信用债专题报告：公司治理问题引发信用风险的共性分析

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 证券研究报告 [Table_Title] 证券研究报告 公司治理问题引发信用风险的共性分析 ---信用债专题报告 报告摘要： [Table_Summary] 世界性的私有化热潮、不断出现的公司丑闻和日益严重的公司信用危机使学术界、 政策制定者和公司管理者越来越重视公司治理的问题。公司治理分成内外部两大方面：一是公司层面内部治理，包括股权结构、董事会治理、经理人治理、利益相关者治理等，二是国家层面的涉及投资者保护的相关法律、制度。 在我国，无论是国有企业还是民营企业，许多公司都存在公司层面内部的治理问题，不规范的公司运作会给公司带来融资问题，甚至引起严重的信用事件。实际中，股权结构的问题、董事会治理问题、经理人治理问题往往是相关联的。 通过梳理我国近年来由公司治理问题引发的典型风险案例，我们发现国有企业和民营企业引起信用、经营风险背后的公司治理问题明显呈现不同特点： 1、在国有企业中，不同特征的国有企业背后引起风险的公司治理问题有明显不同： ①国有企业国有股份拥有绝对的公司经营控制权、公司处于竞争性偏弱的特许经营行业且公司信息披露较为模糊。这种情况容易产生管理人监督机制失效、一把手一言堂的治理问题，并进一步出现公司经营策略激进、财务政策混乱的情况，如中国华融的千亿亏损案例； ②国有企业国有股份占比偏低，公司实际控制权不清晰，公司处于竞争性偏弱的行业或公司进行跨领域的混业经营且公司信息披露不足。这种情况容易出现股东对公司实际经营监督不足，管理层形成“内部人控制”，公司经营和财务政策混乱的情况，如中信国安、方正集团、中青旅的风险违约案例。 2、在民营企业中，民营企业背后引起风险的公司治理问题较为一致，往往存在一股独大的股权结构，且实际控制人控制多个主体，尤其是相关主体经营有明显的强弱差异。这种情况下大股东和小股东的利益可能出现不一致，大股东有意愿且有能力通过关联交易向关联主题输送利益，如康得新、保千里、中消安、印纪娱乐等债券违约案例。 风险提示：信用风险无序释放 [Table_Date] 发布时间：2021-12-17 [Table_Invest] 中债中短期票据到期收益率 [Table_Report] 相关报告 《东北证券债市策略专题：围绕 LPR 可能变化的“市场试验”》 --20211217 《花落花开自有时——大类资产 2022 年度展望》 --20211216 《东北证券债券点评：政策松动下，房地产投资的回暖能够持续多久？》 --20211215 《东北固收地产债系列研究报告（七）：主流房企的流动性压力有多大？》 --20211215 《东北固收年度展望系列报告二：通胀周期复盘与预测，兼论货币政策与通胀的关系》 --20211214 [Table_Author] 证券分析师：陈康 执业证书编号：S0550520110001 18621112086 chenk1@nesc.cn 研究助理：薛进 执业证书编号：S0550120120030 13916677156 xuejin@nesc.cn 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 40 [Table_PageTop] 债券研究报告 目 录 1. 国内外公司治理研究概述 .................................................................................. 5 1.1. 公司治理的内涵 ....................................................................................................................... 5 1.2. 公司层面内部治理的相关内容 ............................................................................................... 6 1.2.1. 股权治理 ....................................................................................................................................................... 6 1.2.1.1. 股权结构与股东监督机制............................................................................................................................ 6 1.2.1.2. 股权结构与外部接管市场............................................................................................................................ 7 1.2.1.3. 股权结构与公司绩效 ................................................................................................................................... 7 1.2.2. 董事会治理 ................................................................................................................................................... 8 1.2.2.1. 董事会构成与公司绩效................................................................................................................................ 8 1.2.2.2. 董事会规模与公司绩效................................................................................................................................ 9 1.2.2.3. 董事会会议频率与公司绩效....................................................................................................................