量化策略专题研究：重仓优选视角下的主动权益基金业绩增强策略

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 重仓优选视角下的主动权益基金业绩增强策略 量化策略专题研究｜2021.11.29 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 赵乃乐 量化策略分析师 S1010521050001 王兆宇 首席量化策略 分析师 S1010514080008 赵文荣 首席量化与配置 分析师 S1010512070002 马普凡 量化策略分析师 S1010520030001 汪洋 量化策略分析师 S1010521090005 相较于锚定特定风格的指数，主动权益基金能够及时对市场风格变化做出反应，以此为基准易构建“旱涝保收”的指数增强型产品。本文优选交易能力较强的基金，并以其重仓股信息拟合主动权益基金业绩，进而构建增强策略。2013 年以来，主动权益基金业绩增强策略相对偏股混合型基金指数年化超额收益 20.4%，且绝大部分年份可排名在主动权益基金的前 25%。 ▍ 指增产品布局再思考：寻找优质 Beta。（1）Beta 端的配置价值很大程度决定指增产品的配置价值，而 Beta 端的配置价值又取决于指数风格与市场风格的契合程度。以今年为例，中小盘风格表现优异，公募量化产品中，中证 500、中证 1000 指增产品份额增长居前。（2）相较于传统行业、宽基指数，主动权益基金对市场风格的变化较敏感，以此为基准更容易“熨平”Beta 端的周期性波动，同时也更容易构建出“旱涝保收”的增强型产品。 ▍ 量化增强模型基础框架。（1）随着市场有效性提升，Alpha 因子逐渐风格化，风格判断是中低频增强的必然方向。（2）中低频有效因子主要包含两类，一是以盈利、成长、超预期为代表的趋势类因子，收益源于业绩趋势带动的价格趋势；二是以估值、量价为代表的均值回复类因子，收益源于相似股票范围内的轮动效应。二者简称为成长、价值类因子。（3）价值成长风格存在长周期的轮动关系，A 股业绩周期下行时，绩优公司具备稀缺性溢价，成长风格表现较优；而业绩周期上行时，板块内部轮动属性相对更强，价值风格表现较优。（4）通过价值、成长风格判断，并以 GARP 策略思路配置因子。2013 年以来，80%成份股约束下的月频沪深 300、中证 500 增强策略的年化超额收益率分别为 14.6%、22.3%，信息比率分别为 3.1、3.6。 ▍ 基于精选权益基金的重仓股信息拟合主动权益基金业绩。（1）“隐形”交易能力的存在、持仓披露的滞后性加大了通过重仓股复制主动权益基金业绩的难度。全部主动权益基金的重仓模拟组合对偏股混合型基金指数的拟合效果不佳，部分年份跑输指数 5%以上。（2）通过基础特征、重仓代表性、重仓集中度划定初始基金池，并按交易能力优选前 50 只主动权益基金，构建精选主动权益基金的重仓模拟组合。2012 年以来，该组合跑赢偏股混合型基金指数287.49%，除 2018 年历年均跑赢偏股混合型基金指数。 ▍ 主动权益基金业绩增强策略。（1）主动权益基金重仓池中，价值、成长风格的长周期轮动逻辑及相对强弱关系依然存在。（2）以精选主动权益基金的重仓模拟组合为业绩基准构建主动权益基金业绩增强策略。2013 年以来，月频主动权益基金业绩增强策略相对偏股混合型基金指数的年化超额收益率为20.4%，且绝大部分年份能够排名在主动权益基金的前 25%。 ▍ 结论与投资建议：（1）以主动权益基金业绩为基准构建增强策略一定程度可“熨平”指增产品 Beta 端的周期性波动。（2）“隐形”交易能力等因素加大了通过重仓股复制主动权益基金业绩的难度，需精选交易能力较强的基金，并以其重仓股对主动权益基金业绩进行拟合。（3）2013 年以来，主动权益基金业绩增强策略相对偏股混合型基金指数年化超额 20.4%，绝大部分年份能够排名在主动权益基金的前 25%。 ▍ 风险因素：模型失效风险；过拟合风险。 量化策略专题研究｜2021.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 ▍ 指增产品布局再思考：寻找优质 Beta ....................................................................... 1 ▍ 量化增强模型基础框架 .............................................................................................. 2 风格判断是中低频量化增强的必然方向 ............................................................................ 2 GARP 因子配置逻辑下的指数增强模型构建 ..................................................................... 3 ▍ 基于重仓股信息拟合主动权益基金业绩 ..................................................................... 6 “隐形”交易能力等因素增加了通过重仓股复制主动权益基金业绩的难度 ........................... 6 基于精选基金的重仓股信息拟合主动权益基金业绩 .......................................................... 7 ▍ 主动权益基金业绩增强策略 ....................................................................................... 9 价值成长风格的长周期轮动逻辑在主动权益基金重仓池中依旧有效 ................................. 9 主动权益基金业绩增强策略的构建 .................................................................................. 10 ▍ 结论与投资建议 ....................................................................................................... 11 ▍ 风险因素 .................................................................................................................. 11 插图目录 图 1：沪深 300、中证 500、中证 1000 与偏股混合型基金指数表现对比 ........................ 1 图 2：量化型基金规模以及在权益型公募基金中的占比 .................................................... 2 图 3：公募量化基金的管理规模与策略类型分布（单位：亿） ..