深度研究： 穿越凛冬，寻找景气逆行者与领航者

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 策略 穿越凛冬—寻找景气逆行者与领航者 华泰研究 研究员 张馨元 SAC No. S0570517080005 SFC No. BPW712 zhangxinyuan@htsc.com +86-21-28972069 研究员 王以 SAC No. S0570520060001 SFC No. BMQ373 wangyi012893@htsc.com 2022 年 1 月 06 日│中国内地 深度研究 挖掘景气下行期的“逆行者”与“领航者” 作为新兴产业链比较系列的次篇，本文旨在探讨景气比较。我们将 11 大新兴产业链及其上中下游的景气状态指数化，实现跨产业链对比。我们模型显示，4Q21 多数环节景气周期下行，但智能车中下游/云计算-光通信（云光）上游/绿电下游尚在右侧爬坡，航发/机器人/半导体/锂电四大产业链上游环节在右侧筑顶；1Q22 景气下行压力加大之际，智能车/云光景气有望逆势向上，航发/CXO 或高景气延续，锂电与 IGBT 或率先触底。1-3 月财报博弈期，关注右侧爬坡逻辑：HUD、云光、高温合金/钛合金/碳纤维；4月财报集中发布期，关注左侧拐点逻辑：锂电、IGBT，亦关注 CXO。 构建景气比较标准化体系——华泰策略新兴产业景气指数 新兴产业链景气比较有三大难点：如何跨产业链统一标准？如何跨时间维度与自身对比？如何实现高频追踪？我们将 11 大新兴产业链分解为 138个细分环节，找到每个细分环节的、能够反映其同步景气的、行研上常关注的 1-3 个高频指标，并将这些指标整合为产业链景气指数，实现跨产业链、跨时间维度的横向、纵向对比。在我们的框架下，2021 年 12 月末 11大新兴产业链景气标准化打分为：CXO（88%）、航空装备（84%）、锂电（76%）、机床（74%）、半导体（73%）、元宇宙（72%）、光伏（62%）、云-光（58%）、机器人（48%）、智能汽车（42%）、风电（35%）。 4Q21 追踪：智能车中下游、云光上游、绿电下游景气爬坡 进一步聚焦到产业链上中下游，4Q21 绝大部分产业链环节从周期顶部回落，但有两类品种景气仍处于右侧：1）第一类，景气爬坡处于中段的：智能汽车中下游（智能座舱/智能整车）、云计算-光通信上游（服务器及其上游芯片/光器件/光模块/光纤）、绿电下游（纯绿电运营商）；2）第二类，景气右侧坡度较长、接近/处于筑顶阶段的，此类品种集中在高端制造领域上游材料：航空装备上游（碳纤维/高温合金/钛合金）、工业机器人上游（稀土磁材）、半导体上游（设备与材料）、锂电上游（除 DMC 外）。 1Q22 前瞻：智能车/云光景气上行，航发/CXO 延续，锂电/功率或迎拐点 从领先指标看，新兴产业链 1Q22 景气趋势分化：1）新能源：风光在低基数+成本缓压下或迎装机增速反弹；锂电 1H22 需求旺盛，但 1Q22 在基数压力下景气指数或阶段触底；2）TMT：云光受益于全球云计算龙头资本开支高增或景气继续上行；半导体周期回落或持续至 3Q22，但 IGBT 有望在1Q22 率先触底；元宇宙全年景气向上，节奏上关注潜在爆款硬件发布（苹果 MR 头显、Meta Project Cambria）；3）高端装备：机器人及机床或延续周期下行；航发高景气有望延续；4）新消费：CXO 高景气有望延续；智能车全年景气向上，节奏上关注潜在热门 L3 车型发布（华为等）。 配置启示：1-3 月关注景气爬坡“逆行者”、4 月关注景气拐点“领航者” 结合 4Q21-1Q22 景气趋势，同时考虑时点性事件催化，1-3 月年报业绩博弈，关注 4Q21 景气爬坡且 1Q22 仍处右侧的：HUD（4Q21-1Q22 智能汽车中下游景气持续向上、HUD 渗透率进入 5-15%加速区间、2 月首款搭载鸿蒙智能座舱的 L3 车型 AITO 发布、4 月初华为春季发布会）、云计算/光通信（4Q21-1Q22 云光景气持续向上）、高温合金/钛合金/碳纤维（4Q21航发上游景气向上、1Q22 高景气或延续）。4 月财报业绩集中发布期，关注锂电（1Q22 景气或触底）、IGBT（1Q22 景气或触底）、CXO（政策风险缓和、高景气在业绩期兑现、过往 11 年同期胜率高达 91%）。 风险提示：疫情恶化风险；行业政策风险；流动性风险；模型失效风险。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 策略研究 正文目录 搭建新兴产业链景气比较框架 ...................................................................................................................................... 5 新兴产业链比较的五维度模型——SPPEC ........................................................................................................... 5 以半导体链为例，构建新兴产业链景气比较的标准化体系 ................................................................................... 7 现状：11 大新兴产业链 4Q21 高频景气指数 .............................................................................................................. 11 量化 11 大新兴产业链上中下游各环节景气 ......................................................................................................... 11 右侧景气爬坡：智能汽车中下游、云-光上游、绿电运营商 ................................................................................ 14 右侧景气筑顶：航空装备/工业机器人/半导体/锂电上游 ...................................................................................... 17 前瞻：11 大新兴产业链 1Q22 景气预判 ..................................................................................................................... 19 新能源：风光景气阶段性上行，锂电阶段性回落 .............