（金融机构口径）3.98万亿，市场预期 3.69 万亿，前值 1.13 万亿。货币供给方面，M2 同比增长9.8%，市场预期 9.2%，前值 9%；M1 同比下降 1.9%，剔除春节错时因素影响，M1同比增长约 2%，前值 3.5%。 平安观点：  政府、企业融资拉动社融超预期，政策“稳增长”、 “稳预期”的意图十分明确。1月新增社融大超市场预期，同比多增 9816 亿元，存量增速 10.5%，较上月回升 0.2个百分点，进一步确认社融”筑底“。近万亿社融同比增量来自政府、企业融资发力： 1）1月政府债发行节奏前置与 2021年发行节奏后置错位，新增政府债券 6026 亿元，规模仅次于 2020 年 1 月疫情特殊时期的历史峰值，体现出当前积极财政政策是“稳增长”的重要抓手，预计在中央、地方政策协调下，年初基建投资表现亮眼，1-2月同比增长 11%，三年复合增速 3.2%。 2）企业融资好转，全口径（直接融资+信贷+非标+票据）新增企业融资 4.05万亿，同比多增 1.09万亿，规模仅次于 2020 年 3-4月。企业融资向好主要由短贷和票据拉动，1 月两者合计同比多增 7538 亿元，创历史新高，而企业中长期贷款仅同比多增 600亿元，结合 1月下旬票据转贴现利率飙升来看，企业信贷“冲量”痕迹明显，同样体现出当前政策“稳预期”、防止“信贷塌方”政策诉求十分迫切。  数据仍难扭转市场悲观预期，仍然看好 2月长端机会，短端或面临一定调整风险。1月金融数据超预期，规模创历史新高，信号看似积极，但仔细分析后仍指向经济偏弱：一是，信贷结构不佳，新增中长期贷款占比 71%，仍处于历史偏低水平；二是，剔除春节错时因素影响，M1-M2剪刀差继续回落 1.9 个百分点至-7.8%，1 月金融数据难以有效扭转市场对经济的悲观预期，长端仍处于利多环境。短端来看：短期面临三重调整风险：1）被过度定价的“宽货币“，1 年同业存单发行利率已经低于 MLF40BP，透支了后续降准、降息的空间；2）2月以来，1年国债收益率多次与 R001倒挂。节后资金面宽松与地方债发行尚未启动、流动性回流有关，下周节前投放流动性回笼完毕，地方债发行节奏加快，资金利率难以继续回落，息差收窄之下，短端下行空间有限。3）政府债、企业债供给好转，政策防止“信贷塌方”动机强烈，机构“缺资产”现象或将有所好转。2月博弈短端机会性价比不高。短端下行空间有限，基本面利好下，长端将呈现低位震荡格局，预计 2 月 10 年国债、国开 证券研究报告 债券点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 4 债震荡中枢 2.75%、2.95%。1月金融数据公布后，10年国债、国开债活跃券大幅调整 4BP，收益率均回到震荡中枢之上，建议投资者把握博弈机会。  “稳信用”已现，“宽信用”仍需等待；2022 年债市利空有限，“转熊”概率不大。“稳信贷”靠政府和央行信贷政策指导。在政府融资拉动下，社融增速已经筑底，预计在短贷和票据带动下，二季度信贷有望企稳。“宽信贷”靠企业，尤其是地产和基建。2016年以来信贷在社融中占比均值为 65%，远高于政府债占比的 23%。信贷中企业贷款占比均值70%，而根据 2021年金融机构信贷投向数据，企事业单位中 66%贷款投向了基建和地产，实现“宽信用”还是要看到地产和基建投资需求的好转，但“三条红线”、“两个集中度”、“严控地方政府新增隐性债务”的刚性约束依然存在，房企关注的是“活下去”，地方政府关注的是“不碰线”，除非政策实质放松，否则很难看到地产和基建投资大幅增长，预计 2022年两者增速分别为 1%和 5%，企业贷款增速回升幅度有限，预期全年存量社融、信贷增速 10.5%、11.5%，维持底部震荡格局。“稳增长”是 2022 年货币政策的首要目标，在信用企稳阶段，央行通常会实施稳中偏松的货币政策，呵护信贷平稳增长，比较典型的阶段是 2014、2019 年（图表 4），资金面偏松环境下，全年债市“转熊”概率不大。  风险提示：国内货币政策、海外政策等发生重大转向；银行间流动性收紧；疫情演变超预期。 图表1 社融及分项单月新增同比变化（亿元） 资料来源：Wind，平安证券研究所 图表2 企业中长期贷款需求依旧偏弱（亿元） 图表3 居民贷款继续全面走弱（亿元） 资料来源：Wind，平安证券研究所 资料来源：Wind，平安证券研究所 98163818-67337162-17118824483589(2,000)02,0004,0006,0008,00010,00012,0002021年12月2022年1月(10,000)(5,000)05,00010,000企业短贷+票据同比新增企业中长期贷款同比新增企业贷款同比新增(6,000)(4,000)(2,000)02,0004,0006,0008,000短贷同比新增中长期贷款同比新增居民贷款同比新增 债券点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 4 图表4 社融增速底部震荡时，货币政策依然宽松（%） 图表5 2022 年 社融、信贷增速底部震荡（%） 资料来源：Wind，平安证券研究所 资料来源：Wind，平安证券研究所 914192429343944社融增速降准降息11.0011.5012.0012.5013.0013.5014.009.5010.0010.5011.0011.5012.0012.5013.0013.50社融增速社融增速预测信贷（右轴）信贷预期（右轴） 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐 （预计 6 个月内，股价表现强于市场表现 20%以上） 推 荐 （预计 6 个月内，股价表现强于市场表现 10%至 20%之间） 中 性 （预计 6 个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回 避 （预计 6 个月内，股价表现弱于市场表现 10%以上） 行业投资评级: 强于大市 （预计 6 个月内，行业指数表现强于市场表现 5%以上） 中 性 （预计 6 个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间） 弱于大市 （预计 6 个月内，行业指数表现弱于市场表现 5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此